5月(yuè)13日，年内首(shǒu)只央企主题(tí)ETF——华泰柏瑞中证央企红利ETF发布公告称，其累计有效(xiào)认(rèn)购申请份(fèn)额总额超过(guò)20亿份发行(xíng)上(shàng)限，将启动比例配(pèi)售。这则小(xiǎo)公告体现(xiàn)出市场对这一“中特估(gū)”主题的(de)追(zhuī)捧力(lì)度。

　　实(shí)际上，近期围绕劲仔深海小鱼是什么鱼做的，劲仔小鱼是海鱼还是淡水鱼着“中特估”的(de)行情，市场关注度非常高，5月15日首(shǒu)批3只央(yāng)企回报(bào)ETF发行，更成(chéng)为这一(yī)波“中特估”行情的催化(huà)剂。实际上(shàng)，早在去年(nián)底及今年一(yī)季度(dù)，一些基金经理开始调(diào)仓(cāng)换股“中特(tè)估概念”。

　　目(mù)前(qián)“中特(tè)估”资金面、情绪面、估值方式(shì)等问题成为(wèi)市场关注焦(jiāo)点，中(zhōng)国基金报采访多位投(tóu)研人士(shì)，解(jiě)析“中特估”这些焦(jiāo)点问题(tí)。

　　央企主(zhǔ)题ETF密集上报发行

　　行情催化剂？

　　市场对“中特估(gū)”主题积极追捧。不仅华泰柏瑞中(zhōng)证央企(qǐ)红(hóng)利ETF罕见(jiàn)出(chū)现启动“比例配(pèi)售”情况(kuàng)，今(jīn)年场内(nèi)多只(zhǐ)“中字头”ETF也持(chí)续“吸(xī)金”，15只(zhǐ)央企、国企ETF合计“吸金(jīn)”38.56亿元。

　　同时(shí)，后(hòu)续有多只国央企(qǐ)主(zhǔ)题(tí)基(jī)金发(fā)行，市场对此(cǐ)充满(mǎn)期待，如5月15日(rì)就(jiù)有(yǒu)3只央企(qǐ)回报ETF，后(hòu)续跟踪央企科技引领、央企现代能源等ETF也将(jiāng)获(huò)批(pī)发(fā)行，更有扎堆上(shàng)报的(de)央国企基(jī)金在排队入市。

　　这些或(huò)成为(wèi)这一波“中特估”行情的催(cuī)化剂(jì)。

　　融通(tōng)红利机会基金经理何(hé)龙表示，央(yāng)企ETF发(fā)行(xíng)在情绪上是构成催(cuī)化因素的(de)，近期银(yín)行股大涨的一个催化(huà)因(yīn)素就(jiù)是积极推介相关(guān)央企(qǐ)ETF的发行。

　　“随(suí)着央企ETF的(de)发(fā)行，和诸多(duō)主题基金的(de)申报发行，我(wǒ)认为确实(shí)会成为引爆行情的催化剂，基本面(miàn)、资金(jīn)面、政策面都在向好，下半年，中特(tè)估(gū)有可能独(dú)领风(fēng)骚(sāo)。”万家基金章(zhāng)恒更是表示。

　　同(tóng)样，博(bó)时基金指数(shù)与量(liàng)化(huà)投(tóu)资部基金经理杨振建就(jiù)表(biǎo)示，近(jìn)期(qī)密(mì)集申报的(de)国(guó)央企主题基金主要涉及“股东(dōng)回报”、“科技引领(lǐng)”、“现(xiàn)代(dài)能源(yuán)”几(jǐ)大主(zhǔ)题，这样(yàng)的布局(jú)可(kě)以更(gèng)好支持央国企的(de)估(gū)值重塑。

　　“央(yāng)企ETF的(de)发(fā)行(xíng)将(jiāng)成为行情(qíng)进一步上涨的(de)催化剂(jì)。去年以来公(gōng)募基金发行(xíng)整体(tǐ)平淡，近期(qī)多只国央企主题基金(jīn)申(shēn)报和发(fā)行，行情火热下将为市场带来增量(liàng)资金，有望推动进一步上涨(zhǎng)。”杨振建进一步表(biǎo)示。

　　此外(wài)，银华基(jī)金ETF业务总(zǒng)监王帅认为(wèi)，公募基金(jīn)积极布局央国企(qǐ)主题(tí)基金，一方(fāng)面是(shì)因为新一轮深化国企改(gǎi)革的大幕将(jiāng)拉(lā)开，叠加“中特估”概念，央国企(qǐ)上市公司的投(tóu)资价(jià)值凸显，该主题的基(jī)金(jīn)将(jiāng)为投(tóu)资者提供更丰富的工(gōng)具以参与(yǔ)到央国企(qǐ)投资。另一方面(miàn)是落实公(gōng)募基金(jīn)行业(yè)高(gāo)质(zhì)量发展的要(yào)求，引导更多资金参与央(yāng)国企改(gǎi)革，更好发挥公募(mù)基金(jīn)服务资本市场改革、服务(wù)实体经济(jì)和国家战略的作用。

　　王帅表示，未来(lái)央企ETF的发行(xíng)将为央(yāng)企(qǐ)相关标的和板块带(dài)来(lái)增量资(zī)金，提升(shēng)交易活跃度，有(yǒu)望成为中特估行情的催(cuī)化剂。

　　存量市场中变赛道

　　积极(jí)调仓换股？

　　2023年以来，市场结(jié)构(gòu)性(xìng)行情明显(xiǎn)，中特估和人工智能成为两(liǎng)大明显的主线，而新能源等前期热门赛道(dào)股冷却，在(zài)此背景下，一些基金(jīn)经理开始调(diào)仓换股“中特(tè)估概念”。

　　万家基金基(jī)金经理章恒(héng)直言，自己目前重点(diǎn)关注三大行(xíng)业(yè)，火电(diàn)、券(quàn)商、军工，这三(sān)大行(xíng)业主要是央企或地方国资所在的行业，民营企业占比较少。

　　“首先(xiān)是(shì)基于行(xíng)业本身基本面在今年会有(yǒu)重大(dà)的向上变化的机会(huì)，比(bǐ)如火电，会受益于煤(méi)炭(tàn)价格的下跌，扭亏为盈；券商，会(huì)受益于(yú)今年市场(chǎng)成交量的放大，盈利大幅增长等(děng)。同时(shí)，随着国有(yǒu)企业改革的推(tuī)进，大概率这些(xiē)企业会进(jìn)入一个提(tí)质增效、释放业(yè)绩的过程。”章恒表示，中特估是(shì)过去5年(nián)10年改革的成果，是非常基本面的，和(hé)他过去1至2年研究投(tóu)资思路也非常(cháng)吻合，为在下半年(nián)抓住这波中(zhōng)特(tè)估的投资机会做(zuò)好了准备。

　　“去年(nián)年底已开始重视中特估的投资机(jī)会，判(pàn)断(duàn)中特估的(de)机会未来三年分两个阶段。”融通红利(lì)机会(huì)基金经理何龙表示，第(dì)一(yī)阶段也就是(shì)今年以数字经济和“一带一(yī)路”的主题普涨性(xìng)机(jī)会为主(zhǔ)，包括低(dī)于1倍PB、分红收益率(lǜ)极(jí)高的(de)品种，将会迎来普涨(zhǎng)性的机会。第二阶段是(shì)未(wèi)来两年(nián)，在(zài)主题性机会消散(sàn)以(yǐ)后，基于(yú)顶层设计对国央经营管理价值导向(xiàng)变(biàn)化(huà)，我们(men)判断经营成果随之改(gǎi)变是一个(gè)慢变量，会在未来两年体现在每一个央国企的报表中。

　　何龙强调，目前(qián)在挖(wā)掘公(gōng)司(sī)经(jīng)营层面可能发生(shēng)显(xiǎn)著正向(xiàng)变(biàn)化的个股提前进行布局，比如医药和消费(fèi)等行业。

　　其实(shí)一季报(bào)已经显露出不少基金(jīn)在行动。国金证券(quàn)研(yán)究所数据显(xiǎn)示，偏股主动(dòng)型基金2022年年(nián)报前(qián)十(shí)大重(zhòng)仓股(gǔ)股票池中，“中特估”概念占(zhàn)偏(piān)股主动型基金持有股(劲仔深海小鱼是什么鱼做的，劲仔小鱼是海鱼还是淡水鱼gǔ)票市值比(bǐ)例仅有1.18％。而2023年(nián)一季报披露的持仓(cāng)中，“中(zhōng)特(tè)估”概念(niàn)占偏股主(zhǔ)动型基金持有股票市值比例提高到4.19％。

　　“中特估”概念(niàn)股在偏股主动型(xíng)基金的持仓中，占比(bǐ)明显提高。上述数(shù)据(jù)显示，根据偏股主动(dòng)型基金(jīn)2022年报及2023年一季(jì)报(bào)十大重(zhòng)仓(cāng)股的数(shù)据(jù)，剔除个股涨跌影响，估计了(le)各基金主(zhǔ)动加(jiā)仓“中特估”概念股的市值占(zhàn)2022年末股票总市值比例，一(yī)季度超过30％的(de)偏股主(zhǔ)动型基金主(zhǔ)动(dòng)加仓了“中特(tè)估”概念股，198只基金在2022年末不持有“中特估”概念股(gǔ)，但在(zài)一季(jì)度买入。

　　不仅如此，中信证券(quàn)数据(jù)统计也显示，一季度主动(dòng)偏股型(xíng)公(gōng)募基金对港(gǎng)股央国企的持股市(shì)值(zhí)比重达到2019年(nián)以来(lái)的(de)新高(gāo)，港(gǎng)股央国企持(chí)股总(zǒng)市值占港股(gǔ)持股总市值的比重由2022年(nián)四季度(dù)的25.1％提升至2023年一(yī)季(jì)度的32.9％，远(yuǎn)高于2020年(nián)低点时的7.5％。

　　投研上加大(dà)力(lì)量(liàng)？

　　构建国央企专门的股票库(kù)

　　可以说中国(guó)特色估值体系，正深刻影响基金公(gōng)司(sī)的投研，落实到(dào)日常的投研流程和(hé)实(shí)践之中，不少基(jī)金公(gōng)司(sī)在加大投研力(lì)量，更有(yǒu)专门构建国(guó)央企股(gǔ)票库。

　　融(róng)通红利机会基金经理何龙就介绍(shào)，一方面，从顶层设计改(gǎi)变研究员(yuán)过去对国央企的固定思维，需要实地(dì)考察国央企，并且需要利用当(dāng)前国央企愿意(yì)交流的契机，多花精(jīng)力去进行(xíng)跟踪发(fā)现(xiàn)变(biàn)化。

　　另一方面，融通基金在行动上，要求研(yán)究员将自己所覆盖行业的(de)所有国央企构建专门的股票库，并进(jìn)行长期跟踪(zōng)，包括(kuò)考察其实地调(diào)研(yán)的的成果，了解国央企经营思路和财务导向(xiàng)的变(biàn)化，结合行(xíng)业趋势和特征，寻找(zhǎo)价值洼地，发现预期差。

　　同(tóng)样(yàng)的，银(yín)华基金(jīn)ETF业(yè)务总(zǒng)监王帅也谈到“认识”上的(de)重(zhòng)视(shì)。他表示，通过(guò)深入学习，对“中(zhōng)特(tè)估”有了更(gèng)深(shēn)刻(kè)的认识(shí)：首先要(yào)认识市场(chǎng)体(tǐ)制机制、行业产(chǎn)业结构(gòu)、主体持续(xù)发(fā)展能力等方面所体现的(de)鲜明(míng)中国元(yuán)素和发展阶段(duàn)特征，“中特(tè)估”应(yīng)该是在此基(jī)础上构建的具有时代特征(zhēng)和中国特色、符合国家(jiā)战略(lüè)导向的(de)估值体系(xì)，而不是简(jiǎn)单套(tào)用国外的传统估(gū)值模型。

　　“中特估是(shì)一种(zhǒng)新的提(tí)法，但是这个(gè)概念所涉(shè)及到的行业和公司(sī)，一直(zhí)在(zài)发生的变(biàn)化。”万家基(jī)金经理章恒表(biǎo)示，万家基金一直(zhí)非常关注(zhù)传统产业(yè)的变化，诸(zhū)如(rú)煤炭(tàn)、金融、建筑等多个(gè)领域，因此也是一定能够抓住(zhù)中特估这波行情的机会的。同(tóng)时，随着时局的变(biàn)化，也在增加(jiā)相关行业的(de)研究力量。

　　此外，创(chuàng)金合信基金首席经(jīng)济学(xué)家魏凤春表示，积(jī)极践行中(zhōng)国特色的估值(zhí)体系是(shì)资本市场(chǎng)使命，投资(zī)者需要学(xué)习(xí)领会并针对原有的(de)估(gū)值(zhí)体系(xì)进行改造(zào)，以适应(yīng)现实(shí)的需要。明确该体系的(de)框架是(shì)第一位(wèi)的工作，合(hé)理设(shè)置指标也(yě)非常重要，投资者的认劲仔深海小鱼是什么鱼做的，劲仔小鱼是海鱼还是淡水鱼可和(hé)实施是最终(zhōng)该体系能否(fǒu)具备长(zhǎng)期价值的基础。不(bù)过(guò)，他也提醒，人为(wèi)的拔估值是(shì)很大的(de)认知误区(qū)，市场化认(rèn)可是基本的常识，不可误判。

　　体现社会价值与国家战略(lüè)价值

　　新估值(zhí)方(fāng)式？

　　央国企是国(guó)民(mín)经济的(de)支(zhī)柱，国(guó)企央企发展要符(fú)合国家战略发展(zhǎn)发向，更需要承担社会(huì)公共责任(rèn)等。而(ér)这些都应该考虑进估值体系之中，也引发市场关注(zhù)。

　　多数受访的(de)基金经(jīng)理认(rèn)为，对于国央企的估值方式要充分体现企业的社会价(jià)值与国家(jiā)战略价值，目前已经形成了初步的企业社会价值评(píng)价体系。

　　“如何定价国(guó)有企业承(chéng)担社会价(jià)值、符合国家战略发展的价值？首要(yào)任(rèn)务(wù)就构建中国特色的价值评价体系，改(gǎi)变从以私人股东(dōng)权益出(chū)发，现(xiàn)金流折现为(wèi)主要方法(fǎ)的单(dān)一(yī)价值估(gū)值体系，转向社会整体价(jià)值观念(niàn)、纳(nà)入中国特色的ESG评价(jià)体(tǐ)系，充分体(tǐ)现企(qǐ)业的(de)社会价值与国(guó)家战略价(jià)值(zhí)。”博时基金指数与(yǔ)量化投资部基金经理(lǐ)杨振建表示(shì)。

　　杨振建也直(zhí)言(yán)，近年来国资委指(zhǐ)导国内团队对于中国特色ESG披露与评(píng)价体(tǐ)系不(bù)断(duàn)探(tàn)索(suǒ)，结合国际通用规则，目前已经形成了(le)初(chū)步的企(qǐ)业社会价值评价(jià)体系，其中包括《企业ESG披露指南》、《中央企业上市公司环(huán)境(jìng)、社会及治理（ESG）蓝皮(pí)书（2022）》等。

　　银华基(jī)金ETF业务(wù)总监、基金经理王帅也认(rèn)为(wèi)，“中(zhōng)特估”应该是注重企业价(jià)值的(de)可持续估值，要重视股东、员工(gōng)和社会责(zé)任等要素(sù)对企业稳健成长的重大意义，重视稳定的现金流、持续增(zēng)长(zhǎng)的盈利、科技创(chuàng)新对(duì)提升企业内(nèi)在价值的积极作(zuò)用，这样有(yǒu)利于(yú)提高估值定价模型的科学性和有效性。

　　“在指数(shù)编(biān)制、策(cè)略(lüè)构建(jiàn)等实(shí)务工作中，都(dōu)有成熟的量化指(zhǐ)标可以使(shǐ)用，包(bāo)括净资产(chǎn)收益率、营业现(xiàn)金(jīn)比(bǐ)率(lǜ)、资产负债(zhài)率、研发(fā)经(jīng)费(fèi)投入强度等等。”王帅也表示。

　　嘉实金融精选基金经理(lǐ)李欣更(gèng)细致分析在估(gū)值思维、估值结(jié)论(lùn)、估值判(pàn)断(duàn)上(shàng)有(yǒu)变化(huà)，尤其是估值的(de)方法和(hé)指(zhǐ)标上，他认为其包括(kuò)产业链上下游的(de)衡量、全要素成本等，以(yǐ)及在纵向和横向上的(de)研究，强(qiáng)调政策优惠、产业发(fā)展(zhǎn)、市场竞争力和(hé)可(kě)持续(xù)发展等各种因(yīn)素与(yǔ)企(qǐ)业价值的关系。这些因素在(zài)对估值结论(lùn)和判断的影响(xiǎng)上，也使得(dé)中国特色(sè)的估值体系与传统(tǒng)的估值体系有所不同。

　　“所以估值思维的变(biàn)化，还有估值结(jié)论(lùn)和估值(zhí)判(pàn)断的变化，都是为了更好地适应中国的市场和经济特点，提供更精(jīng)准、更(gèng)合理的企业估(gū)值信息。”李(lǐ)欣表示。

　　不过(guò)，创金合信基金首席经济学家魏凤春直言，这需(xū)要在实(shí)践中(zhōng)进行(xíng)探索，目前尚(shàng)没有公认(rèn)的指标可以使用。

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