5月13日，年内首只央企主题ETF——华泰(tài)柏瑞中证央(yāng)企(qǐ)红利ETF发布公告称，其累(lèi)计有效认购(gòu)申请(qǐng)份额(é)总额超过20亿份发行(xíng)上限，将启动(dòng)比例配(pèi)售。这则小公告(gào)体现出市场对这一“中(zhōng)特估”主题(tí)的追捧力度。

　　实际(jì)上，近期围绕(rào)着“中特估”的行情，市(shì)场关注(zhù)度非(fēi)常高(gāo)，5月(yuè)15日首批3只央企回报(bào)ETF发行，更成(chéng)为这(zhè)一波(bō)“中特估”行(xíng)情的催化剂。实际上，早在去年底及今年一季度，一些(xiē)基(jī)金经理开始(shǐ)调(diào)仓换股“中特估概念(niàn)”。

　　目前“中特(tè)估”资(zī)金面、情绪面、估值方式等(děng)问题成为市场关注焦(jiāo)点，中国基金报采(cǎi)访(fǎng)多位投研人士(shì)，解析“中特估(gū)”这些焦(jiāo)点问(wèn)题。

　　央企主题ETF密集上报(bào)发行

　　行情催化(huà)剂？

　　市场对(duì)“中特(tè)估”主题积极追捧。不仅华泰柏瑞中证央(yāng)企红(hóng)利ETF罕见(jiàn)出现启动“比例配售”情况(kuàng)，今年(nián)场内多只“中字头”ETF也持续(xù)“吸金”，15只央企、国(guó)企ETF合计(jì)“吸金”38.56亿(yì)元。

　　同时，后续(xù)有多只(zhǐ)国(guó)央(yāng)企主题基金发行，市场对(duì)此(cǐ)充满期(qī)待，如5月15日就有3只央(yāng)企回(huí)报(bào)ETF，后续跟踪(zōng)央(yāng)企科技引领、央(yāng)企现代能源等(děng)ETF也(yě)将获批发行，更有扎(zhā)堆上报的央国企基金在排队入市(shì)。

　　这些(xiē)或成(chéng)为(wèi)这一(yī)波“中特估”行(xíng)情的催化剂。

　　融(róng)通红利(lì)机(jī)会基金经(jīng)理何(hé)龙表示，央(yāng)企ETF发行在(zài)情绪上是构成催化因(yīn)素的，近期银行(xíng)股大涨(zhǎng)的一个(gè)催化因素就是积极推(tuī)介相(xiāng)关央企ETF的发行。

　　“随着央企ETF的发行，和(hé)诸(zhū)多主题基金的(de)申报发(fā)行(xíng)，我(wǒ)认为(wèi)确实会成为(wèi)引爆行(xíng)情的催化剂，基本面、资金面、政策面都在向(xiàng)好，下半年，中特估有(yǒu)可能(néng)独领风骚。”万家(jiā)基金(jīn)章恒更(gèng)是(shì)表示。

　　同样(yàng)，博时(shí)基(jī)金指数与(yǔ)量化投资部基金经理杨振建就表示，近期密集(jí)申(shēn)报的国央企主题基金主要涉及“股东回报”、“科技引领”、“现代能源(yuán)”几大主题，这样的(de)布局可(kě)以更好(hǎo)支持央国企的估值重塑。

　　“央(yāng)企ETF的发行将成为行情进一步上涨的催化剂。去(qù)年以来公募(mù)基金发行整体(tǐ)平淡，近(jìn)期多(duō)只国央企主题基(jī)金申报和发行，行情火热下将为市场带(dài)来增量(liàng)资金，有望推动进一(yī)步上涨(zhǎng)。”杨(yáng)振建进一步(bù)表示(shì)。

　　此外，银华基金(jīn)ETF业务(wù)总监王帅认为，公募(mù)基金(jīn)积极布局央国企主题基金，一(yī)方面是因为新一轮深(sh隶书蚕头燕尾一波三折图解，蚕头燕尾一波三折是什么书体ēn)化(huà)国企改革的大(dà)幕将拉(lā)开，叠(dié)加“中(zhōng)特估”概念，央(yāng)国企(qǐ)上市(shì)公司的投资价(jià)值(zhí)凸显，该主题的(de)基金将为(wèi)投资者提(tí)供更(gèng)丰(fēng)富的工具以(yǐ)参与到(dào)央国企投(tóu)资。另一方面是落实公募基金行业高质量发展的要(yào)求，引导更多(duō)资金参与央(yāng)国(guó)企改革，更(gèng)好(hǎo)发挥公募(mù)基金服务资(zī)本市场改(gǎi)革、服(fú)务实体经济和国家战略的(de)作用。

　　王帅表示，未来央企ETF的(de)发行将为央企相关标(biāo)的和板(bǎn)块带来(lái)增量(liàng)资金，提升交易活跃度，有望成为中特估行(xíng)情(qíng)的催化剂。

　　存(cún)量市场中(zhōng)变赛道

　　积极调仓换股(gǔ)？

　　2023年以来，市场结(jié)构(gòu)性行情(qíng)明(míng)显，中特估和人工智能成为两大明显的主线，而新能(néng)源等前期热(rè)门赛道股(gǔ)冷却，在(zài)此背景下(xià)，一些(xiē)基金经理开(kāi)始调仓换股“中特估概念”。

　　万家(jiā)基(jī)金基(jī)金(jīn)经理章恒(héng)直言，自(zì)己目前重(zhòng)点(diǎn)关(guān)注三大行(xíng)业(yè)，火(huǒ)电(diàn)、券商、军(jūn)工，这三大行业(yè)主要是(shì)央企或地(dì)方国(guó)资所在的(de)行业，民(mín)营(yíng)企业占比较少。

　　“首先(xiān)是基于行(xíng)业本(běn)身基本(běn)面在今年(nián)会有(yǒu)重大的向(xiàng)上变化(huà)的机会，比如火(huǒ)电，会受益于煤炭价格的下跌(diē)，扭(niǔ)亏为(wèi)盈；券(quàn)商，会受益(yì)于今年市场成交(jiāo)量的放大，盈(yíng)利大(dà)幅增长等(děng)。同(tóng)时(shí)，随着国(guó)有企业改(gǎi)革的(de)推(tuī)进，大(dà)概率这(zhè)些企业会(huì)进入(rù)一个(gè)提质(zhì)增效、释(shì)放业绩的(de)过(guò)程。”章恒表示，中特估是过去5年10年改革的成果，是非常基(jī)本(běn)面的，和(hé)他过去1至2年(nián)研究投资思路也非常吻(wěn)合，为在下半年抓住这波中特估(gū)的投资机会做好了准(zhǔn)备。

　　“去年(nián)年底已开始重视中特(tè)估的(de)投资机会(huì)，判(pàn)断中特(tè)估(gū)的机(jī)会(huì)未来三年分两个阶(jiē)段(duàn)。”融通(tōng)红利机会基(jī)金经理(lǐ)何龙(lóng)表示，第一阶段也就是今年(nián)以数字经济和“一带一路”的主题普(pǔ)涨性(xìng)机会为主，包括低于(yú)1倍(bèi)PB、分(fēn)红(hóng)收益率极高的品(pǐn)种，将会迎来普涨(zhǎng)性的(de)机会(huì)。第二(èr)阶(jiē)段是未来两年，在主题性机(jī)会消散以后，基于顶层设计对国央经营管(guǎn)理价值导(dǎo)向变化，我(wǒ)们(men)判断经(jīng)营成(chéng)果随之改变是(shì)一(yī)个慢变(biàn)量，会在未来(lái)两(liǎng)年体(tǐ)现在(zài)每一个央国企的报表中。

　　何龙强调，目前(qián)在挖(wā)掘公司经(jīng)营层面可(kě)能发生显著正向变化的(de)个(gè)股(gǔ)提前进(jìn)行布局，比如(rú)医药和消费等行业。

　　其实一季报已(yǐ)经显露出不少(shǎo)基金(jīn)在行动。国(guó)金证券研(yán)究所(suǒ)数(shù)据显示，偏股主动型基金2022年年报前十大重仓股股票(piào)池中，“中特估”概念占偏股主动型基金持有(yǒu)股票市值(zhí)比例仅有1.18％。而(ér)2023年一季报披露的持仓(cāng)中，“中特估”概(gài)念(niàn)占(zhàn)偏股(gǔ)主(zhǔ)动型基金持有(yǒu)股票市值比例提(tí)高到4.19％。

　　“中特(tè)估”概念股在偏股(gǔ)主动型基金的持(chí)仓中，占比明显(xiǎn)提高。上述数据显示，根据偏股主动型基金2022年报及(jí)2023年一(yī)季报(bào)十(shí)大重仓(cāng)股的(de)数据，剔(tī)除个股涨跌影响，估计了各(gè)基金主(zhǔ)动加仓(cāng)“中(zhōng)特估”概念股(gǔ)的市值占(zhàn)2022年(nián)末股票总市值比(bǐ)例，一季度超(chāo)过(guò)30％的偏股主动型基金主动加仓了“中(zhōng)特估”概念股，198只基金在2022年(nián)末不持有“中特估”概念股，但在一季度买入。

　　不仅如此，中信证(zhèng)券数(shù)据统计也显(xiǎn)示，一季(jì)度主动(dòng)偏股型公募基(jī)金对港股央国企的持股市值比重达到2019年(nián)以来的新高(gāo)，港股央国企持股总市值占港(gǎng)股持股总(zǒng)市值的比(bǐ)重由2022年(nián)四季度的25.1％提升(shēng)至2023年一季度的32.9％，远高于2020年低(dī)点时(shí)的7.5％。

　　投研上加大(dà)力量？

　　构建(jiàn)国(guó)央企专门的股票库

　　可以说中国特(tè)色估(gū)值体系，正深刻影响基(jī)金公(gōng)司的投研(yán)，落实到日(rì)常的投研(yán)流(liú)程和实践之中(zhōng)，不少基金公(gōng)司(sī)在加大(dà)投研力量，更有专门构建国央企股票库。

　　融通(tōng)红(hóng)利机会基金经理何(hé)龙就(jiù)介绍，一方面，从(cóng)顶层设计改(gǎi)变研(yán)究员过去对国央企的固(gù)定思维(wéi)，需要实地考察国央(yāng)企，并且需要利用当前国央企愿意交(jiāo)流(liú)的(de)契(qì)机，多花精力去进行(xíng)跟踪发现(xiàn)变化。

　　另(lìng)一方面，融通基金在行(xíng)动(dòng)上，要求研究员将(jiāng)自己所覆盖行业的(de)所有国(guó)央企构(gòu)建(jiàn)专门的(de)股(gǔ)票库，并进行长期跟(gēn)踪，包(bāo)括(kuò)考察其实地调研的的成果(guǒ)，了解国央企(qǐ)经营思路和财务(wù)导向的变化，结合行(xíng)业趋(qū)势和特(tè)征，寻找价值洼(wā)地(dì)，发现预期(qī)差。

　　同样的，银华基金ETF业务总监王(wáng)帅也谈到“认识(shí)”上(shàng)的(de)重(zhòng)视。他表示，通过(guò)深入学(xué)习，对“中特估”有(yǒu)了更深(shēn)刻的认识(shí)：首(shǒu)先要认识(shí)市场体制机制、行业产业结构、主体持(chí)续发展能力等方面(miàn)所(suǒ)体现的鲜明中国元素(sù)和发展阶段特征，“中特估”应该是(shì)在此基础(chǔ)上(shàng)构(gòu)建(jiàn)的具有时代特征(zhēng)和中国(guó)特(tè)色(sè)、符合(hé)国家战略(lüè)导(dǎo)向的估值体系，而(ér)不(bù)是(shì)简单套(tào)用国外的传统估值模型。

　　“中(zhōng)特(tè)估是一种新的提法，但(dàn)是这个(gè)概念所涉及(jí)到的行(xíng)业和公司，一(yī)直在发(fā)生(shēng)的变化。”万(wàn)家基金经理章恒表(biǎo)示，万家(jiā)基(jī)金一直非常关(guān)注传统产业的变化，诸如煤炭(tàn)、金融、建筑(zhù)等多个领域，因(yīn)此(cǐ)也(yě)是一(yī)定(dìng)能够抓住中特估这波行(xíng)情的(de)机会(huì)的。同(tóng)时，随着(zhe)时局的变化，也在增加相关行业的研(yán)究力量。

　　此外，创(chuàng)金合(hé)信基金(jīn)首席(xí)经济学(xué)家魏凤春表示，积极践(jiàn)行(xíng)中国特(tè)色(sè)的估(gū)值体(tǐ)系是资本市(shì)场使命，投资者需要(yào)学(xué)习领(lǐng)会并针对原有的估值体(tǐ)系进行改造，以适(shì)应(yīng)现实的需要(yào)。明(míng)确该(gāi)体系(xì)的框架是第(dì)一位的工作，合理(lǐ)设(shè)置指标(biāo)也非常重要，投资者的认可和实施是最终该(gāi)体系(xì)能否(fǒu)具(jù)备(bèi)长期价值的基础(chǔ)。不过，他也提醒，人为(wèi)的拔估值(zhí)是很大(dà)的认知误(wù)区，市场化(huà)认可是基本的常识，不可误判。

　　体现(xiàn)社会价值与国家战略价值

　　新估(gū)值方式(shì)？

　　央国企是国民经济的(de)支柱，国(guó)企央企发展要符合国家战略发展(zhǎn)发向，更需(xū)要承担社会公共(gòng)责任(rèn)等(děng)。而(ér)这(zhè)些都应该(gāi)考(kǎo)虑(lǜ)进估值体系之中(zhōng)，也引(yǐn)发(fā)市隶书蚕头燕尾一波三折图解，蚕头燕尾一波三折是什么书体场(chǎng)关注。

　　多数受(shòu)访的基(jī)金经理认为，对于国央企的(de)估值方(fāng)式要充(chōng)分体现企(qǐ)业的社会价(jià)值与国家(jiā)战略价值，目(mù)前(qián)已经形成(chéng)了初(chū)步的企(qǐ)业社会(huì)价值(zhí)评(píng)价体(tǐ)系。

　　“如(rú)何定价国(guó)有企业承担(dān)社会价值、符合国家战略发展的价(jià)值(zhí)？首要任务就构建中国(guó)特色(sè)的价值(zhí)评价(jià)体系(xì)，改变(biàn)从以私人股(gǔ)东权(quán)益(yì)出发，现金(jīn)流折现为主(zhǔ)要方法(fǎ)的单一价(jià)值估(gū)值体系，转向社会整体价值观念、纳入中国特色的ESG评价体系，充分体现企业的社(shè)会价值(zhí)与(yǔ)国家战(zhàn)略价值(zhí)。”博时基金指数与量化投资部基金经理杨振建(jiàn)表(biǎo)示。

　　杨(yáng)振建也直言，近年来国资委指导国(guó)内(nèi)团队对于中国特色ESG披露与评价(jià)体系(xì)不断(duàn)探索，结合国(guó)际通用规则，目前(qián)已经形成了初步的企业社(shè)会价(jià)值评价体系，其中包括《企(qǐ)业(yè)ESG披露指(zhǐ)南(nán)》、《中央企(qǐ)业上市公司环境、社会及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务(wù)总监、基金经理王帅也认为，“中特估”应该(gāi)是注(zhù)重企业价值的可持续(xù)估值，要重视股东、员工(gōng)和社会责任等要素对(duì)企业稳健成(chéng)长的重大意(yì)义，重视稳定的现金流、持续(xù)增长的盈利、科技创新对提(tí)升(shēng)企(qǐ)业内在(zài)价值隶书蚕头燕尾一波三折图解，蚕头燕尾一波三折是什么书体的积极作用，这样有利于提高估值定价(jià)模型(xíng)的科学性和有(yǒu)效性(xìng)。

　　“在指数编制、策(cè)略构建等实务工(gōng)作中，都(dōu)有(yǒu)成熟的量(liàng)化指(zhǐ)标(biāo)可(kě)以使用，包括净资产(chǎn)收益率、营业现金(jīn)比率(lǜ)、资产(chǎn)负债率、研(yán)发经费投入强度等等。”王帅(shuài)也表示。

　　嘉实金(jīn)融精选基金经理(lǐ)李欣更细致分析在估值思维、估(gū)值结论、估值判断上有变化，尤(yóu)其是估值的方法(fǎ)和指标上，他认(rèn)为其包括产业(yè)链(liàn)上下(xià)游的衡量、全要素成本等，以(yǐ)及在纵(zòng)向和横向上的研究，强调政策优(yōu)惠、产业发(fā)展(zhǎn)、市场竞争力和可持续发(fā)展(zhǎn)等各(gè)种(zhǒng)因素与企业价值(zhí)的关系。这些因(yīn)素在对估(gū)值(zhí)结论和判断的(de)影响上，也使得(dé)中国特色(sè)的估值(zhí)体系与传统的估值体系有所(suǒ)不(bù)同。

　　“所(suǒ)以(yǐ)估值(zhí)思维的(de)变化，还有估值结论和(hé)估值判断的(de)变(biàn)化，都是为了更(gèng)好(hǎo)地适(shì)应(yīng)中国的市场和经济特点，提供更精准、更(gèng)合理的企业估(gū)值信息。”李欣表示。

　　不过，创金(jīn)合信基金首席经济(jì)学家魏凤春(chūn)直言，这需要在实践中进行探索，目前尚(shàng)没有公认(rèn)的指标可(kě)以使用。

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