5月(yuè)13日(rì)，年内首只央企主题ETF——华(huá)泰柏瑞中证央企红利(lì)ETF发布公告称，其累计有效认购(gòu)申请份额总额超过20亿份发行(xíng)上限，将启动(dòng)比(bǐ)例配售。这则小(xiǎo)公(gōng)告体现出市场对这一“中特估”主题的追捧力(lì)度。

　　实际(jì)上(shàng)，近(jìn)期围绕着“中特估”的行情，市场关注度非常高，5月15日首批3只央企回(huí)报ETF发行，更成为这(zhè)一(yī)波(bō)“中特估”行情的(de)催化剂(jì)。实际上，早(zǎo)在去年底及今年一季度，一些(xiē)基金经理开始调仓换(huàn)股“中特估(gū)概念”。

　　目(mù)前“中特估”资金面、情绪面、估值方(fāng)式(shì)等问题成为市场关注焦点，中国基(jī)金(jīn)报采访(fǎng)多(duō)位投研人(rén)士(shì)，解(jiě)析“中特估”这些焦点问题。

　　央企主题(tí)ETF密(mì)集上报发行

　　行情催化剂？

　　市场对(duì)“中(zhōng)特估(gū)”主题积(jī)极追捧(pěng)。不仅华泰柏瑞中证央企红利ETF罕(hǎn)见出现启动(dòng)“比例配售”情(qíng)况，今年场(chǎng)内多只“中字(zì)头”ETF也持续“吸金”，15只央企(qǐ)、国企ETF合计“吸金(jīn)”38.56亿元。

　　同时，后续有多只国央企主题基金发行，市场对此充满期待，如5月15日就有3只央企回报ETF，后(hòu)续跟踪央(yāng)企(qǐ)科技(jì)引领(lǐng)、央企现(xiàn)代能源等ETF也将获(huò)批发行(xíng)，更有扎(zhā)堆上报(bào)的央国(guó)企基金在排队入市。

　　这些或成为这一波(bō)“中特估”行情的催化剂(jì)。

　　融通红利机会基金(jīn)经(jīng)理何龙(lóng)表示(shì)，央企ETF发行在(zài)情绪上是构成催化(huà)因素的，近期银行股大(dà)涨的一个催化因素就是积极推介(jiè)相关央企ETF的(de)发行。

　　“随着(zhe)央(yāng)企(qǐ)ETF的(de)发行，和(hé)诸多主题基金的申报(bào)发行(xíng)，我认为确实会成为引爆行情的催(cuī)化剂，基本(běn)面、资金面、政(zhèng)策面都在(zài)向(xiàng)好(hǎo)，下半年，中特估(gū)有(yǒu)可能独(dú)领(lǐng)风骚。”万家基金章恒(héng)更是表示。

　　同样，博(bó)时基金(jīn)指数与量化投资部基(jī)金经理(lǐ)杨振建就表(biǎo)示，近期密集申报(bào)的国(guó)央企主题基金主要涉及“股东回报”、“科技引领(lǐng)”、“现代能源”几大主题，这样的布局可以(yǐ)更好(hǎo)支持央国企的估值重塑。

　　“央企ETF的(de)发行将成为行情进一(yī)步(bù)上涨的催化剂。去年以(yǐ)来公募基金(jīn)发行整体平淡，近期多只国央企主题基(jī)金申(shēn)报和发行，行情(qíng)火(huǒ)热下将为市场带来(lái)增量资金(jīn)，有望推动进一(yī)步上涨。”杨振建进一步表示(shì)。

　　此外(wài)，银华基金(jīn)ETF业务总监王帅认(rèn)为，公募基金积极(jí)布局央国企主题基金，一方面(miàn)是因为新一轮深(shēn)化国企改革的大幕将(jiāng)拉开(kāi)，叠加“中特估”概念(niàn)，央国企上市公司的投资价值凸显，该主题的基金将(jiāng)为投资者(zhě)提供更丰富的工具以(yǐ)参与(yǔ)到(dào)央国企投资。另一方面是落实公(gōng)募基金行业高质量发展的要求，引导更多资金参与央国企改革，更(gèng)好发挥公募(mù)基金(jīn)服务(wù)资(zī)本市场改革、服务实体经(jīng)济(jì)和国家战略的作用。

　　王帅表(biǎo)示，未来央企ETF的发行将为央(yāng)企相关标的和板块带来增量(liàng)资金，提升交易活跃度，有望成为中特估(gū)行情的催化(huà)剂。

　　存(cún)量市场(chǎng)中变赛道

　　积(jī)极调仓换股(gǔ)？

　　2023年以(yǐ)来，市场结构性行情明显，中特估和人工智能成(chéng)为两大明显的(de)主线，而新能源等(děng)前(qián)期热(rè)门赛道(dào)股冷却，在此背景下，一些基金经理(lǐ)开始调仓(cāng)换股(gǔ)“中特估概(gài)念”。

　　万家基(jī)金基金经(jīng)理章(zhāng)恒(héng)直言，自己目前重点(diǎn)关(guān)注三大(dà)行业，火电、券商、军工，这三大行(xíng)业主要是央(yāng)企或地(dì)方国资(zī)所在的行(xíng)业，民营(yíng)企业占比较少。

　　“首先是基(jī)于行业本身基本面在今年(nián)会有重大的(de)向上变(biàn)化的(de)机会，比如火(huǒ)电，会受益于煤炭价格的下跌，扭亏(kuī)为盈(yíng)；券商，会受益于今(jīn)年(nián)市场(chǎng)成交量的放大，盈利大幅增长等(děng)。同时(shí)，随着国有企业改革的推(tuī)进，大(dà)概率这些(xiē)企业会(huì)进入一(yī)个提质增效、释放(fàng)业绩(jì)的过程。”章(zhāng)恒(héng)表示，中特估是过去(qù)5年10年(nián)改革的(de)成果，是非常基本面的(de)，和他过去1至2年研究投资思路也非常吻合，为在下半(bàn)年抓住这波中特(tè)估的(de)投(tóu)资(zī)机会做(zuò)好了准备。

　　“去(qù)年年(nián)底已开始(shǐ)重视(shì)中(zhōng)特估(gū)的投资机会(huì)，判断中特(tè)估的机(jī)会未来三年分(fēn)两个阶段(duàn)。”融通(tōng)红(hóng)利(lì)机(jī)会(huì)基金(jīn)经(jīng)理何(hé)龙表示，第一阶段也就是今年以数字经济和“一带一路”的主题普涨性机会为主，包括低于1倍PB、分红收益(yì)率极(jí)高的品种(zhǒng)，将会迎来普(pǔ)涨性的(de)机会(huì)。第二(èr)阶(jiē)段是(shì)未来两年，在主题性机会消散以后(hòu)，基(jī)于顶(dǐng)层设计对国(guó)央(yāng)经营管理价值导向(xiàng)变化，我们(men)判断经营(yíng)成果随之改变是一个慢变量，会在(zài)未来两年体现在每一个(gè)央国(guó)企的报表(biǎo)中。

　　何龙强调，目前在(zài)挖掘公司经(jīng)营层(céng)面可能发生显著正向变化的个股(gǔ)提前(qián)进行布局，比如医药和消费(fèi)等行业。

　　其实一季报已经显露出不少基金在行动。国(guó)金证券研究(jiū)所数据显示，偏股主动型基金(jīn)2022年年报(bào)前十大重仓(cāng)股股票(piào)池中，“中(zhōng)特(tè)估”概念占偏(piān)股主动型基金持有(yǒu)股票市值比例(lì)仅有1.18％。而2023年一季报(bào)披(pī)露的持仓中，“中特估”概念占偏股主动(dòng)型基金持有股票市值比例提高到4.19％。

　　“中特(tè)估”概(gài)念股在偏(piān)股(gǔ)主动型基金的持(chí)仓中，占比(bǐ)明显提高。上述数据显示，根据偏股主(zhǔ)动型(xíng)基金2022年报及2023年一季(jì)报(bào)十大重仓股的数(shù)据，剔除个(gè)股涨跌影响，估计了各(gè)基金(jīn)主动加仓“中特估”概念股(gǔ)的(de)市值占(zhàn)2022年末股票总市值比例，一季度超过30％的偏股主(zhǔ)动型基金主动加仓了“中特(tè)估(gū)”概念股(gǔ)，198只(zhǐ)基金在(zài)2022年末不持有“中特估”概(gài)念股(gǔ)，但在一季度买(mǎi)入(rù)。

　　不(bù)仅如此，中信证(zhèng)券数(shù)据统(tǒng)计也显示，10公斤滚筒洗衣机尺寸长宽高，一般洗衣机的尺寸是多少厘米一季度主(zhǔ)动偏股型公募基金对(duì)港股央国企的持股市值比重达(dá)到2019年(nián)以来的(de)新高，港股央国企持股总(zǒng)市值占港股(gǔ)持股总市值的比重由2022年四季(jì)度(dù)的(de)25.1％提升至2023年一季度的32.9％，远高于2020年低点时的7.5％。

　　投研上加大力量？

　　构建(jiàn)国央企专门的股(gǔ)票(piào)库(kù)

　　可以说中(zhōng)国特(tè)色(sè)估值(zhí)体系，正深刻(kè)影响基金公司的投研(yán)，落(luò)实到日常的投研流程和(hé)实(shí)践之(zhī)中，不少基金公司在加大投研力量，更有专门构建国(guó)央企股票库。

　　融(róng)通红利机会(huì)基(jī)金经理何龙(lóng)就介(jiè)绍(shào)，一方面，从顶层设(shè)计改变研(yán)究员过去对(duì)国央企的固(gù)定思维，需要实地(dì)考(kǎo)察国(guó)央(yāng)企，并且需要(yào)利用当前国(guó)央(yāng)企愿意(yì)交流的契(qì)机(jī)，多花精力(lì)去进行跟踪发(fā)现变(biàn)化。

　　另一方(fāng)面，融通基(jī)金在行动上，要求研究员将自(zì)己所(suǒ)覆盖行业的所有国央企构建专门(mén)的股票(piào)库，并(bìng)进行长期跟踪，包括(kuò)考(kǎo)察其实(shí)地调(diào)研的的成果，了解(jiě)国央企经营思路和财务导向的变化(huà)，结合行业(yè)趋(qū)势和(hé)特征，寻找(zhǎo)价值洼(wā)地，发现预期差。

　　同样的，银华(huá)基金ETF业务总监王(wáng)帅也(yě)谈到“认识”上的重视。他表(biǎo)示，通过深入学习，对“中(zhōng)特估”有(yǒu)了更深刻的认识：首先要认识市场体制机制(zhì)、行业产(chǎn)业(yè)结构、主体持续发展能力(lì)等方(fāng)面所体现(xiàn)的鲜明中国元素和发展阶段特征，“中特估(gū)”应(yīng)该是(shì)在此基础上构建(jiàn)的具有(yǒu)时代特(tè)征和中(zhōng)国特(tè)色、符合(hé)国家战略导向的(de)估值体(tǐ)系，而不是简单套(tào)用(yòng)国(guó)外的传统估(gū)值模型(xíng)。

　　“中特估是一种新(xīn)的提法，但是这个(gè)概(gài)念所涉(shè)及到的行业(yè10公斤滚筒洗衣机尺寸长宽高，一般洗衣机的尺寸是多少厘米)和公司，一直(zhí)在发生的(de)变(biàn)化。”万家基金经理章恒表示，万家基金一直非(fēi)常关注(zhù)传统产业的(de)变(biàn)化，诸如煤炭、金融、建筑等(děng)多个领域，因此也是一定能(néng)够抓住中(zhōng)特(tè)估这波行情的(de)机会的。同时，随着时(shí)局的变化(huà)，也在增(zēng)加相关行业(yè)的研(yán)究力量(liàng)。

　　此(cǐ)外，创金合信基金(jīn)首席(xí)经济学(xué)家魏凤春(chūn)表(biǎo)示，积极践行(xíng)中(zhōng)国(guó)特色的估值体(tǐ)系是资本(běn)市(shì)场使命，投资者(zhě)需要学习领会并针对原有(yǒu)的估(gū)值体系(xì)进行改(gǎi)造，以适应现实的需要。明确该(gāi)体(tǐ)系(xì)的(de)框(kuāng)架是(shì)第一位的工作，合理设置(zhì)指标也非常重要(yào)，投(tóu)资者的认可和(hé)实施是最终该体系能(néng)否具(jù)备长(zhǎng)期价值(zhí)的基础(chǔ)。不过，他也提醒，人(rén)为的(de)拔估值是(shì)很大(dà)的认知(zhī)误区，市(shì)场化(huà)认可是基(jī)本(běn)的常识，不(bù)可误判。

　　体现社会价(jià)值与国(guó)家战(zhàn)略价(jià)值

　　新估值方式？

　　央国企是国民(mín)经济的支柱，国企央(yāng)企发展(zhǎn)要符合(hé)国(guó)家(jiā)战略发展(zhǎn)发向(xiàng)，更需要承担社会公(gōng)共责任等。而这些都(dōu)应该考虑进(jìn)估(gū)值(zhí)体系之(zhī)中，也引(yǐn)发市场关注。

　　多(duō)数受访的基金经理认(rèn)为，对于(yú)国央企(qǐ)的估值方式要充分体现(xiàn)企业的(de)社会价值与(yǔ)国家战略价(jià)值，目前已经形成(chéng)了初步的企业社会价值评价(jià)体系。

　　“如何定价(jià)国有企业(yè)承担社会价值(zhí)、符合国家战略发(fā)展(zhǎn)的价值？首要(yào)任务就构建中国(guó)特色(sè)的价值评价体系(xì)，改变(biàn)从以私人股东权益(yì)出发，现金(jīn)流折现为主要方法的单(dān)一价值(zhí)估值体(tǐ)系，转(zhuǎn)向(xiàng)社会整(zhěng)体(tǐ)价值观念、纳入中国特色的ESG评价体系，充分体现(xiàn)企业的社会价值与(yǔ)国家(jiā)战略价值。”博时基金(jīn)指(zhǐ)数与量化投资部基金经理杨振建表示。

　　杨振建也直言，近(jìn)年来(lái)国资委指(zhǐ)导国内(nèi)团队对于中国特(tè)色ESG披露与评价(jià)体(tǐ)系(xì)不(bù)断探索，结合国际(jì)通用(yòng)规则，目前已(yǐ)经(jīng)形成了(le)初步(bù)的(de)企业社会价值评价体(tǐ)系，其中(zhōng)包括《企业ESG披露指南》、《中央企业上市公(gōng)司(sī)环境、社(shè)会及治理（ESG）蓝(lán)皮书(shū)（2022）》等。

　　银华基金ETF业(yè)务(wù)总监、基金经理王(wáng)帅也认为(wèi)，“中特估”应该是注重企(qǐ)业价值的可持续估(gū)值，要重视股(gǔ)东、员(yuán)工和社会(huì)责任等要素对企业稳健成长(zhǎng)的重(zhòng)大意义(yì)，重视(shì)稳定的现金流、持续(xù)增(zēng)长的盈利、科技创新(xīn)对提升企业内在价值的积极(jí)作用，这样(yàng)有利于提高估值定价模(mó)型的科学(xué)性和有效(xiào)性。

　　“在指数(shù)编制、策略构建(jiàn)等实务工作中(zhōng)，都有成(chéng)熟的量化指标可以使(shǐ)用，包(bāo)括净(jìng)资产收益率、营业(yè)现金比(bǐ)率、资(zī)产负债率、研发经(jīng)费投入强度等等。”王帅也(yě)表示。

　　嘉实金融精(jīng)选(xuǎn)基金(jīn)经理(lǐ)李欣(xīn)更细致分析在估值(zhí)思维、估值结论、估值判断(duàn)上有变化，尤其是估(gū)值的方法和(hé)指(zhǐ)标(biāo)上，他(tā)认为(wèi)其包(bāo)括产(chǎn)业链上下游(yóu)的衡(héng)量、全要素成本等，以(yǐ)及在纵向和横(héng)向上的研(yán)究，强(qiáng)调政(zhèng)策优(yōu)惠、产业(yè)发(fā)展、市场竞争力(lì)和可持(chí)续发展(zhǎn)等(děng)各种因(yīn)素与企业价值(zhí)的(de)关系(xì)。这些因素在对估值(zhí)结论和判断的影响上，也使得中国特色的估(gū)值体系与传统(tǒng)的(de)估值体系有所不同。

　　“所以(yǐ)估值思(sī)维的变(biàn)化，还有估值结论和估值判断的变化(huà)，都是(shì)为了更好地适应中国的市场和经(jīng)济特(tè)点，提供更精准(zhǔn)、更(gèng)合理的企业估值(zhí)信息。”李欣(xīn)表示。

　　不过(guò)，创金合信基金首席(xí)经济学(xué)家魏凤春直言，这(zhè)需要在实践中进行探索，目前尚没有公认的指标可以使用。

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