来源：梁中华宏观研究

　　·概 要 ·

　　美联储如期加(jiā)息25BP，并(bìng)按计划(huà)缩表。坚持加(jiā)息的关键仍(réng)是(shì)通胀压力太大。

　　本次美联储(chǔ)声明较(jiào)3月有(yǒu)何变化？第一，重申经济(jì)依然稳健，表(biǎo)述修(xiū)改为“一季(jì)度(dù)经济温(wēn)和(hé)增长，就业强劲，失(shī)业率(lǜ)在低位”。第二，重申美国银(yín)行稳健(jiàn)，明(míng)确(què)银行风(fēng)险导致家(jiā)庭和企业信贷的收紧。第三，重申通胀压力，“通货膨胀(zhàng)仍然很高，委员会仍(réng)然高度关注通货(huò)膨(péng)胀风险”。第四，修改货币政策表(biǎo)述，重申(shēn)“委员会评(píng)估货币政策的滞后影响(xiǎng)”，删(shān)除“委员会预(yù)计一些额外的政策紧缩可能是适(shì)当(dāng)的(de)”。

　　鲍威尔(ěr)有(yǒu)何表态？关于经济，认为经济可能面临(lín)来自(zì)紧缩信贷的阻力，其影响(xiǎng)还需要时间(jiān)来体现；预计美国(guó)经济温(wēn)和增长，有可能避(bì)免衰退，或者是温和衰(shuāi)退。关于加息，本(běn)次(cì)加息依然是共识；认为原则(zé)上(shàng)不需要(yào)利(lì)率提高(gāo)那么高，正在评估是否达到限制性水平(píng)，认(rèn)为或已经达到（或已经接(jiē)近达到）。关(guān)于降息(xī)，强(qiáng)调劳动力市场在走弱，但依然强劲，薪资水平仍高；通胀有所(suǒ)缓(huǎn)和，但依然高企(qǐ)，远(yuǎn)高于目标(biāo)，降(jiàng)低通胀仍需较长时间(jiān)，当前降息并不合适。关于(yú)银行和(hé)债务上限，强调地区性银行发挥非(fēi)常重要(yào)的作用，不希望(wàng)大型银行进(jìn)行大规(guī)模(mó)收购，银行(xíng)业总(zǒng)体上(shàng)有所改善，美国银行(xíng)系统(tǒng)健(jiàn)康且具有弹性。强调应及(jí)时提(tí)高债务上限。

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　　如期加息25BP

　　如(rú)期(qī)加(jiā)息25BP。2023年5月(yuè)3日(rì)，美联储(chǔ)5月FOMC会议决定(dìng)加息(xī)25BP，上调联邦(bāng)基金(jīn)利率区间(jiān)至5.0％-5.25％，利率回升(shēng)至2006年6月以(yǐ)来(lái)的高点。此外，上调准备金余额利率（IORB）至5.15％，上调隔夜逆(nì)回购利率（ON RRP）至5.05％，上(shàng)调主要信(xìn)贷利率(lǜ)至5.25％，上调隔夜回购利率(lǜ)至5.25％。

　　按(àn)计划缩表，美联储(chǔ)将继续减持(chí)美国国(guó)债、机构(gòu)债务和(hé)机构抵(dǐ)押贷(dài)款支持证(zhèng)券，上限(xiàn)为950亿美(měi)元（600亿美元国债和350亿美元家里可以养菊花吗吉利吗，菊花放家里是否不吉利(yuán)MBS）。

　　我们认为，美联储坚(jiān)持加息的关键(jiàn)仍(réng)在于通胀压力较大。例如，3月美国核心通胀季调环比仍在0.4％的高位，且已经连续4个月处(chù)于高位(wèi)；核(hé)心通(tōng)胀(zhàng)年化(huà)同比(bǐ)也仍在4.9％，边际上(shàng)并没(méi)有(yǒu)明(míng)显降温。本轮加息是80年代以(yǐ)来最快的一次(cì)，10次便累(lèi)计(jì)加息500BP。

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　　加息或将结束

　　从(cóng)声明来看，与(yǔ)2023年3月相(xiāng)比有哪些变化？

　　关于经济方面，重申经济依然稳健。不过表述修改为“1季(jì)度经济(jì)活动以适度的速度增(zēng)长，最近几个(gè)月(yuè)就(jiù)业增长强(qiáng)劲，失业(yè)率(lǜ)保持在(zài)低位”。

　　关于(yú)通胀方面(miàn)，重申(shēn)通胀压力。“通货膨胀(zhàng)仍然很高”、“委(wěi)员会仍然高度关注通货膨胀风险”、“致力于(yú)恢(huī)复2％的通胀目标”。

　　关于加息方面，或将停(tíng)止(zhǐ)加息。重申委员会将评(píng)估货币政策的滞后影(yǐng)响，“在确定额外(wài)的(de)政策(cè)紧(jǐn)缩在多大(dà)程度上适合(hé)于随着时间的(de)推移将通货膨胀率恢复到2％时(shí)，委员会将考虑(lǜ)货币政策的累(lèi)积紧缩，货(huò)币政(zhèng)策影响经(jīng)济活动和通货膨胀的滞后，以及经济和金融发展”。重点(diǎn)是(shì)删除了“委(wěi)员会(huì)预计，一些(xiē)额(é)外的(de)政策紧缩可(kě)能是(shì)适当(dāng)的，以实(shí)现一(yī)种货(huò)币(bì)政(zhèng)策立场”，表(biǎo)明(míng)美联储加(jiā)息(xī)或(huò)将结束。

　　关于银行风险，重申美国(guó)银(yín)行(xíng)稳健。“美国银行体(tǐ)系稳健(jiàn)且(qiě)富有(yǒu)弹(dàn)性”；明(míng)确银行风险导致(zhì)了家庭和企业信贷的收紧（上一(yī)次表(biǎo)述为(wèi)“可能(néng)”），重申这(zhè)对经济、就业和通胀(zhàng)的影响存在不确定性，“家庭和企(qǐ)业(yè)信(xìn)贷条(tiáo)件收紧可(kě)能(néng)会拖累(lèi)经济(jì)活动、就(jiù)业(yè)和通(tōng)胀，这些(xiē)影响的程度(dù)仍不确定。”

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　　鲍威尔(ěr)有何(hé)表态？

　　关于(yú)经济，仍期待“软(ruǎn)着陆”。美(měi)联储主席鲍(bào)威尔认为，经(jīng)济可能面临来自紧(jǐn)缩(suō)信贷的阻力(lì)，其影响还需要(yào)时间来体现(xiàn)（尤其是住房和投资领(lǐng)域(yù)）。不过明确指出，如果美国(guó)出现经济衰(shuāi)退，希(xī)望(wàng)是温(wēn)和的；强调，美国可能(néng)会出现(xiàn)轻微(wēi)的(de)经济衰退。

　　关(guān)于加息，或已经达(dá)到(dào)限制(zhì)性水(shuǐ)平。美(měi)联储(chǔ)在3月议息会议时，就(jiù)已(yǐ)经在讨论停止加息的问题；不过，鲍(bào)威尔指出(chū)本次加息依然是共(gòng)识，所有人全(quán)票(piào)通(tōng)过，一些政策制(zhì)定(dìng)者(zhě)谈到(dào)停(tíng)止(zhǐ)加(jiā)息，但不是本次(cì)会议。

　　对(duì)于未来利率终点的(de)问题(tí)，鲍威尔认为原(yuán)则上不需(xū)要利率提高那么(me)高，正在评估是(shì)否达到限制(zhì)性水平，认为或已经达到了限(xiàn)制性水(shuǐ)平（或已经接(jiē)近(jìn)达到），也就(jiù)意(yì)味着也许可(kě)以暂(zàn)停加息了。后(hòu)续政策变化的关(guān)键仍是(shì)审(shěn)视(shì)数据(jù)，尤其是通胀。

　　关于(yú)降息，当前并不(bù)合适。鲍威尔(ěr)强调，美国(guó)劳动力市场在走弱，但依然(rán)强(qiáng)劲，失业率(lǜ)仍在低位，薪(xīn)资水(shuǐ)平仍高，高(gāo)于2％的(de)通(tōng)胀水平(píng)。整(zhěng)体通胀有所缓和，但依(yī)然(rán)高企，远高于(yú)目标水平，降低通胀仍需较长(zhǎng)时间(jiān)，当前降息并不合适(shì)。

　　关于银行风险(xiǎn)，鲍威(wēi)尔强(qiáng)调地区性银行发挥非常重要的(de)作(zuò)用，不希(xī)望(wàng)大型银行进(jìn)行(xíng)大规模收购，银行(xíng)业总体上有所改善(shàn)，美国银(yín)行系统健康且具有弹性。银行危机的(de)影响(xiǎng)程度目前尚不(bù)确定。

　　关(guān)于债务上限风险，鲍威(wēi)尔强调(diào)应及时提高债(zhài)务(wù)上限(xiàn)，如(rú)果(guǒ)没(méi)有达(dá)成(chéng)债务协(xié)议(yì)，经济后(hòu)果“高度不确定”。此前(qián)，美国财政部长耶伦(lún)也强调(diào)，如果(guǒ)国会不尽早采取行动提高债务上限，美(měi)国可能最早于6月(yuè)1日出(chū)现债务违约(yuē)。

　　由于美(měi)联邦政府(fǔ)触及31.4万(wàn)亿美元的法定举债(zhài)上限，美国财政部于今年1月宣布采取(qǔ)特(tè)别措(cuò)施，避(bì)免联邦(bāng)政(zhèng)府(fǔ)发生债(zhài)务(wù)违约。美国国会预算办公室(shì)5月1日(rì)发布的最新报告显(xiǎn)示(shì)，美国在(zài)6月初(chū)耗(hào)尽资金的风(fēng)险较之前更高。

　　往前看，美(měi)国(guó)银行(xíng)风险演变成系统性风险的概率或有(yǒu)限(xiàn)，但中小银行破产或依然会出现。目前市场(chǎng)依然预期美联储6-7月维持利率水平不变，9月(yuè)开始降息（概率达70％），年内至少降息50BP（概率达90％）。我们认为，美国经(jīng)济虽在下滑(huá)，但依(yī)然有韧性(xìng)；美国(guó)通胀压力仍(réng)大，年内(nèi)降息概率或较低(dī)。

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