《基金经理投资笔(bǐ)记(jì)》宏观策略系列(liè)

　　把脉经济周期拐点 实现财富管理(lǐ)升(shēng)级(jí)

　　作(zuò)者：魏 凤 春（博士），创金合信基金首席经济学家

　　　　  罗(luó) 水 星（博(bó)士），创金合信基(jī)金基金经理

　　乱云飞渡仍从(cóng)容

　　上期分享中（查看(kàn)原文），我们提出了5月是乱花渐欲迷人(rén)眼(yǎn)，一(yī)个(gè)大的背景是市(shì)场进入了战略相持阶段(duàn)，进攻和防守的理由都不是非常清晰。周(zhōu)末中央发布长期的产业政策，基调是(shì)清(qīng)晰的，但那是诗和远方，是战略性(xìng)的布局，很(hěn)多投资(zī)者更(gèng)喜欢战术性的(de)机会。伯(bó)克希尔哈撒韦年叮当镯一般是什么材质，叮当镯为什么那么便宜度股东大会在巴菲特的老家奥巴哈举行，吸引(yǐn)了全球投(tóu)资者的目光，投资者总希望可以(yǐ)从中寻找(zhǎo)到投资的秘诀，价值投(tóu)资的道虽相同(tóng)，但法、术(shù)、器是(shì)各异的。不仅如此(cǐ)，伯克(kè)希尔(ěr)决策者(zhě)对宏观(guān)环境的担(dān)忧，对数字技术的批判，很多与(yǔ)会者收获的(de)可能不是(shì)清晰(xī)的思路，而(ér)是在迷(mí)宫中又多走了一圈(quān)。

　　一、市场陷入僵持(chí)阶段：Sell in May？

　　港股市(shì)场有“五(wǔ)穷(qióng)、六绝、七(qī)翻身”的说(shuō)法(fǎ)，谨慎(shèn)的A股投(tóu)资(zī)者也(yě)开始(shǐ)考虑Sell in May,一(yī)个很(hěn)重(zhòng)要的理由是(shì)根(gēn)据惯例，银(yín)行保(bǎo)险等利(lì)好兑现后往往是(shì)市场开始(shǐ)调整的(de)开(kāi)始。A股(gǔ)投(tóu)资历来是有季节性(xìng)的，但这(zhè)未必是历史的铁律，比(bǐ)如2022年5月市场(chǎng)在新的(de)政策基(jī)调(diào)下开始全(quán)面大(dà)反攻。我们需要因时而变(biàn)，投资者需(xū)要(yào)考虑到当前的市(shì)场背(bèi)景(jǐng)已经(jīng)和之(zhī)前有很大的不同。当(dāng)前市场进入战略僵持阶段的一个重要理由是除(chú)了(le)逻辑(jí)推演(yǎn)，很多重要(yào)问题(tí)很(hěn)难用清晰的事实(shí)来验证(zhèng)。谨慎的投资(zī)者(zhě)往往(wǎng)是见好就收或者谋定而后(hòu)动(dòng)，因此才有(yǒu)了上述(shù)的猜测。

　　市场不(bù)清楚(chǔ)的地方(fāng)在哪里呢？

　　第一，从内部看，市场已经提(tí)前交易了政策的方(fāng)向，而(ér)且(qiě)今年国内的政策本身也不是(shì)大开大合。新出台的政策更(gèng)多(duō)地在落(luò)实(shí)上(shàng)，较少新(xīn)的提法。

　　第二，从外部(bù)看，美联储(chǔ)依然在通胀、就业(yè)数据、金融数据和(hé)增长数据传递的混乱信息中纠结。

　　第三，从投资(zī)主线(xià叮当镯一般是什么材质，叮当镯为什么那么便宜n)看，数字经济(jì)和(hé)中(zhōng)特(tè)估依然既(jì)有政策、也有业(yè)绩或者(zhě)有未来预期的业绩改善，但短期游戏、传媒、中特估与(yǔ)其他板块分化(huà)较为极致，也(yě)是不争的(de)事实。除了这两(liǎng)条(tiáo)主(zhǔ)线外，金(jīn)融、消费和公用事业有反弹(dàn)，但难以(yǐ)成为(wèi)持续的配置(zhì)主题，新(xīn)能(néng)源崩坏的筹(chóu)码预期(qī)也决定了反弹的脆弱性。

　　第四，从交(jiāo)易行为看，投(tóu)资者并未形成一(yī)致预期。随(suí)着一(yī)季报的披露(lù)，市场(chǎng)阶段性发挥了对盈利现实的定价(jià)效率。具体表(biǎo)现为，业绩出现一定(dìng)修复(fù)和表现有韧性的金融、中药、电(diàn)力、中特(tè)估主题以及(jí)TMT中的游戏传媒等表现较好(hǎo)，家电此前也有(yǒu)一定表现。不(bù)过，随着业绩的公布反而出现了一定的买(mǎi)预期卖现实(shí)的操作(zuò)。当(dāng)然，相对而言市场也有定价效(xiào)率不稳定的一面(miàn)，同样是业(yè)绩修(xiū)复或有韧(rèn)性的(de)农林牧渔、新能源和消费板(bǎn)块，整体表现则(zé)一般。

　　二、市场僵持的原因(yīn)：一季报显(xiǎn)示企业(yè)盈(yíng)利仍在磨底阶段

　　短期市场的(de)核(hé)心矛盾在于缺乏特(tè)别(bié)明显的亮点，TMT主(zhǔ)线前期超额收益(yì)过于显(xiǎn)著，目(mù)前除了游(yóu)戏(xì)、传媒一枝独秀外，其他TMT细分领域(yù)阶(jiē)段性有(yǒu)所回调。中特(tè)估相关的基建、银行、石油(yóu)、出版等板块盈利有(yǒu)支(zhī)撑、估值也较低，因此在(zài)最近市场(chǎng)调(diào)整的时候整体表现较(jiào)好。在这两条(tiáo)我们看好的全年主(zhǔ)线之(zhī)外(wài)，市场部分定价了一季报(bào)行(xíng)情，但核心问题(tí)在(zài)于(yú)当前盈利仍处在磨(mó)底阶段。扣除金融和两桶(tǒng)油，A股的盈利(lì)还在(zài)下(xià)滑，这意味着(zhe)短期盈利(lì)很难撑起A股系统性的行情。所以，我们看到这两条主线之(zhī)外其他(tā)业绩尚可(kě)的板块，整体反(fǎn)弹的(de)幅度都相(xiāng)对有限。消费的盈(yíng)利有一定的(de)修复(fù)，而市场由于前(qián)期的悲(bēi)观情(qíng)绪尚未对其定(dìng)价(jià)，这可(kě)能蕴含阶(jiē)段性交(jiāo)易机会。

　　三、战略性布(bù)局是清晰(xī)而(ér)明确的：政(zhèng)策关注产业升级(jí)和(hé)人的问题

　　近期国内也处于(yú)一个(gè)会议密(mì)集召开(kāi)的阶段，政治局会议、中央财经委会(huì)议和国常会相(xiāng)继(jì)召(zhào)开(kāi)。决策层对于当前经济复苏动(dòng)力不足、复苏势头不稳的问题，有着清醒(xǐng)的认识，短(duǎn)期的(de)工(gōng)作重(zhòng)点是恢复和扩大(dà)需(xū)求，但(dàn)同时也(yě)明确不会再走老路——不会通过低水平的(de)债(zhài)务扩张来刺激经济，而(ér)是聚焦实体经济的(de)产业升级，推(tuī)进产业智能化、绿色化(huà)、融合化。

　　现代产业体系下(xià)的融合发展

　　这次财经委(wěi)会议的一(yī)个新提法是“坚持(chí)三次产业融合发展，避免(miǎn)割裂对立；坚持推动传统产业转(zhuǎn)型升级，不能当成‘低端产业’简(jiǎn)单退出”，这个提(tí)法(fǎ)很重要。我们去年(nián)底强调接下来一段时(shí)间的政(zhèng)策(cè)需要强调均衡性和(hé)系统性，才能形成经济(jì)发(fā)展的合(hé)力。卡脖子的领域要(yào)重点支持和发展，但是经济(jì)的运(yùn)行是一个完整的(de)系统，生产和消费、实体经济和金融(róng)支撑、高科技领域和低技术领域、融(róng)资-设(shè)计(jì)-制造—物流-销售(shòu)-服务等各方面需要协(xié)调发展(zhǎn)，大家的(de)信心慢慢恢复(fù)、收入慢慢恢复，才能够真正把(bǎ)需求(qiú)拉动(dòng)起来。不能够孤(gū)立、片面(miàn)地理解和执行(xíng)政策(cè)，毕竟即(jí)使是芯(xīn)片这(zhè)么最(zuì)高科技的领(lǐng)域(yù)，它的下游需求也主要来(lái)自(zì)消(xiāo)费(fèi)电子产品中的手机、汽车、智能家(jiā)居等(děng)等(děng)，没有(yǒu)需求的拉动，产(chǎn)业(yè)的发展就(jiù)缺(quē)乏(fá)良(liáng)性循环的基础。

　　高质(zhì)量的人才红利

　　另(lìng)外(wài)，最近(jìn)政(zhèng)策讨(tǎo)论的一个重点是(shì)人，作为(wèi)投(tóu)资生产拉动核心(xīn)的企(qǐ)业家、作为(wèi)人力资源重(zhòng)点(diǎn)的人才、承(chéng)载民族未(wèi)来的新(xīn)生人(rén)口、需要关注的老龄人(rén)口。当前中国(guó)的发展逐渐(jiàn)从资本和(hé)劳动要(yào)素拉(lā)动(dòng)转向人力资源拉动(dòng)，技术创新成为能否(fǒu)突破内外部约(yuē)束的(de)关(guān)键。技术创新(xīn)能力取决于制度保(bǎo)障下的主(zhǔ)观能动性(xìng)，在(zài)经历了过去几年的非(fēi)常态之后，在内外(wài)部(bù)不(bù)确定(dìng)性的制(zhì)约下(xià)，如(rú)何让(ràng)当前每个主体充满信(xìn)心、充(chōng)满主观能动性，是政策的重心。以人工(gōng)智能为代表的数字经(jīng)济大(dà)发展，有可(kě)能能够帮(bāng)助我们(men)适当缩小国(guó)际(jì)竞争中(zhōng)人力资源的差距(jù)，这需(xū)要从一(yī)个更高的角(jiǎo)度(dù)理解人工智(zhì)能和数(shù)字(zì)经济(jì)。

　　四、乱云飞(fēi)渡(dù)仍从容：乱战之后的投(tóu)资路径(jìng)

　　5月的市场(chǎng)，看起来是(shì)战略(lüè)僵持(chí)阶段的乱(luàn)战。接下来的(de)政(zhèng)策力度和效果有多大、盈利(lì)能(néng)否实质性的反弹、经济复(fù)苏的斜率是否面(miàn)临趋(qū)缓的压力、海外的潜在风(fēng)险到底(dǐ)有多大(dà)、美联储到底下一步面临的是什么样的经济形势(shì)等，投资者希望渐次判(pàn)断上述(shù)一系列的重要问题的程(chéng)度，并据此进行布局。

　　从(cóng)这个意义(yì)上讲，5月交易机(jī)会可能更均衡、但也更脆弱，当(dāng)前(qián)可(kě)能(néng)是一(yī)个布局的好阶段，而未必会是(shì)收获的阶段(duàn)。投资者需要多一点耐心，风(fēng)浪(làng)越大(dà)，下一次的鱼越贵。

　　“乱(luàn)云飞渡仍从容(róng)”，这是我(wǒ)们(men)从巴菲(fēi)特历次(cì)股东大(dà)会上看(kàn)到价值投资者很重(zhòng)要的一个特质(zhì)，即我们提倡的“道(dào)”。市场(chǎng)的乱(luàn)是(shì)暂时的，随着事实的清(qīng)晰，投资路径(jìng)也将(jiāng)会非常明确(què)。这个路径(jìng)，我们从(cóng)产业视角做了一下(xià)梳理，供投(tóu)资者参考。

　　具体而言：投资的上限(xiàn)是产业(yè)现代化，科技自(zì)主可用(yòng)，数字化、高端化与(yǔ)智(zhì)能化是明确的诗与远方，需要(yào)进行战略布局。投资(zī)的下限是避免系(xì)统(tǒng)性的风(fēng)险(xiǎn)，在现代化的产业转型中，当前(qián)蕴藏风险和未来跟不(bù)上历史(shǐ)步(bù)伐的(de)产业是不(bù)能进行战略布(bù)局的。投资的(de)中间(jiān)状态是周(zhōu)期与消费行业，是(shì)战(zhàn)术性(xìng)的布局。

　　产业视(shì)角下的投资路线图

　　【了(le)解(jiě)作者】

　　魏凤春博士，创金合信基金首席经(jīng)济学家，投委会委(wěi)员(yuán)兼秘书(shū)长，宏观策略配(pèi)置(zhì)部总(zǒng)监，兼任MOMFOF投研总(zǒng)部总监(jiān)，南开大学(xué)经(jīng)济(jì)学博士，清华大学管理科学与工程(chéng)博士后。学术研究与(yǔ)教(jiào)学以及宏(hóng)观经(jīng)济走势(shì)、金融产品分(fēn)析等实务领(lǐng)域(yù)经验丰富、成果卓(zhuó)著。从业23年以来，一直致力于在周期波动的框架内运(yùn)用财(cái)政的视角(jiǎo)解构宏观经济的(de)运行，将中国经济(jì)看作一(yī)份资产(chǎn)，通过资本资(zī)产定(dìng)价的方式来确定其价值(zhí)与风险。

　　罗水星博士，创金合信基金经理、首席宏观(guān)分析师(shī)，2022年(nián)2月加入创(chuàng)金(jīn)合信基(jī)金(jīn)。此(cǐ)前(qián)履职博时基(jī)金，负责宏观策略、宏观政策、大类资产配置与择时研究。武汉(hàn)大学学士，上海财(cái)经大学经济学硕士、博(bó)士，中(zhōng)国(guó)社科院经济学博士后(hòu)，学术(shù)论文多发表于(yú)国际SSCI英文核心(xīn)经济学期刊。

未经允许不得转载：市场调查|社会调查|问卷调查|市场执行|店面验收|神秘客|满意度-提供最专业的市场信息咨询服务-宁波信恒新市场信息咨询有限公司 叮当镯一般是什么材质，叮当镯为什么那么便宜