5月13日，年内首只(zhǐ)央企主题ETF——华泰(tài)柏瑞中证央企红利ETF发布(bù)公告称，其累计(jì)有效认购申请份额(é)总(zǒng)额超过20亿份发行上限，将启动比例配售。这则小公告体现出市场对这一(yī)“中特估”主题的追捧力度。

　　实(shí)际上，近期围绕着“中特(tè)估”的行情，市场(chǎng)关注度非常高，5月15日首批3只央企回报ETF发行，更成为这一波“中特(tè)估”行(xíng)情的催(cuī)化剂(jì)。实际上，早在去年底及今(jīn)年一季度，一些(xiē)基金经理开始调仓换股“中特(tè)估概念”。

　　目前“中特估”资金(jīn)面、情(qíng)绪面、估(gū)值(zhí)方(fāng)式(shì)等问题成为市场关注焦(jiāo)点(diǎn)，中(zhōng)国基金(jīn)报采(cǎi)访多位投(tóu)研人(rén)士，解析“中特估”这些焦点问(wèn)题。

　　央企主(zhǔ)题ETF密集上报发行

　　行情(qíng)催化剂？

　　市场对“中特估(gū)”主题积极追捧。不仅(jǐn)华泰柏瑞(ruì)中证央企红利(lì)ETF罕见出现(xiàn)启动“比例(lì)配(pèi)售”情况，今(jīn)年场内多(duō)只“中字头”ETF也持(chí)续“吸金”，15只(zhǐ)央企、国企ETF合(hé)计“吸金(jīn)”38.56亿(yì)元。

　　同时，后续有多(duō)只国央企主题基(jī)金发行，市场对此充满期待，如5月15日(rì)就有3只央企(qǐ)回(huí)报ETF，后续跟踪央企科技引领、央企现代能源(yuán)等ETF也(yě)将(jiāng)获批发行，更有扎堆上报的央国企基(jī)金(jīn)在排队入(rù)市。

　　这些或成(chéng)为(wèi)这(zhè)一波“中(zhōng)特估”行情的催化剂。

　　融通红利机(jī)会基金经理何(hé)龙表示，央企ETF发行(xíng)在情绪上(shàng)是构成催化因素的，近(jìn)期银行股大涨的一个催化因素就是积极推(tuī)介相关央企ETF的发(fā)行。

　　“随着央企(qǐ)ETF的发行，和诸(zhū)多主(zhǔ)题基金(jīn)的(de)申报(bào)发行，我(wǒ)认(rèn)为确实会成为引爆行情的催化(huà)剂，基本面、资金面(miàn)、政策面都在(zài)向好，下半年，中特估有可能独领风(fēng)骚。”万家基金章(zhāng)恒更是(shì)表示(shì)。

　　同样，博时基金指(zhǐ)数与量化投资(zī)部基金经理杨振建就表示，近期密集申报的国央企主题基金主要涉及“股东回报”、“科技(jì)引(yǐn)领”、“现代能源”几大主题(tí)，这样的布局(jú)可(kě)以更好支持央国企的估值重(zhòng)塑。

　　“央企ETF的发行将成(chéng)为行情(qíng)进(jìn)一步上涨的催化剂。去年以来公募基金发行整体平淡，近期多只国央企(qǐ)主(zhǔ)题(tí)基金(jīn)申报和发行，行情火热下将为(wèi)市场带来增量资金(jīn)，有(yǒu)望推动进一步上涨(zhǎng)。”杨振建进一步(bù)表示。

　　此外(wài)，银华基(jī)金ETF业务总(zǒng)监王帅认(rèn)为(wèi)，公募基金积极布(bù)局央国(guó)企主(zhǔ)题基金，一方面是(shì)因为新一轮深化(huà)国企(qǐ)改革的大幕将拉(lā)开(kāi)，叠加“中(zhōng)特估”概念，央国企上市公司的投资价值(zhí)凸显，该主题的基金(jīn)将(jiāng)为投资者(zhě)提供更(gèng)丰(fēng)富的工具以参与到(dào)央(yāng)国企投资。另一方(fāng)面是落实公(gōng)募基(jī)金(jīn)行业高(gāo)质(zhì)量(liàng)发展的要求，引导(dǎo)更多资金参与央国企(qǐ)改(gǎi)革，更(gèng)好发挥公募基金服务资本市(shì)场改革(gé)、服务实(shí)体(tǐ)经济和(hé)国家(jiā)战略的作用。

　　王(wáng)帅表示，未来央企ETF的发行将为(wèi)央企相关标(biāo)的和板块带来增量资(zī)金(jīn)，提升交易活跃度，有(yǒu)望成为(wèi)中特估(gū)行情的催化剂。

　　存量市(shì)场中(zhōng)变赛道

　　积极(jí)调仓换股(gǔ)？

　　2023年以来，市场结构性(xìng)行(xíng)情明显，中特(tè)估和人(rén)工智能(néng)成为两大明显的主线，而新(xīn)能源(yuán)等(děng)前期热门(mén)赛道股冷却，在(zài)此背景下，一些基(jī)金经理(lǐ)开始调仓换股“中特估(gū)概念(niàn)”。

　　万家基金基金经理章(zhāng)恒直言，自(zì)己目前重点关注三(sān)大行(xíng)业，火电、券(quàn)商、军工(gōng)，这三大行(xíng)业(yè)主要是央企或地方国资所在(zài)的行业，民(mín)营企业占比较少。

　　“首先是基于行业本身(shēn)基本面在今年(nián)会有重大的(de)向上(shàng)变化的(de)机会，比如火电，会受(shòu)益于(yú)煤(méi)炭价格的下跌，扭(niǔ)亏为盈；券商，会受益于今年(nián)市场成交(jiāo)量(liàng)的放(fàng)大，盈利(lì)大幅增(zēng)长等。同(tóng)时，随(suí)着国有企业改(gǎi)革的(de)推进，大概(gài)率这(zhè)些企业会(huì)进入一个提质增效、释放业绩的(de)过程(chéng)。”章恒表(biǎo)示，中特估是过(guò)去(qù)5年10年改革的(de)成果，是(shì)非常基本面的，和他过(guò)去1至2年(nián)研(yán)究投资思路也非常吻合，为在(zài)下半年抓住(zhù)这波中特估(gū)的投资机会做(zuò)好了准备。

　　“去年年底已开始重视中特估的投资(zī)机会，判断中特估(gū)的机会(huì)未来(lái)三(sān)年分两个阶段。”融通(tōng)红利机(jī)会基金经理(lǐ)何龙表(biǎo)示，第(dì)一阶段也就是今年(nián)以数(shù)字经济和“一带(dài)一路”的主题普涨(zhǎng)性机会为主，包括低(dī)于1倍PB、分红(hóng)收益(yì)率极高(gāo)的品(pǐn)种，将(jiāng)会(huì)迎来(lái)普涨性的(de)机会。第二阶(jiē)段是未来两年，在(zài)主题性机会消散以后，基于顶层(céng)设计(jì)对国央经营管理价值导向(xiàng)变化，我们判(pàn)断经营成(chéng)果随之改变是一个(gè)慢变量，会在未(wèi)来两年体(tǐ)现(xiàn)在(zài)每(měi)一个央国企(qǐ)的(de)报表中。

　　何龙强(qiáng)调，目前在(zài)挖掘公司经营层面可能发生显著正向变化的(de)个股(gǔ)提前进(jìn)行布局，比如医药和(hé)消费等行业。

　　其实一季报已经显露出不(bù)少基金在(zài)行动。国金(jīn)证券研究所数据显示(shì)，偏股(gǔ)主(zhǔ)动(dòng)型(xíng)基金(jīn)2022年年报前十大重仓(cāng)股股(gǔ)票池(chí)中，“中特(tè)估”概念(niàn)占偏股主动型基金持有股票市值比例(lì)仅有(yǒu)1.18％。而2023年(nián)一(yī)季报(bào)披露的持仓中，“中特估”概念占偏股主动(dòng)型基金持(chí)有(yǒu)股票(piào)市值比例提高到(dào)4.19％。

　　“中特估”概(gài)念股在偏股主动(dòng)型基金的持仓中(zhōng)，占(zhàn)比明显提高(gāo)。上述数据显示(shì)，根据偏(piān)股主(zhǔ)动型基(jī)金2022年(nián)报及(jí)2023年一(yī)季报十大重仓股(gǔ)的数据，剔(tī)除个股涨跌影响，估计了(le)各基金(jīn)主动加仓(cāng)“中特估”概念股的市值占2022年末股票总(zǒng)市值比例，一(yī)季(jì)度(dù)超过30％的偏(piān)股主(zhǔ)动型基金(jīn)主动加仓了“中特估”概念股(gǔ)，198只基(jī)金在2022年末不持(chí)有“中特(tè)估(gū)”概念(niàn)股，但在一季度买(mǎi)入。

　　不仅如此，中信(xìn)证(zhèng)券数据统计也显示，一季度主动偏股型公募基金对港股央国企(qǐ)的(de)持股(gǔ)市(shì)值比重达到2019年以(yǐ)来的新高，港(gǎng)股(gǔ)央国(guó)企持股总市(shì)值(zhí)占港股持(chí)股总市值的比重由2022年四季度的25.1％提升至2023年一季度(dù)的32.9％，远高(gāo)于2020年低点时的7.5％。

　　投研(yán)上加大力量？

　　构建国央企专门(mén)的股票库

　　可(kě)以说中国(guó)特色估(gū)值(zhí)体(tǐ)系，正深刻影响(xiǎng)基金(jīn)公司的投研，落实到日常的投(tóu)研流程和实践之中(zhōng)，不少基(jī)金(jīn)公司在(zài)加大投(tóu)研力(lì)量，更有专门(mén)构(gòu)建国央企股票库。

　　融通红利机会基金经理何(hé)龙就介绍，一方面(miàn)，从顶层设计改变研究员过(guò)去(qù)对(duì)国央企(qǐ)的固定思(sī)维(wéi)，需要实地(dì)考察国(guó)姜子牙活了多少岁央企，并(bìng)且需(xū)要利用当前国央企(qǐ)愿意(yì)交流的契机，多花(huā)精力去进行跟踪发现变化。

　　另一方(fāng)面，融通(tōng)基金在行动上，要(yào)求(qiú)研究员(yuán)将(jiāng)自己所覆盖行业(yè)的所有国(guó)央企构建专门的股票库，并(bìng)进(jìn)行长期跟踪，包括(kuò)考察其实地调研(yán)的的(de)成(chéng)果，了解(jiě)国央企(qǐ)经营(yíng)思路(lù)和财务导向的(de)变化，结合行业趋势和特(tè)征(zhēng)，寻找(zhǎo)价值(zhí)洼地，发现预期差。

　　同样(yàng)的，银华(huá)基金ETF业务总(zǒng)监(jiān)王帅也谈(tán)到(dào)“认识”上的重视。他表示，通过深入学习(xí)，对“中特估”有了更(gèng)深刻的认(rèn)识：首(shǒu)先要认识市场体制机制、行业(yè)产业结构、主体持续发展能力等(děng)方面所(suǒ)体现(xiàn)的鲜(xiān)明(míng)中国元素和发展阶段特(tè)征(zhēng)，“中特估(gū)”应该是(shì)在此基础上构建的具有(yǒu)时代特(tè)征(zhēng)和中国(guó)特色、符合国家战略导(dǎo)向的估值体系，而不是(shì)简单套用国外(wài)的传(chuán)统估值模型。

　　“中特估是(shì)一种新的提(tí)法，但(dàn)是这个概念所(suǒ)涉及到的行(xíng)业和公司，一直在发生的变化(huà)。”万家基金经理(lǐ)章(zhāng)恒表(biǎo)示(shì)，万家基金(jīn)一直(zhí)非(fēi)常关注传统产业的(de)变化，诸如煤炭、金(jīn)融、建(jiàn)筑等多个领域，因此也是(shì)一定能够抓(zhuā)住中特估这波行情的(de)机(jī)会的。同时(shí)，随着(zhe)时局的变化，也在增(zēng)加相(xiāng)关行业的研究力量。

　　此外，创金合信基金首席(xí)经济(jì)学家魏凤春表(biǎo)示，积极践(jiàn)行中国特(tè)色的(de)估(gū)值体(tǐ)系是资本市场(chǎng)使命(mìng)，投资者需要学习领会并针对原有的估值(zhí)体系进行改造，以(yǐ)适应现实(shí)的(de)需要。明确该体系的框(kuāng)架是第一位的工(gōng)作，合理设置指标也非常重要，投资(zī)者(zhě)的认可和实施是最(zuì)终该体(tǐ)系(xì)能(néng)否具备长期价值的基础(chǔ)。不过，他也(yě)提醒，人为的拔(bá)估值(zhí)是很大的认(rèn)知误区，市场化(huà)认可是基(jī)本(běn)的常识，不可(kě)误判。

　　体现社会价(jià)值与国家战略价(jià)值(zhí)

　　新估值方式？

　　央国企是国民经济(jì)的支柱，国企(qǐ)央企(qǐ)发展要符合国家(jiā)战(zhàn)略(lüè)发展发(fā)向，更需要承担社会(huì)公(gōng)共责任等。而这些(xiē)都应该考虑进估值体(tǐ)系(xì)之中，也引发市场关注。

　　多数受访(fǎng)的基金(jīn)经(jīng)理认为(wèi)，对于(yú)国央企的估值(zhí)方式要充分体现企业的(de)社会价(jià)值与(yǔ)国家战略价值，目前已经(jīng)形成了初步的企业(yè)社会(huì)价值(zhí)评价体系(xì)。

　　“如何定(dìng)价国有(yǒu)企业承担社会价(jià)值、符合国家战略发(fā)展的价值？首(shǒu)要(yào)任务就(jiù)构建中国特(tè)色的价(jià)值评价体系，改变从(cóng)以私(sī)人股东权益出(chū)发，现金(jīn)流折现(xiàn)为(wèi)主(zhǔ)要(yào)方(fāng)法(fǎ)的单一(yī)价值估值体系，转向社会整体价(jià)值观念、纳入(rù)中(zhōng)国特(tè)色的ESG评价体系，充分体现企业的社姜子牙活了多少岁(shè)会(huì)价值与(yǔ)国家战略价值(zhí)。”博时基金指数与量(liàng)化投资(zī)部基金(jīn)经理杨振建表(biǎo)示。

　　杨振建也直言，近年来(lái)国(guó)资(zī)委指导国内团队(duì)对于中国特色ESG披露与评(píng)价体系不断(duàn)探索(suǒ)，结合(hé)国际通用(yòng)规则，目(mù)前已经形成(chéng)了初步的企业(yè)社会价值评价体(tǐ)系，其(qí)中包(bāo)括《企业ESG披露指南》、《中央企业(yè)上市(shì)公司环境、社(shè)会及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等(děng)。

　　银华基金ETF业务总监、基金经理王帅也认为，“中特估”应(yīng)该(gāi)是注(zhù)重企业价值的(de)可持(chí)续估(gū)值，要重视(shì)股东、员工(gōng)和社会责任等要素对(duì)企业稳健成长的(de)重大意(yì)义，重视稳定的现金流、持(chí)续增长(zhǎng)的盈利、科技创新对(duì)提升企业(yè)内(nèi)在价值的积极作用(yòng)，这样有利于提高估值定价模(mó)型的科(kē)学性和有效性。

　　“在指数编制、策略构建(jiàn)等实务工(gōng)作中，都(dōu)有(yǒu)成(chéng)熟的(de)量化指(zhǐ)标可以(yǐ)使用，包括净资产收(shōu)益率(lǜ)、营业现金比率(lǜ)、资产负债率、研发经费投入强度等等(děng)。”王帅也表示。

　　嘉实(shí)金融(róng)精(jīng)选基金经理李欣更(gèng)细致分析在估值(zhí)思(sī)维、估值结论、估值判断上有变化，尤其是估值的(de)方法(fǎ)和(hé)指标上，他认(rèn)为其包括产业链上下游的衡量、全要素成本等，以及(jí)在纵向和横向上(shàng)的(de)研究，强调政策优(yōu)惠、产业发展、市场竞争力和(hé)可持续发(fā)展等各(gè)种因素与企业价值(zhí)的关系。这(zhè)些因(yīn)素(sù)在(zài)对估(gū)值结(jié)论和判断的影响(xiǎng)上，也使得(dé)中国特色的估(gū)值(zhí)体系与传(chuán)统(tǒng)的(de)估值(zhí)体系有所不同(tóng)。

　　“所以估值(zhí)思维的变(biàn)化，还有估值结论和(hé)估值判断的变(biàn)化，都是(shì)为了更好地适应中(zhōng)国的(de)市场和经济(jì)特点(diǎn)，提(tí)供(gōng)更精准(zhǔn)、更合(hé)理的企业估值信息(xī)。”李欣表示(shì)。

　　不过，创(chuàng)金(jīn)合信基金首(shǒu)席(xí)经济学家(jiā)魏凤(fèng)春直言，这需(xū)要在实践中进行(xíng)探(tàn)索，目前尚没(méi)有公认的指(zhǐ)标可以使(shǐ)用。

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