摘要

　　4月社融和贷款总量明显(xiǎn)转弱，为年(nián)内首次出现，新增社融和贷款不及2019-2021同期。关(guān)注(zhù)两个方面：第一，新增居(jū)民贷款(kuǎn)-2411亿(yì)元，意外转负，且低于(yú)去年(nián)同期的-2170亿元(yuán)，而4月30大中城市商(shāng)品房(fáng)销(xiāo)售的同(tóng)比仍增长28.4％。第二，企(qǐ)业融(róng)资也(yě)在边际(jì)转弱，4月新增(zēng)企业贷(dài)款6839亿元，低于2020和2021同(tóng)期的平(píng)均值8558亿元。表外票(piào)据减少(shǎo)，表内票据增加。不过(guò)中长期贷款仍(réng)在多(duō)增，指(zhǐ)向结构较好。新增非银(yín)金融(róng)机构(gòu)贷款2134亿元，反映信(xìn)贷额(é)度相对(duì)充(chōng)裕，部(bù)分额(é)度给金融企业(yè)投(tóu)放贷款。

　　居民存款下(xià)降，或主要是(shì)存(cún)款搬家理财所致，企业存(cún)款活化过程仍然(rán)不够(gòu)明(míng)显。4月居民(mín)存款下降约1.2万亿(yì)元，而理财规模增加1.2万亿元，可能反映部分居民存款重回理(lǐ)财，居民超额储蓄(xù)向消费(fèi)的转化仍有(yǒu)待观察(chá)。M1同比(bǐ)增(zēng)速(sù)小幅反(fǎn)弹(dàn)，但仍低(dī)于去年6-10月的平均值(zhí)，显示企(qǐ)业存款活化(huà)程度(dù)较低。

　　债(zhài)市计(jì)入经济环(huán)比放缓预期。4-5月同(tóng)比基数较低，但PMI、进(jìn)出口、通胀和社融(róng)指向(xiàng)部分指标环比放缓，债券市场对此已进行(xíng)部分定价，10年国债收益率(lǜ)一度下行至2.69％，较1年期MLF低6bp。

　　往(wǎng)后看，关注两(liǎng)个线索。一(yī)是降息(xī)预期是否继续升温。除了4月居民(mín)贷款偏弱之外，企业贷款(kuǎn)也在边际转弱，但企业中长期贷款同比多增幅(fú)度(dù)较(jiào)大。在这(zhè)种背景(jǐng)下(xià)，MLF利率下调概率不(bù)高，还(hái)要进一步观察5-6月(yuè)贷(dài)款情况。降息(xī)预(yù)期可能仍聚焦于银行(xíng)存款(kuǎn)利率下(xià)调。二是(shì)流动性(xìng)走向。4月以(yǐ)来的利率曲线下(xià)移，背景是流动(dòng)性充裕。在“市(shì)场利率围绕(rào)政策利率(lǜ)波动(dòng)”的要求下(xià)，银(yín)行间资金利率(lǜ)持续低于(yú)7天逆回购利率可能并非常态(tài)，短期需要关注5月末资金利率是否出(chū)现类(lèi)似(shì)往年同期的波动(dòng)。

　　核心假设(shè)风险。货(huò)币政策出现超预期调整。财政政策出现超预(yù)期调整(zhěng)。流动性出现超预期变化。

　　2023年(nián)5月11日，央行发布4月(yuè)金融(róng)数据。新(xīn)增(zēng)社融1.22万亿元，预(yù)期1.72万(wàn)亿元，前(qián)值5.38万(wàn)亿元。社融存量同比(bǐ)增长(zhǎng)10.0％，前值(zhí)10.0％。新(xīn)增人民币贷(dài)款7188亿元，预期1.14万亿元，前值3.89万亿元。M1同比增长5.3％，前(qián)值5.1％。M2同(tóng)比(bǐ)增长12.4％，预期12.5％，前值12.7％（预期值来源于Wind）。

　　1

　　居民融资再度转负2022年中国人平均身高是多少，中国最新身高统计数据>

　　4月新增(zēng)社融(róng)和贷(dài)款不(bù)及2019-2021同期(qī)。4月新增社(shè)融1.22万亿(yì)元，新增人民(mín)币贷(dài)款7188亿元。尽管今(jīn)年4月社融(róng)和贷款实现同比小幅正增，但去年同(tóng)期因局部疫情而基数(shù)偏(piān)低，今年4月新增社融(róng)和贷(dài)款要(yào)低于2019-2021同期的平均值（2.21万亿(yì)元、1.40万亿元）。

　　从社融分项看，新增贷款(kuǎn)（社融口径）4431亿元，同比+729亿元(yuán)，仅(jǐn)为2019年同(tóng)期8733亿元的50.7％ ；新增未(wèi)贴现票(piào)据融资-1347亿元，因基数较低，同(tóng)比(bǐ)+1210亿(yì)元；新(xīn)增(zēng)信托贷(dài)款119亿元(yuán)，同样基数较(jiào)低，同(tóng)比+734亿(yì)元。社融(róng)同比(bǐ)增长10.0％，与3月相持(chí)平。

　　4月融资数据，关注以下两个方面：

　　第一，居民融资(zī)出现反复(fù)，意(yì)外转负，且低于(yú)去年同(tóng)期(qī)。4月新增居民(mín)贷(dài)款-2411亿元，为(wèi)去年3月以来最低值，低于去年同期的-2170亿元。拆分(fēn)来看，新增居民短贷-1255亿元；中(zhōng)长期贷款-1156亿元。对比1-3月居民新增贷款平均值5700亿元，4月新增居(jū)民贷款转(zhuǎn)负，反映(yìn2022年中国人平均身高是多少，中国最新身高统计数据g)居(jū)民融资需求修复(fù)并不稳固。

　　第二，企业融资也在(zài)边(biān)际转弱(ruò)。4月新增企(qǐ)业贷款6839亿(yì)元，略多于去年同期(qī)的5784亿元，但低于(yú)2020和(hé)2021同期的平均(jūn)值(zhí)8558亿元。

　　4月新增表内票(piào)据融资1280亿(yì)元，结合4月(yuè)票据利率较3月明(míng)显回落以及新增(zēng)未贴现票据(jù)下(xià)降，指向票据(jù)供(gōng)给(gěi)相对不足，部分从表外(wài)转入(rù)表内(nèi)。新(xīn)增(zēng)非银(yín)金融机构贷款2134亿(yì)元，反映信贷额(é)度相对充裕，在满足实体(tǐ)融资(zī)的(de)同(tóng)时，还给金(jīn)融企业投放(fàng)贷款。

　　不过企(qǐ)业融资结构向好，中长期贷款延续同比(bǐ)多增(zēng)。4月新增企(qǐ)业中长期贷款(kuǎn)6669亿元，同比多4017亿元，连续九个月同比多增(zēng)。企业债净(jìng)融(róng)资2843亿元，与一季度的平均(jūn)值2827亿元较(jiào)为接近；城(chéng)投(tóu)净融资(zī)方面，4月城(chéng)投债发行7292亿元，净融资1935亿元，占企(qǐ)业(yè)债净融资的68％。

　　其(qí)他(tā)方面，政府债(zhài)净(jìng)融资略高于去年同(tóng)期(qī)。4月社融口径(jìng)政府债(zhài)净融资(zī)4548亿元，较去(qù)年同期多636亿(yì)元。4月政府债(zhài)净发(fā)行4269亿元，国债(zhài)净发行1833亿元，地方债净发行(xíng)2436亿元。4月地(dì)方(fāng)债净发(fā)行显著低(dī)于(yú)1-3月的5250-6400亿元。去(qù)年5月和(hé)6月(yuè)地方债净发行达到9639亿元和14994亿元，如(rú)今年5-6月地方新增(zēng)债主要(yào)发行提前批额度(dù)，地方债净发行规模或在6000亿(yì)元左右， 地方(fāng)债对社融存量同比(bǐ)增速的拖累或达0.5-0.6个百分(fēn)点 。

　　4月(yuè)社融和信贷数(shù)据边际转弱，环比降幅大于季节性规律。一方(fāng)面，新(xīn)增居民贷款意外转(zhuǎn)负(fù)，甚至弱于去年同期，而(ér)4月30大中(zhōng)城市(shì)商品房销售的同比仍(réng)增(zēng)长28.4％。另(lìng)一(yī)方面，企业(yè)融资也出现(xiàn)放(fàng)缓迹象(xiàng)，不过中长(zhǎng)期贷款仍在多增，指向结构较好。接(jiē)下来重点关注居民融资和企业融资的总量是否(fǒu)修复(fù)，其次是企业(yè)存款活化(huà)过程。

　　2

　　存款(kuǎn)下(xià)降(jiàng)，活化程度未见明(míng)显改善(shàn)

　　M2同比增速(sù)小幅回落。4月M2同比增速12.4％，回落0.3个百(bǎi)分点。M2环(huán)比-6066亿(yì)元，2022年(nián)同期(qī)增(zēng)量为2023亿元。存款(kuǎn)结构方面：

　　新增居民存款(kuǎn)-1.20万(wàn)亿(yì)元，同(tóng)比-4618亿元。居(jū)民存款结束(shù)了连续13个月的同比多(duō)增(zēng)。居民存款可能有几个去向，一是3月末回表的理财资金，在4月再(zài)度出表回到(dào)理(lǐ)财，表现(xiàn)为4月理财规模的增长(zhǎng)，4月理(lǐ)财规(guī)模(mó)增约1.2万亿元至26.2万(wàn)亿元(yuán)（详见《居民风(fēng)险偏好(hǎo)仍低，理财增量(liàng)66％在现金管理》），规模(mó)上与居民存款(kuǎn)降(jiàng)幅基本匹配；二是预留资金用于小长(zhǎng)假消费，对(duì)应部分转为企(qǐ)业存款；三是(shì)4月在30大中城市地(dì)产销售同比(bǐ)增28.4％的情况下，居民贷款同比转负(fù)，居民(mín)购房(fáng)可能更多依赖自有资金，对应(yīng)居民(mín)存款减少，或转为企业存款等。此外，4月物价下降和(hé)就业压力边际上升。CPI同(tóng)比下行(xíng)至0.1％，制造业和非制(zhì)造业PMI从业人(rén)员分项(xiàng)均位于荣枯线(xiàn)之下，可能制约(yuē)了居民消费需求(qiú)释(shì)放，使得(dé)储蓄意愿维持高位(wèi)，居民加杠杆意(yì)愿也偏(piān)弱。

　　新增企业存款1408亿元，去(qù)年同期(qī)为-1210亿(yì)元，同比(bǐ)+2618亿元。M1环(huán)比-8260亿元(yuán)（主要对应企业活期存(cún)款增量(liàng)），去(qù)年同期(qī)为-8925亿元。4月M1同比增长5.3％，略(lüè)高(gāo)于(yú)3月的5.1％，对比(bǐ)去年6-10月的平(píng)均值约6.2％仍偏低。企业存(cún)款活(huó)化(huà)程度略有改善，但(dàn)幅度有限。4月企业存款结构(gòu)数据尚未发(fā)布，观察3月数据，新增企业(yè)定(dìng)期存款1.40万亿元(yuán)，同比多增(zēng)1474亿(yì)元(yuán)；新增活期存款1.19万亿元，同比少(shǎo)增2290亿元。

　　综合来看，4月M1同(tóng)比增速小幅反弹，企(qǐ)业存款活化略有(yǒu)改善；居民(mín)存款(kuǎn)转为同比少增，部分可能转(zhuǎn)回(huí)银(yín)行理财。

　　3