5月13日，年(nián)内首只央(yāng)企主题ETF——华泰柏(bǎi)瑞中证央企(qǐ)红(hóng)利ETF发布公告称，其(qí)累来分期倒闭了吗 来分期被国家处理了吗计有效认购申(shēn)请份额总(zǒng)额超(chāo)过20亿份发行(xíng)上(shàng)限，将启(qǐ)动比例配(pèi)售。这则小公(gōng)告体现出(chū)市场对(duì)这一“中特(tè)估(gū)”主(zhǔ)题的追捧力度。

　　实际上，近期(qī)围绕(rào)着(zhe)“中特估”的(de)行情，市场(chǎng)关(guān)注(zhù)度非常(cháng)高，5月15日首批(pī)3只央企回报ETF发行，更成为这一波“中(zhōng)特估”行情的(de)催化剂。实际上(shàng)，早在去年底及今年一季度，一些基金经(jīng)理开(kāi)始调仓换(huàn)股“中(zhōng)特(tè)估概(gài)念”。

　　目前(qián)“中特估”资金面、情绪面、估(gū)值方式等问题成为市场关注(zhù)焦点，中国基金报(bào)采(cǎi)访(fǎng)多位(wèi)投研人士，解析“中特估”这些焦点问题。

　　央(yāng)企主(zhǔ)题ETF密集(jí)上报发行

　　行(xíng)情催化剂(jì)？

　　市场对“中特估”主题积极(jí)追捧。不仅华泰柏瑞中证央企(qǐ)红利ETF罕见出现启(qǐ)动“比例(lì)配售”情况，今年(nián)场内(nèi)多只“中字头(tóu)”ETF也(yě)持续“吸金”，15只央企(qǐ)、国企ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同(tóng)时(shí)，后续有多只(zhǐ)国央企主题基金(jīn)发(fā)行，市场对此充满期待，如5月(yuè)15日就有3只央(yāng)企回报(bào)ETF，后续跟(gēn)踪央企科技引领、央企现代能源(yuán)等ETF也(yě)将(jiāng)获(huò)批(pī)发行，更有扎堆上报的(de)央(yāng)国企基金在排队入(rù)市。

　　这些或成为这一波(bō)“中特估”行情(qíng)的催化(huà)剂(jì)。

　　融通红(hóng)利机会基金经理何龙表示，央(yāng)企ETF发行在情(qíng)绪上是(shì)构成催化因素的(de)，近期银(yín)行(xíng)股(gǔ)大涨的(de)一(yī)个催化因素(sù)就是积极推介相关央企ETF的发行。

　　“随着(zhe)央企ETF的发行，和诸多主题(tí)基金的申报(bào来分期倒闭了吗 来分期被国家处理了吗)发行，我认为确实会成为引(yǐn)爆行情的(de)催(cuī)化(huà)剂，基本(běn)面、资金面、政策面都在向(xiàng)好，下半年(nián)，中(zhōng)特估有(yǒu)可能独领风(fēng)骚。”万家基金章(zhāng)恒更是表示。

　　同样，博时基金指数与量化投资部(bù)基金经理杨振建就表示，近(jìn)期密集(jí)申报的国央(yāng)企主题基(jī)金主(zhǔ)要涉及“股东回报”、“科(kē)技引领(lǐng)”、“现代能源(yuán)”几大主题，这样的布局可以更(gèng)好支持央(yāng)国(guó)企(qǐ)的估值重塑。

　　“央企(qǐ)ETF的发行将成为行(xíng)情进一步(bù)上涨的(de)催化剂。去(qù)年以来公募基金(jīn)发行整体平淡，近期多只国央企主(zhǔ)题基金(jīn)申报和发行，行情火热下将为市场(chǎng)带来增量资金，有(yǒu)望推动进一步上涨。”杨(yáng)振(zhèn)建进一步表示。

　　此外，银华基(jī)金ETF业务总监(jiān)王帅认为，公募基金积极布局央(yāng)国(guó)企(qǐ)主(zhǔ)题(tí)基金，一方面是因(yīn)为新(xīn)一轮深(shēn)化国(guó)企改革的大幕将拉开，叠加“中特估(gū)”概念(niàn)，央国企(qǐ)上市(shì)公司的(de)投资价值(zhí)凸显，该主题的基(jī)金(jīn)将为投(tóu)资(zī)者提供更丰富的(de)工具以参与(yǔ)到央国(guó)企投(tóu)资。另(lìng)一方面是落实公募基金行业高质量发(fā)展(zhǎn)的要求，引导更多资金参与央国企(qǐ)改革，更好发挥公募(mù)基金服务资本(běn)市场改(gǎi)革、服务实体经济和国(guó)家战略的(de)作用。

　　王帅表示，未来(lái)央企ETF的(de)发行将为央企相关标的和板块带来增量资金(jīn)，提升(shēng)交易活跃度，有望(wàng)成为(wèi)中特(tè)估行情的(de)催(cuī)化剂。

　　存(cún)量市场中变赛道

　　积极调(diào)仓(cāng)换股？

　　2023年以来，市场结构(gòu)性行情明显，中特估和人工(gōng)智能成为(wèi)两大(dà)明显(xiǎn)的主(zhǔ)线，而新能源(yuán)等前(qián)期热门(mén)赛道股冷却，在此背景下，一些基金经理开(kāi)始调仓换股“中特(tè)估概念”。

　　万家基金基(jī)金经理章恒(héng)直言(yán)，自(zì)己目(mù)前重点(diǎn)关注三大行(xíng)业，火电、券商、军工，这三(sān)大行业主要是央企或地方(fāng)国资所在的行(xíng)业，民营(yíng)企业占比较(jiào)少。

　　“首先是(shì)基于行业本身基本(běn)面(miàn)在(zài)今年会有重大的向上变化的机会，比如(rú)火电，会受益于煤炭价格的下跌(diē)，扭亏为盈；券(quàn)商，会受益于今年市(shì)场成交(jiāo)量的(de)放大，盈利大幅(fú)增长等。同时，随着国有企业改革的推(tuī)进，大概(gài)率这些企业会进入一个(gè)提(tí)质增效(xiào)、释放业绩的过程。”章恒表(biǎo)示，中特估是过去5年10年(nián)改革的成果，是非常基(jī)本面的，和他过去1至2年研究投资(zī)思路(lù)也非常(cháng)吻合，为在下半年抓(zhuā)住这(zhè)波(bō)中特估(gū)的(de)投资(zī)机会做(zuò)好了(le)准备。

　　“去年年底已开始(shǐ)重(zhòng)视中特估的投资机会，判断中(zhōng)特估(gū)的机会未来三年分两(liǎng)个阶段。”融通(tōng)红利(lì)机会基金(jīn)经(jīng)理何(hé)龙表示，第一阶段也就(jiù)是(shì)今(jīn)年以数字经济和“一带一(yī)路”的(de)主题(tí)普(pǔ)涨性机(jī)会为主，包括(kuò)低于1倍PB、分红收(shōu)益率极高的品种，将会(huì)迎来普(pǔ)涨(zhǎng)性的机会。第二阶段是未来两年(nián)，在主题性机(jī)会消散(sàn)以后，基于顶层设计对(duì)国央经营管(guǎn)理价(jià)值导向(xiàng)变化，我(wǒ)们判断经营成果随之改变是一个慢变量，会在(zài)未来两年(nián)体现(xiàn)在每一(yī)个央国企的报表中(zhōng)。

　　何龙强调(diào)，目前在挖掘(jué)公(gōng)司经营层面可能发生显著(zhù)正向(xiàng)变化(huà)的(de)个股提(tí)前进行(xíng)布局(jú)，比如医药和(hé)消费等(děng)行业。

　　其实一季报已经显露出(chū)不少(shǎo)基金在行(xíng)动。国(guó)金证券研究(jiū)所(suǒ)数据(jù)显示(shì)，偏股主动型(xíng)基(jī)金2022年年报前十大(dà)重仓股股(gǔ)票池中，“中特估”概念占偏股主动(dòng)型基金持有(yǒu)股(gǔ)票市值比例(lì)仅(jǐn)有1.18％。而2023年一季报披露的持仓中，“中特估”概念占偏(piān)股主动型基金持有股(gǔ)票市值比例(lì)提高(gāo)到4.19％。

　　“中特估”概念股在偏股主(zhǔ)动(dòng)型基(jī)金的持(chí)仓中，占比明显提(tí)高。上述(shù)数据显示(shì)，根据偏股(gǔ)主动型基金2022年报及(jí)2023年一季报十大重仓股的数据(jù)，剔除个股涨跌影(yǐng)响，估计了各(gè)基金主动加仓“中(zhōng)特(tè)估”概(gài)念(niàn)股的市值占2022年末(mò)股票总市值比例(lì)，一季(jì)度超过30％的偏股主动型基金主动加仓(cāng)了“中特估”概念(niàn)股，198只基金在(zài)2022年末不持有“中特估”概念股，但(dàn)在(zài)一季度买入。

　　不仅如此，中信证(zhèng)券数(shù)据统(tǒng)计(jì)也显示，一季度主动偏股型公募(mù)基金对港股央国企(qǐ)的持股(gǔ)市值比重达(dá)到2019年(nián)以来的新高，港(gǎng)股央国(guó)企持(chí)股总(zǒng)市值占港股持股总(zǒng)市值(zhí)的比重由2022年四季度的25.1％提升至2023年一季度的32.9％，远高于2020年低点(diǎn)时的7.5％。

　　投研上加大力量？

　　构建国央企专(zhuān)门的(de)股票(piào)库

　　可以说中国特色估值体系，正深刻(kè)影响(xiǎng)基金(jīn)公司的投研，落实(shí)到日常的(de)投研(yán)流程和实(shí)践之中，不少基金公司在加大(dà)投研力(lì)量，更有专门(mén)构建国央企(qǐ)股票库。

　　融(róng)通红利机会基金经理(lǐ)何龙就介绍，一方(fāng)面，从(cóng)顶层设(shè)计改(gǎi)变研(yán)究(jiū)员过去(qù)对国央企的固定思维，需(xū)要(yào)实地(dì)考察国央企，并且需要(yào)利用当前国央企愿意交流的契机，多(duō)花精力去进行跟(gēn)踪发现变化。

　　另一(yī)方面，融通基金在行动上，要求(qiú)研究(jiū)员将(jiāng)自己(jǐ)所覆盖(gài)行(xíng)业的所有国央企构建专门的(de)股票库，并进(jìn)行长期(qī)跟(gēn)踪，包括考察(chá)其实地(dì)调研的的成果，了解(jiě)国央企经营思路和财务(wù)导向(xiàng)的变化，结合行业趋势和特征，寻找价值洼(wā)地，发现预期差。

　　同(tóng)样的，银华(huá)基(jī)金ETF业务(wù)总监王帅也谈到“认识”上的重视(shì)。他表(biǎo)示，通(tōng)过(guò)深入(rù)学习，对“中特估(gū)”有了(le)更(gèng)深刻的认识：首先要(yào)认识市场体制机制(zhì)、行业(yè)产业结构(gòu)、主体(tǐ)持续(xù)发展(zhǎn)能力等方面所体(tǐ)现的鲜(xiān)明(míng)中国元素和(hé)发展(zhǎn)阶段特征，“中特估(gū)”应该(gāi)是在此基(jī)础上构(gòu)建的具有时代特征和中国特(tè)色(sè)、符合国家(jiā)战略导向的估值体系，而不是简单(dān)套用国(guó)外的传统估(gū)值模型。

　　“中特估是一种新的提法，但是这个概念所涉及(jí)到的行业和公司，一直在发(fā)生的变化。”万家基金经理章恒表示，万(wàn)家基金一直非(fēi)常关注传(chuán)统产业的变化(huà)，诸如(rú)煤炭、金融、建筑(zhù)等多个领域，因此也是一定能(néng)够抓住中特估这波行情(qíng)的机会(huì)的。同时，随(suí)着(zhe)时局的变化，也在(zài)增加相关行业的研究力量。

　　此外(wài)，创金合信基金首(shǒu)席经济(jì)学家魏凤春表(biǎo)示(shì)，积极践行(xíng)中国特(tè)色(sè)的估值体系(xì)是资本市(shì)场使命，投资(zī)者需要学习领(lǐng)会并针(zhēn)对原有的估值体系进行改造(zào)，以适应现(xiàn)实的需要。明确(què)该体系的框架是第(dì)一位(wèi)的工作，合理(lǐ)设置(zhì)指(zhǐ)标(biāo)也非常重要，投(tóu)资者的认可和实施(shī)是最终该(gāi)体系能否具(jù)备长期(qī)价值的基础。不(bù)过(guò)，他也提醒(xǐng)，人为的拔估值是很大(dà)的认知误区，市场化认可是基(jī)本的常(cháng)识，不(bù)可误判。

　　体现社(shè)会价值(zhí)与国家(jiā)战(zhàn)略价值

　　新估值方式(shì)？

　　央国(guó)企是(shì)国民(mín)经济的(de)支柱(zhù)，国企央(yāng)企发展要(yào)符(fú)合国(guó)家战略发(fā)展(zhǎn)发向(xiàng)，更(gèng)需要承(chéng)担社会(huì)公(gōng)共(gòng)责任等。而这些都应该(gāi)考虑进估值体(tǐ)系之中，也引发市场(chǎng)关注。

　　多数(shù)受(shòu)访的基(jī)金经理认为，对于国央企的估值方式要充(chōng)分(fēn)体现企业的社会价值与国家(jiā)战(zhàn)略(lüè)价值，目前已经(jīng)形成了(le)初(chū)步(bù)的企(qǐ)业社(shè)会价值评价体(tǐ)系(xì)。

　　“如何定(dìng)价国有企业承(chéng)担社会价(jià)值、符合(hé)国家战略发(fā)展(zhǎn)的价值？首(shǒu)要任务就构(gòu)建中国特色的价值评价(jià)体系，改变从以(yǐ)私人股东权益(yì)出发，现金流(liú)折现为主(zhǔ)要方法的单一价值估(gū)值体系，转向社会整(zhěng)体价值观念、纳入中国特色(sè)的ESG评价体系，充分体(tǐ)现企业(yè)的社会价值与国家战(zhàn)略价(jià)值。”博时基金指(zhǐ)数与量化投资(zī)部基金(jīn)经理杨(yáng)振建(jiàn)表示。

　　杨振(zhèn)建也直言，近年来国资(zī)委指导国内团队对于中国特色ESG披(pī)露与(yǔ)评价体系不断探索，结合国(guó)际通用规则，目前已经(jīng)形(xíng)成(chéng)了初步的企业社(shè)会价(jià)值评价(jià)体系，其中(zhōng)包括《企业ESG披露指南》、《中央企业上(shàng)市(shì)公司环(huán)境、社会(huì)及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业(yè)务总(zǒng)监、基金经理王帅也认(rèn)为，“中(zhōng)特估”应该是注重(zhòng)企业(yè)价值(zhí)的可(kě)持(chí)续(xù)估值，要重视股东(dōng)、员工和社(shè)会责任等要素对企业(yè)稳健成长的(de)重大(dà)意义，重视稳定的现金流、持续增长的盈利、科技创新对提(tí)升企业内在价值的积(jī)极作(zuò)用，这(zhè)样有利于提高估值定价模型的科学(xué)性和有效性。

　　“在指数编制、策略构建等(děng)实务工作中(zhōng)，都(dōu)有成(chéng)熟(shú)的(de)量(liàng)化指标可以使用(yòng)，包(bāo)括净资产收益(yì)率、营业(yè)现金比率、资产负债(zhài)率(lǜ)、研发经费投入强度(dù)等等(děng)。”王帅也表示。

　　嘉实金融精选(xuǎn)基金经理李欣(xīn)更细致分析在估值思维(wéi)、估值结论、估值(zhí)判断(duàn)上有变化，尤(yóu)其是估(gū)值的(de)方(fāng)法和(hé)指标上，他认(rèn)为(wèi)其(qí)包括产(chǎn)业链上下游的衡量(liàng)、全(quán)要素成本(běn)等，以及在(zài)纵(zòng)向和横向上的研究，强调政策优(yōu)惠、产业发展、市场(chǎng)竞争力和可持续(xù)发展等各种因素与企业价(jià)值的关系。这些(xiē)因素(sù)在对估值结论(lùn)和判断的影响上，也使(shǐ)得中国特色的(de)估(gū)值体系(xì)与传(chuán)统的(de)估(gū)值体系(xì)有所不同。

　　“所以估值思维的变化，还有估(gū)值结论和估(gū)值判断的变化，都是为(wèi)了(le)更好地适应中国的(de)市场和经(jīng)济特点，提供更精(jīng)准、更合理(lǐ)的企业估值(zhí)信息(xī)。”李欣表示。

　　不过，创(chuàng)金合信基金首席经济学家魏凤春(chūn)直言(yán)，这需要(yào)在实践中进行探索，目前尚没(méi)有公(gōng)认(rèn)的指标可(kě)以使用。

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