分析(xī)师：李超 / 孙欧

　　来源：浙商证券(quàn)宏观研究团队

　　核心观点(diǎn)

　　2023年4月，信贷(dài)、社融、M2数据转弱符(fú)合我们预(yù)期。我(wǒ)们想(xiǎng)继续提(tí)示(shì)居民(mín)超(chāo)额储蓄大(dà)概(gài)率(lǜ)仍会继续(xù)积累，较难大量释放至消费、购(gòu)房。结合4月居民(mín)存款(kuǎn)数(shù)据，我们估算的2020年-2023年4月(yuè)我国居民超额储蓄体(tǐ)量已增长至6.46万亿(yì)，相比去年(nián)末继续(xù)增加(jiā)1.61万亿，也(yě)就是说(shuō)，即使(shǐ)疫(yì)情因素消(xiāo)退，居(jū)民仍在(zài)积累超(chāo)额储蓄。我们(men)认(rèn)为，经济结构转型升(shēng)级是(shì)导(dǎo)致居民对未来收入预期悲观的根本性原因，疫情在一(yī)定程(chéng)度上掩盖了(le)其影响(xiǎng)，也(yě)因(yīn)此居民超额储蓄(xù)的释放将是一个较为(wèi)缓慢的过程(chéng)。对(duì)于(yú)后续信用表现，预计(jì)二季度市场(chǎng)对宽(kuān)信用的预期波动或明(míng)显加大，可(kě)能(néng)形成信(xìn)用收紧(jǐn)预期，对于(yú)政(zhèng)策工(gōng)具，我(wǒ)们判断二(èr)季度(dù)货(huò)币政策主要体(tǐ)现结构性特征，下半年有望降准、降息(xī)。

　　固定(dìng)布局 工具条(tiáo)上设(shè)置(zhì)固定宽高背景可以设置被包含可以(yǐ)完(wán)美对齐背景(jǐng)图(tú)和文字以及(jí)制作自己的模板

　　内容摘要

　　>>4月信贷新增7188亿元，信贷较弱符合(hé)我们预期

　　2023年4月，人(rén)民币(bì)贷款新增(zēng)7188亿元，同比多增649亿元(yuán)，与我们的预测值(zhí)7000亿元基本一致，低于wind一致预期的1.13万亿。4月信贷增速持(chí)平前(qián)值于11.8％。我(wǒ)们在4月11日的(de)报(bào)告《3月金融数据(jù)：一季度的(de)强劲信贷对后续或有透支》中(zhōng)提示了一季(jì)度信贷(dài)的大体(tǐ)量投放或(huò)对后续信贷形成一定透支，目(mù)前观点得到验证。

　　4月信(xìn)贷结构呈现企业强(qiáng)、居民弱特征(zhēng)：住户贷款减少2411侗族乐器有哪些图片，侗族乐器有哪些种类亿元(yuán)，同比少增(zēng)约241亿元，其(qí)中，短期、中长期(qī)贷款分别减(jiǎn)少(shǎo)1255、1156亿元，同比分别变动约(yuē)+601、-842亿元(yuán)；企业贷(dài)款增加6839亿(yì)元，同比多(duō)增(zēng)约1055亿元(yuán)，其中，短期贷款(kuǎn)减少(shǎo)1099亿元，中长期贷款增加6669亿元，票据融资(zī)增加1280亿元，同比变动(dòng)分(fēn)别(bié)约+849、+4017、-3868亿元；非银贷款增(zēng)加2134亿元，同比多增约755亿元。

　　企(qǐ)业中长期(qī)贷款增加6669亿元，是过往历(lì)年4月的(de)最高(gāo)值（有数据以(yǐ)来），占4月企业贷款增量、总(zǒng)贷(dài)款增量(liàng)的(de)比(bǐ)重达到97.5％和92.8％的较高水平。去(qù)年4月受疫情(qíng)影(yǐng)响(xiǎng)，信贷(dài)仅增加2652亿(yì)（同(tóng)比少增3953亿(yì)），今年同比多增达4017亿元，也(yě)是2018年以(yǐ)来(lái)4月的最(zuì)高值。我们认为基建、制造业（尤其是科创(chuàng)、绿色）、普惠(huì)小微(wēi)等领(lǐng)域是主要投(tóu)向，地产为边际增量。根据央行4月(yuè)20日(rì)新闻发布会披露数(shù)据(jù)，一季度基建中(zhōng)长(zhǎng)期贷款新增2.16万(wàn)亿元，同比(bǐ)多增7771亿元；制(zhì)造业中长期(qī)贷款新增1.3万亿(yì)元，同比(bǐ)多增(zēng)6237亿元；房地产(chǎn)业中长(zhǎng)期(qī)贷(dài)款新增6536亿元，同比多增3791亿(yì)元。3月，多家银行在2022年年报业绩发布会(huì)上表(biǎo)示(shì)今年绿色、基建、科创将(jiāng)是重点(diǎn)布局领域。

　　4月(yuè)，票据-同业存单(dān)利差（6个月）持续震荡下(xià)行，体现银行(xíng)一定(dìng)程度“冲票据(jù)”，但由(yóu)于去(qù)年(nián)该状况更为突出，因此“票据融资”项目仍录得(dé)大(dà)幅同比少增。值得注意(yì)的是，票据-同存利差4月(yuè)末略(lüè)有上行，体现供需关系略有反(fǎn)转，相关市场观点(diǎn)认为信贷或有走强(qiáng)，但我们在5月1日发(fā)布的报告《4月数(shù)据预测(cè)：价格(gé)向下(xià)，盈利承压(yā)，制造业投资放缓》中提示，其并非是银(yín)行卖(mài)盘大幅增加(jiā)，而是(shì)来(lái)自企业贴现量增(zēng)加(jiā)所致（票据利(lì)率(lǜ)下行导致(zhì)企业贴现意愿增强），全(quán)月看，利差下行幅(fú)度达77BP，或反映4月信贷相对较弱，此(cǐ)观(guān)点得到(dào)验证。

　　4月居民端贷款(kuǎn)即使(shǐ)有去年的低基数，仍然表现较弱(ruò)，尤其是地(dì)产销售高频回落对应的居民中长(zhǎng)期贷款再次出现同比少增，居民短期贷(dài)款同比多增幅(fú)度(dù)也明显走(zǒu)弱，与我们对消费、地(dì)产销售相对审慎的观点相一致。展望后续，低基数或使得居民贷款多月仍有一定同比改善，但较难(nán)大幅回(huí)暖。

　　4月非银贷(dài)款增加2134亿元，信(xìn)贷小月(yuè)非银贷款(kuǎn)季节性(xìng)大增，且银行间体系(xì)流动性保持合理充裕，数(shù)据较高，也(yě)进一(yī)步(bù)导(dǎo)致社融口径信贷明(míng)显低于人民币贷款(kuǎn)口径数据。

　　>>4月社融新(xīn)增1.22万亿，同(tóng)比(bǐ)略多增

　　4月社会(huì)融(róng)资规模(mó)增量为(wèi)1.22万亿（同比(bǐ)多增2729亿元），与(yǔ)我们预期的1.55万亿更(gèng)为接近(jìn)，wind一致预期为(wèi)1.72万亿(yì)。4月社融增速持平(píng)前值于10％。

　　结构上，4月同比多增主要(yào)来(lái)自未贴(tiē)现银行承兑汇票、人(rén)民币贷款、政府债券、非标(biāo)项目及外币贷款。4月未贴现银行(xíng)承兑汇票减少1347亿元，同比少(shǎo)减1210亿元，去(qù)年4月经济回落+银(yín)行表内“冲票据”导致表(biǎo)外票(piào)据(jù)基数较低(dī)，而今年经济弱修复的(de)情(qíng)况下，数据同(tóng)比有所(suǒ)改善。

　　4月(yuè)社融口径(jìng)人民币贷款(kuǎn)增(zēng)加4431亿元(yuán)，同(tóng)比(bǐ)多增729亿元；外币贷(dài)款(kuǎn)折合(hé)人民币(bì)减(jiǎn)少319亿元，同比少减441亿元，与进口相关度(dù)较(jiào)高(gāo)，表现(xiàn)也较为匹(pǐ)配。政府债券净融(róng)资4548亿元，同比多636亿元。委(wěi)托贷款增加83亿元，同比多增85亿元，走势稳(wěn)健，边际增(zēng)量或来(lái)自(zì)公积(jī)金贷款；信托贷款(kuǎn)增加119亿元，同比多(duō)增734亿元，信托贷款主(zhǔ)要(yào)受地产金融政策影响(xiǎng)，“十(shí)六条”明确规定“支持开发贷款(kuǎn)、信托贷款等存(cún)量融资合理(lǐ)展期”，金融机构继续积(jī)极(jí)落实，支撑信托贷款数据，且(qiě)融资类信托(tuō)若依据存量比例压降，则每年压降规模也是同比减少(shǎo)的。

　　4月社融结构中同(tóng)比(bǐ)少增(zēng)主要是直接(jiē)融资项目：企业债券净融资2843亿元，同比少809亿元；非金融企业境内股票(piào)融资993亿元，同比(bǐ)少(shǎo)173亿元。受信用债收益率低位、企业债务(wù)融资(zī)需(xū)求回暖的影响(xiǎng)，企业债(zhài)券融资(zī)稳定(dìng)，保持了今年以(yǐ)来的(de)修复特征(zhēng)。

　　>>M2增速略有回落但仍处高位

　　4月末，M2增速(sù)下行0.3个百(bǎi)分点(diǎn)至12.4％，与我们的预测值完全一致，wind一致预期为12.6％。其(qí)中(zhōng)，财政支出大概率保持前置使得M2仍(réng)具韧性，但(dàn)信(xìn)贷转弱及去(qù)年基数走高使得增(zēng)速回落(luò)。

　　4月(yuè)末M1增速(sù)较前值上行(xíng)0.2个百分点至5.3％，虽然去年基(jī)数上行、今年(nián)4月(yuè)地产销售边际转(zhuǎn)弱，但(dàn)4月末(mò)已进入五(wǔ)一假期，受益于居民(mín)消费、出行活跃度提高，居民储蓄存(cún)款部分转为企业(yè)活(huó)期存款，推(tuī)升M1增速，完全符合我(wǒ)们的预期。M1的主要影响因(yīn)素是企业活期存款，其与消费(fèi)类相关行业的现(xiàn)金流直接关联，由于我们(men)判断居民消费(fèi)、购房活动修复(fù)是(shì)渐(jiàn)进的，幅度可能相对较弱(ruò)，预计M1增(zēng)速大概率逐步上行，但速度较(jiào)为(wèi)缓慢。

　　4月(yuè)末M0同比增速(sù)10.7％，较前值回落0.3个百分点，仍处(chù)高(gāo)位(wèi)，这与(yǔ)2020年、2022年表现相似，体现经(jīng)济修复的结构性失衡(héng)，三四线(xiàn)城(chéng)市(shì)及农(nóng)村地区经济改(gǎi)善略弱，导(dǎo)致持(chí)币需求增加。

　　>>居民超额储蓄(xù)仍在(zài)继续积累(lèi)

　　我们想继续(xù)提(tí)示居民超(chāo)额储蓄仍(réng)在继续(xù)积累，预计未来(lái)较难(nán)大量释放至消费、购房。结合(hé)4月居民存款数据，我们估算的(de)2020年-2023年4月我国居民超额储蓄(xù)体量已增(zēng)长(zhǎng)至6.46万亿，相较(jiào)上月继(jì)续增加约5000亿元(yuán)，相比(bǐ)去年末则已大幅增加了1.61万(wàn)亿，也就是说，即(jí)使(shǐ)疫情(qíng)因素消(xiāo)退，居民仍在(zài)积累超额储蓄，这(zhè)符合我们此前的判断。我们认为，经济结构转(zhuǎn)型升级是导致居(jū)民(mín)对未(wèi)来收(shōu)入(rù)预期悲(bēi)观的根本性(xìng)原因(yīn)，疫情(qíng)在一定程(chéng)度上掩盖了其影(yǐng)响，也因此居民超额(é)储蓄的释放将(jiāng)是一个较为(wèi)缓慢的过程。

　　4月人民币存款减少(shǎo)4609亿元，同比多减(jiǎn)5524亿元。其中，住户存款减(jiǎn)少(shǎo)1.2万(wàn)亿元，非金融(róng)企业(yè)存款减少1408亿元，财(cái)政(zhèng)性(xìng)存款增加5028亿元，非银行业金融机构存(cún)款增加2912亿元。

　　虽然居(jū)民存款大(dà)幅回落，但我们认为主要(yào)是(shì)由于季节性(xìng)，这(zhè)与银行(xíng)季(jì)末冲存(cún)款、季初居民(mín)存款资金重新流(liú)入理财产品相关(guān)；同时，今年(nián)也受假期影响，4月末已进入五一假(jiǎ)期，居民消费活动使得储蓄(xù)得到部分释放（另一(yī)个(gè)角度观(guān)察(chá)，4月受企业缴税影响(xiǎng)，也(yě)是企业存款的(de)季(jì)节性小月，但今年4月(yuè)企业存款(kuǎn)增加1408亿元(yuán)，高于前两年，我们认为就是受五一(yī)假期影响(xiǎng)，与M1增速上(shàng)行(xíng)相呼应）。但总体看(kàn)，4月居民储(chǔ)蓄(xù)的回落幅度相对(duì)过往历年(nián)4月并不算大，2021年4月(yuè)居民存(cún)款下降1.57万亿，下行幅(fú)度高于今年(nián)。

　　>>预计二(èr)季度货币政策主(zhǔ)要体(tǐ)现(xiàn)结(jié)构性特(tè)征(zhēng)，下半年(nián)有望降准、降息

　　预计一季度信贷的大规模投放或(huò)对后续月份有所透支，二季(jì)度市场对宽(kuān)信(xìn)用的预期波(bō)动或明显加大，可(kě)能形成信用收紧(jǐn)预(yù)期。

　　其(qí)一，今年银(yín)行(xíng)“开门红”意愿(yuàn)较强(qiáng)，并普遍担忧后续利率继续下行带来(lái)的净息差压力，因此倾向于在年初(chū)增加信贷投放，这(zhè)会导(dǎo)致后续的信贷额度在一定程度(dù)上受(shòu)限。

　　其二(èr)，4月末政(zhèng)治局会议对货币(bì)政策(cè)定调是“稳健的货币(bì)政策要(yào)精(jīng)准有力，形成扩大需(xū)求的合力”，政策基调和表述(shù)延续了去(qù)年(nián)底中央经(jīng)济(jì)工作(zuò)会议(yì)的部署(shǔ)，我们(men)认为“精准有力”更加强调货币政策的结(jié)构性发力，即(jí)精(jīng)准滴(dī)灌(guàn)、定向支持。预计二(èr)季度货(huò)币政策将以结构性调控为主(zhǔ)，再贷款仍将发(fā)挥主导(dǎo)作(zuò)用。根据央行(xíng)官方(fāng)数据，截至今(jīn)年3月末(mò)，我国结(jié)构(gòu)性货币(bì)政(zhèng)策工(gōng)具余额68219亿(yì)元，去年末是64465亿元，增加(jiā)了3754亿元。值(zhí)得注意(yì)的是，央行于(yú)1月、2月分别新创(chuàng)设房企(qǐ)纾困专项(xiàng)再贷(dài)款(kuǎn)、租赁住房贷款支持(chí)计划两(liǎng)项结构(gòu)性政策(cè)工具(jù)，额(é)度分别800、1000亿元，新工具均针对(duì)地产领域(yù)，体现维(wéi)稳意图。我(wǒ)们(men)预计央行后续(xù)将(jiāng)继续强化对制造业、科(kē)技、小微(wēi)、绿色(sè)等领域的信贷支持，结构性政策将继续强化使用。

　　其三，去年(nián)5、6、9月在(zài)政策驱动(dòng)下是(shì)信贷(dài)极高值，而(ér)7月(yuè)是极低值，即二、三(sān)季度的相邻月份间的信(xìn)贷(dài)表现波动(dòng)较大，这也(yě)将(jiāng)对今(jīn)年(nián)的(de)各月构成差异化的(de)基数影响。预计(jì)5、6月信贷(dài)同比压力较大，未(wèi)来的三个季度合计(jì)看(kàn)，信贷增(zēng)量(liàng)或(huò)有同比少增，信贷增速(sù)也将是(shì)逐步小幅回落的趋势，预计信(xìn)贷年末增速10.5％，较2022年末回(huí)落0.6个百分(fēn)点(diǎn)。

　　结合我们对全年(nián)信贷体量的判断，我(wǒ)们测算一季度信(xìn)贷增量(liàng)占全(quán)年比(bǐ)重(zhòng)或(huò)高达45％-47％，处于历史极高值(zhí)区间，其中(zhōng)也隐含了对下半年可能(néng)再次降(jiàng)准的判断。由于下半年经济下行及失业压力均(jūn)可(kě)能(néng)加大，降准体(tǐ)现稳增长保就业诉(sù)求，8月起MLF到期量较大，可能有(yǒu)降准(zhǔn)时间窗口。对于降(jiàng)息，预计美联(lián)储可能在四季度进入(rù)降息周期，中美两国基本面差+货币(bì)政策差收敛(liǎn)，我国(guó)将出现国际(jì)收(shōu)支、汇率改善机会，货币政策宽松空间(jiān)进一(yī)步打(dǎ)开，形成降(jiàng)息预期(qī)。

　　对于社融(róng)，预计1月(yuè)社(shè)融9.4％的(de)增速(sù)水平即(jí)为全年低点，在企业(yè)债券、表外票据有望(wàng)同(tóng)比(bǐ)多增的情况下，预(yù)计社融(róng)增(zēng)速(sù)可(kě)维(wéi)持(chí)震荡走升，预计年末升(shēng)至10.3％左右，与(yǔ)名义GDP增速基(jī)本匹配；预计年(nián)末M2增(zēng)速(sù)10.6％，较2022年末的11.8％和2023年4月的12.4％均(jūn)有明显回落(luò)，但仍(réng)明(míng)显高(gāo)于GDP实际增速+CPI增速(sù)。

　　>>风险提示(shì)

　　疫情形势及地产(chǎn)领域风险(xiǎn)加剧，居民消(xiāo)费及(jí)购(gòu)房(fáng)情绪进(jìn)一步恶化，后(hòu)续(xù)宽信(xìn)用(yòng)持续不及预(yù)期。

　　固定布局 工具条上设置固定宽高背景可以(yǐ)设置被包含可以完美(měi)对齐(qí)背景图和文字(zì)以及制作(zuò)自己的模板

未经允许不得转载：市场调查|社会调查|问卷调查|市场执行|店面验收|神秘客|满意度-提供最专业的市场信息咨询服务-宁波信恒新市场信息咨询有限公司 侗族乐器有哪些图片，侗族乐器有哪些种类