5月13日，年(nián)内首只央企主题ETF——华泰(tài)柏瑞(ruì)中证(zhèng)央(yāng)企红利ETF发布公告称，其累计有效认(rèn)购申请份额总额超过20亿份(fèn)发行上限，将启(qǐ)动比例配售。这则小公告体现出市场(chǎng)对这一“中特估”主题(tí)的追捧力度(dù)。

　　实际上，近期围绕着(zhe)“中特估”的行(xíng)情，市场(chǎng)关注度(dù)非常高，5月15日首批3只(zhǐ)央(yāng)企回报ETF发行，更成为这一波“中特估”行情的催(cuī)化剂(jì)。实(shí)际上，早在去年底及今年一季度，一(yī)些基金经理开始调(diào)仓换股“中(zhōng)特(tè)估概念”。

　　目前(qián)“中特估(gū)”资(zī)金面、情绪面(miàn)、估值(zhí)方式等问题成为市场关注焦点，中(zhōng)国基金报采访(fǎng)多位投研人士，解析(xī)“中特估”这(zhè)些焦点问(wèn)题。

　　央企主题(tí)ETF密集上报发行

　　行情催化剂？

　　市(shì)场对“中(zhōng)特估”主题(tí)积极追捧。不(bù)仅华(huá)泰柏瑞中证央企红(hóng)利ETF罕见(jiàn)出现启动“比例(lì)配售(shòu)”情况，今年场内多只“中字头”ETF也持续“吸金”，15只央(yāng)企、国企ETF合(hé)计“吸金”38.56亿元。

　　同时，后续有(yǒu)多只(zhǐ)国央企主题(tí)基金(jīn)发(fā)行，市场对(duì)此充满期(qī)待，如(rú)5月15日就有(yǒu)3只(zhǐ)央(yāng)企回报(bào)ETF，后(hòu)续跟踪(zōng)央(yāng)企科技引领、央企现代能源等ETF也将获批(pī)发行，更有扎堆上报(bào)的央国(guó)企基金在排队(duì)入市。

　　这些(xiē)或成(chéng)为(wèi)这一(yī)波“中特估”行情的催化(huà)剂。

　　融(róng)通(tōng)红利机会基金经理何龙(lóng)表示(shì)，央企ETF发行(xíng)在情绪上是构成催化(huà)因(yīn)素的(de)，近期银行股大(dà)涨的一(yī)个催化因(yīn)素就(jiù)是积极推介相关央企ETF的(de)发行。

　　“随(suí)着央企(qǐ)ETF的发行，和诸多主(zhǔ)题基金的(de)申报发行，我认(rèn)为确(què)实(shí)会(huì)成(chéng)为(wèi)引爆行(xíng)情的催化剂，基本面(miàn)、资金面、政策面都在(zài)向好，下半(bàn)年，中特估有可能独领风骚。”万家基金章(zhāng)恒更是表示。

　　同样，博时基金指数与量化投资部基金经理(lǐ)杨振建就(jiù)表示，近(jìn)期密(mì)集申报(bào)的国央企主题(tí)基金主要涉及(jí)“股(gǔ)东回报”、“科技引领”、“现代能源”几大主(zhǔ)题(tí)，这样的布局可以更好支持(chí)央(yāng)国企(qǐ)的估值重塑。

　　“央企ETF的发(fā)行将成为行情(qíng)进(jìn)一步(bù)上涨的催化剂。去年以来公募基(jī)金发行整体平淡(dàn)，近期多只国央企主题基(jī)金申报和发行(xíng)，行情(qíng)火(huǒ)热下将为市场带来增量资(zī)金，有望推动进(jìn)一(yī)步上涨。”杨振建(jiàn)进一步表示。

　　此外，银华(huá)基金ETF业务总监王帅认为，公募基(jī)金积极(jí)布(bù)局央国企主(zhǔ)题基金，一方面是因为新一轮深(shēn)化国企(qǐ)改革的大幕将拉开(kāi)，叠加(jiā)“中特(tè)估”概念，央国企上市(shì)公司(sī)的投资价值凸(tū)显，该主(zhǔ)题的基金将为投资者提供更(gèng)丰富(fù)的工具以参与(yǔ)到(dào)央国企投资(zī)。另一方面是落实公募基金(jīn)行业高质(zhì)量发展的要求(qiú)，引(yǐn)导更多资(zī)金(jīn)参与央国企改革，更(gèng)好发挥公募基金服(fú)务(wù)资本市场(chǎng)改(gǎi)革、服(fú)务实体经济和国家战略的作用。

　　王(wáng)帅表示(shì)，未来(lái)央企(qǐ)ETF的发行(xíng)将为(wèi)央企(qǐ)相(xiāng)关标(biāo)的和板块带来增(zēng)量资金，提(tí)升交易(yì)活跃度，有(yǒu)望成为中特(tè)估行(xíng)情的(de)催(cuī)化剂(jì)。

　　存量市场中(zhōng)变赛道

　　积极调仓(cāng)换股？

　　2023年以来，市场结构性行(xíng)情明显，中特估(gū)和(hé)人(rén)工智(zhì)能(néng)成为两大明(míng)显的主线，而新能源等前期热门(mén)赛道股(gǔ)冷却，在此背景下，一(yī)些基金(jīn)经理开(kāi)始(shǐ)调仓换股“中特估(gū)概念”。

　　万家基金(jīn)基金(jīn)经理章恒直言，自己目前重点关注(zhù)三大行(xíng)业，火电(diàn)、券商、军工，这(zhè)三(sān)大行业主要(yào)是央企或地方国资所(suǒ)在的行业，民营(yíng)企业占比较少(shǎo三国时期中国有多少人口面积，三国时期中国有多少人口和面积)。

　　“首(shǒu)先是基于行业本身基本(běn)面在今年会有(yǒu)重(zhòng)大(dà)的向(xiàng)上变化(huà)的机(jī)会，比如火电(diàn)，会受益(yì)于(yú)煤炭价(jià)格(gé)的(de)下(xià)跌，扭亏为盈；券(quàn)商，会受益于今年市(shì)场成交(jiāo)量的放(fàng)大，盈利大幅增长等。同(tóng)时(shí)，随着国有(yǒu)企业(yè)改革的(de)推进，大概(gài)率这些(xiē)企业会进入一(yī)个提质(zhì)增效、释放业(yè)绩(jì)的过程(chéng)。”章恒(héng)表示，中(zhōng)特估是过去(qù)5年10年改革的成果，是非常(cháng)基本面(miàn)的，和他过去1至(zhì)2年研究投资思路也(yě)非常(cháng)吻(wěn)合(hé)，为在下(xià)半(bàn)年抓住这波中特(tè)估的投资机会做好了(le)准(zhǔn)备。

　　“去年年底已开(kāi)始重视(shì)中(zhōng)特(tè)估的投(tóu)资机会，判断中特估(gū)的(de)机会未(wèi)来三年(nián)分两(liǎng)个阶段。”融通(tōng)红(hóng)利机会基金(jīn)经理何(hé)龙表(biǎo)示(shì)，第一阶(jiē)段也就是今年以数字经济和“一带一路”的(de)主题普(pǔ)涨性机会为主，包括(kuò)低(dī)于(yú)1倍PB、分红收益(yì)率极高的品种，将(jiāng)会迎来普涨性的机会。第(dì)二阶段是未来两年(nián)，在主题性(xìng)机会消散以(yǐ)后(hòu)，基(jī)于(yú)顶层设计对国央经(jīng)营管理(lǐ)价值导向(xiàng)变(biàn)化，我(wǒ)们判断经三国时期中国有多少人口面积，三国时期中国有多少人口和面积(jīng)营成果随(suí)之(zhī)改变是一个慢(màn)变(biàn)量(liàng)，会在未来两(liǎng)年体现在每一个央国企的报表中(zhōng)。

　　何龙强(qiáng)调，目前在挖掘公司经营层(céng)面可能发生(shēng)显著正向(xiàng)变化的个股(gǔ)提前进行布局，比如医(yī)药和消费等行业。

　　其(qí)实一季报已(yǐ)经显露出不少基金(jīn)在(zài)行(xíng)动。国金证券研(yán)究所(suǒ)数据显示，偏(piān)股主(zhǔ)动型(xíng)基(jī)金(jīn)2022年年报前十大(dà)重仓股股票池(chí)中，“中(zhōng)特估”概念占偏股主动型基金持有股(gǔ)票市值比例仅(jǐn)有1.18％。而2023年一季报披(pī)露(lù)的持仓中(zhōng)，“中特(tè)估”概(gài)念占偏股(gǔ)主动(dòng)型基金持(chí)有股票市值比例提高到(dào)4.19％。

　　“中特估”概(gài)念股(gǔ)在偏(piān)股主动型(xíng)基(jī)金(jīn)的(de)持(chí)仓中，占比明(míng)显(xiǎn)提(tí)高。上(shàng)述数据(jù)显示(shì)，根据偏股主动(dòng)型基金2022年报及2023年一季报十大重仓股的数据(jù)，剔(tī)除个股涨跌影响，估计了各基金主(zhǔ)动加仓“中特估”概念股的市值占2022年末(mò)股票总市(shì)值比例，一(yī)季度超过30％的(de)偏股主动型基金主动加仓(cāng)了(le)“中特估”概念股，198只基金在(zài)2022年末不(bù)持(chí)有“中(zhōng)特估”概念股，但在一季(jì)度买(mǎi)入。

　　不仅如此，中信证券数据(jù)统计也(yě)显(xiǎn)示，一(yī)季度(dù)主动偏股型(xíng)公募基金对(duì)港股央国企的持股市值比重达到2019年以来的(de)新高，港股(gǔ)央国企持股总(zǒng)市值占港股持股总市值的比(bǐ)重(zhòng)由(yóu)2022年(nián)四季度的(de)25.1％提升至2023年一季(jì)度的(de)32.9％，远高(gāo)于(yú)2020年低(dī)点时的7.5％。

　　投研上(shàng)加大(dà)力量？

　　构建国央企(qǐ)专门的股(gǔ)票(piào)库

　　可以说(shuō)中国(guó)特(tè)色估值体系(xì)，正深刻(kè)影(yǐng)响(xiǎng)基金公(gōng)司的投研，落实到日(rì)常的投研流程和(hé)实践之中，不少基金公司在加大投研力(lì)量，更有专门(mén)构建(jiàn)国央(yāng)企股票(piào)库(kù)。

　　融通红利机会(huì)基金经理何龙(lóng)就介绍，一方面，从顶层设计(jì)改变研究员过去对国央企的固定(dìng)思(sī)维，需要实(shí)地考察国央企，并且需要利用当前国央企愿意交(jiāo)流的契机，多花(huā)精力去进(jìn)行跟(gēn)踪发现变化。

　　另一方面，融通基金在行动上，要(yào)求研究员将自己所(suǒ)覆盖(gài)行(xíng)业的所有国央企构建(jiàn)专(zhuān)门(mén)的股(gǔ)票库，并进行长(zhǎng)期(qī)跟踪，包括考察其(qí)实地调研的(de)的成果，了解国央企经营(yíng)思路(lù)和财务导向的变化(huà)，结合行业趋(qū)势和特征(zhēng)，寻找价值(zhí)洼地(dì)，发现(xiàn)预(yù)期差。

　　同样的，银华(huá)基金ETF业务(wù)总监王帅也谈到(dào)“认识”上的(de)重视。他表(biǎo)示，通过深入(rù)学习(xí)，对“中特估”有了更深刻的(de)认识：首先要(yào)认识(shí)市场体制机(jī)制(zhì)、行(xíng)业产业(yè)结构、主(zhǔ)体持(chí)续发(fā)展能力等方面所体现的鲜明中国元(yuán)素和(hé)发展阶段特征，“中特估(gū)”应该是(shì)在此基(jī)础上构建的具(jù)有时(shí)代特(tè)征(zhēng)和中国(guó)特色、符合国家战(zhàn)略(lüè)导向的估值体(tǐ)系，而不是(shì)简单套用(yòng)国外的传统估值模型(xíng)。

　　“中特估是一种(zhǒng)新(xīn)的(de)提法，但是这(zhè)个概念(niàn)所涉及(jí)到的(de)行业和公司(sī)，一(yī)直在发生的(de)变化。”万(wàn)家基金经理章恒(héng)表示，万家基金一直(zhí)非(fēi)常关注传统产业的变(biàn)化(huà)，诸(zhū)如(rú)煤炭、金(jīn)融、建筑等多个领域(yù)，因此也是(shì)一(yī)定能够抓住中特估这(zhè)波行(xíng)情的(de)机(jī)会的。同时，随着时(shí)局的变化，也在增加相关行业(yè)的研究力量。

　　此外(wài)，创金合信基金首席经济学家魏(wèi)凤春表(biǎo)示，积极践行中国(guó)特色(sè)的估值(zhí)体(tǐ)系是(shì)资本市场(chǎng)使命，投(tóu)资者(zhě)需要学习领(lǐng)会(huì)并针对原有的估值体系进(jìn)行改造，以适应(yīng)现实的需要。明(míng)确(què)该(gāi)体系的框架(jià)是第一(yī)位(wèi)的(de)工(gōng)作，合理设(shè)置指(zhǐ)标也非常(cháng)重要，投资者的(de)认可和(hé)实施(shī)是(shì)最终该体系能否具备长期价值(zhí)的基础。不(bù)过，他也提(tí)醒，人为的(de)拔估值是很大的(de)认知误区，市场化认可是基本的常识(shí)，不可误(wù)判(pàn)。

　　体现社会(huì)价值与国家战略价值(zhí)

　　新估值方(fāng)式？

　　央(yāng)国企是国(guó)民经济的支柱，国(guó)企央(yāng)企发(fā)展要符合国家战略发展发向，更需要(yào)承担社会公共责任(rèn)等(děng)。而(ér)这些都(dōu)应该(gāi)考(kǎo)虑(lǜ)进估值体系之中，也引发市场关注。

　　多数受(shòu)访的基金经理认为，对(duì)于国央(yāng)企的估值方式要充分体现企业的社会价(jià)值与国家(jiā)战略(lüè)价值，目前已经形成了初(chū)步的企业社会价(jià)值评价体(tǐ)系。

　　“如何定(dìng)价(jià)国(guó)有企业承(chéng)担(dān)社会价值(zhí)、符合(hé)国家战略发展的(de)价值？首要任务就构(gòu)建中(zhōng)国特色的(de)价值评价(jià)体系，改变从(cóng)以私人(rén)股东权益出发，现金流折现为(wèi)主(zhǔ)要(yào)方法的单一价值(zhí)估值体(tǐ)系，转向社会整体价值(zhí)观(guān)念、纳入中国特(tè)色的ESG评(píng)价体(tǐ)系，充分体现企(qǐ)业(yè)的社会(huì)价值与国家(jiā)战略价值。”博时基金指数与量化投资部(bù)基金经理杨振建表示(shì)。

　　杨振建也直言，近年来国(guó)资委指导国内团队(duì)对于中国特色ESG披露与评价(jià)体系不断探索，结合国际通用规则，目(mù)前已经形成了初步的企业(yè)社会价值评价体系，其中包括《企(qǐ)业(yè)ESG披露指(zhǐ)南》、《中央企业上市公司环境、社(shè)会(huì)及治(zhì)理（ESG）蓝(lán)皮书(shū)（2022）》等。

　　银华基金(jīn)ETF业务总监、基金经理王帅(shuài)也认为，“中特估”应该(gāi)是注重(zhòng)企业价值(zhí)的(de)可持续估值，要(yào)重(zhòng)视股东(dōng)、员(yuán)工和社(shè)会(huì)责任等要素对企业稳健成长的重(zhòng)大意义，重视(shì)稳定的现金流(liú)、持续增长的(de)盈利、科技创新对(duì)提升(shēng)企业内在(zài)价值的积极作用，这(zhè)样有利于(yú)提高(gāo)估值定价(jià)模(mó)型的科学性和(hé)有效性。

　　“在指(zhǐ)数(shù)编(biān)制、策略构(gòu)建等实务工作中，都(dōu)有成熟的量化指标可以使用，包(bāo)括净资(zī)产收(shōu)益(yì)率、营业现金比率、资产(chǎn)负债率、研发经费投入强度(dù)等等。”王(wáng)帅也(yě)表示。

　　嘉实金融精(jīng)选基金(jīn)经理李欣更细致(zhì)分析在估值思维(wéi)、估值结论、估值判(pàn)断(duàn)上有变化，尤其(qí)是估值的方法和(hé)指标上，他认为其包括产业链上下游的衡量、全要(yào)素成本等，以及在(zài)纵(zòng)向和(hé)横(héng)向上的研究，强调政策优惠、产(chǎn)业发展、市场竞争力和(hé)可持续(xù)发展等各种因素(sù)与(yǔ)企(qǐ)业价值(zhí)的关(guān)系(xì)。这(zhè)些因素在(zài)对估值结论(lùn)和判(pàn)断的影(yǐng)响(xiǎng)上，也使得(dé)中国(guó)特(tè)色(sè)的估值体系与传(chuán)统的估值(zhí)体系有所(suǒ)不同。

　　“所以估值思维的变化(huà)，还有(yǒu)估(gū)值结论和估值(zhí)判断的变化，都是为了更好地适(shì)应中(zhōng)国的市场(chǎng)和经济特点，提供更精准、更合理的企业估值信息。”李(lǐ)欣表示。

　　不(bù)过，创金合信基(jī)金首席经济学(xué)家魏凤(fèng)春直(zhí)言，这需要在实(shí)践中进行(xíng)探索，目前尚(shàng)没有公认的(de)指标可以(yǐ)使用。

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