文丨明(míng)明 章立聪(cōng) 余经纬

　　跨季结(jié)束后(hòu)资(zī)金(jīn)利率(lǜ)自低(dī)位持续上行(xíng)，即便税期结束，资金利率却仍(réng)未回落，反(fǎn)而(ér)进一步走高。我们认为主(zhǔ)要是源于：①货币政(zhèng)策力度边际转弱；②税期走(zǒu)款叠加(jiā)4月信(xìn)贷(dài)投放(fàng)情况较好，导致银行(xíng)资金融出(chū)意愿与能力降低。③资金较为(wèi)拥挤(jǐ)导致债市敏感度增(zēng)加。考虑假期和月末(mò)因素，预计短期内，资金利率下行空间有限，波动幅度(dù)加大，建(jiàn)议(yì)投资者关(guān)注资金面(miàn)的边际变化，警惕流动性大(dà)幅收紧对债市情绪以及头(tóu)寸管(guǎn)理的影响。

　　▍近期(qī)资金(jīn)利率持续(xù)上行。

　　跨季(jì)结束后资(zī)金利率自(zì)低位持续上行，4月(yuè)18-19日税期(qī)缴款，DR007围绕(rào)2.10％中枢运行(xíng)，然而税期结束后(hòu)却并未回落(luò)，4月21日冲高至2.27％，隔夜(yè)利(lì)率上行幅度更大。从隔夜(yè)利率角度观察，银行与非银机构间流动性分层(céng)现象弱(ruò)化；此外，隔(gé)夜利率与(yǔ)7天(tiān)利(lì)率的期限利(lì)差也明显压缩(suō)，DR001与DR007甚至已(yǐ)经(jīng)倒挂。我们认为(wèi)税期结束，资金不松，主要有以下几点(diǎn)原因：

　　▍其(qí)一，货(huò)币(bì)政策力度边际(jì)转弱。

　　稳(wěn)健的(de)货币政策(cè)坚(jiān)持以我(wǒ)为主(zhǔ)、稳字(zì)当头，保持货(huò)币信(xìn)贷合理增长(zhǎng)，确保利率水平合适，在追求(qiú)经济(jì)提振的同时，也注重防范(fàn)市场过热带来的金融风(fēng)险。在满(mǎn)足广义流动性供需匹配的前提(tí)下，货币(bì)工(gōng)具力度(dù)可能会(huì)有所回摆(bǎi)。从央(yāng)行的具体操作(zuò)上来看，MLF小幅增量续做，逆回(huí)购投放(fàng)低量(liàng)操作，结构性工具“有进(jìn)有退(tuì)”，均预示后续政策将更加“精准(zhǔn)有(yǒu)力”，流动性(xìng)投放趋于谨(jǐn)慎。

　　▍其二，税期走(zǒu)款叠加4月(yuè)信贷投放情况较(jiào)好(hǎo)，导(dǎo)致银(yín)行(xíng)资金(jīn)融出意愿与(yǔ)能力降低(dī)。

　　4月(yuè)18到19日(rì)税期缴款，而(ér)4月(yuè)通常是缴(jiǎo)税大月(yuè)，因此走款可能对银行间(jiān)流动(dòng)性带来了一定(dìng)的(de)压力。此(cǐ)外，参考近期票据利(lì)率走势，预计信贷(dài)增(zēng)速较一(yī)季度将会有所放缓，但4月预计仍将保持同比多(duō)增的态(tài)势。税期缴款叠加(jiā)信贷投放，银(yín)行(xíng)系统整体资金流出，因此向(xiàng)同(tóng)业融出的意愿和能力有(yǒu)所降低。

　　▍其三，资金较为(wèi)拥挤可能(néng)会导(dǎo)致债市脆(cuì)弱性和敏(mǐn)感度增加(jiā)，且投(tóu)资者对于未来(lái)一个月资(zī)金利率上(shàng)行的担忧增加。

　　从质押式回购成交量和我们测算的杠杆率(lǜ)来看，虽然上周受资金收紧影yue是什么意思网络用语，乐是什么意思网络用语响，加(jiā)杠(gāng)杆情绪(xù)有(yǒu)所降温，但(dàn)依然(rán)处(chù)于历史相对积(jī)极的水(shuǐ)平，导(dǎo)致债(zhài)市敏感度增加。此外(wài)投(tóu)资者对货币政策力度以及跨月(yuè)资金面(miàn)情况(kuàng)仍存担忧(yōu)，使得市场上(shàng)对于未来一个月内资(zī)金价格上行的预期更为强烈。

　　▍后市展望(wàng)：五一(yī)假期临近，回购(gòu)资金的(de)期(qī)限被动拉长，利率(lǜ)下行空间有限。

　　月末往往财政(zhèng)集中支出，向市(shì)场释放资金；但(dàn)跨月前(qián)夕银行资金融出意愿一般较低(dyue是什么意思网络用语，乐是什么意思网络用语ī)，预计资金波动幅(fú)度较(jiào)大。对于(yú)债市而言(yán)，短期交易主线或延续(xù)政策(cè)与基本面(miàn)预期交易，预计利率以震(zhèn)荡走(zǒu)势为主，建议投资者关注资金面的边际变化，警惕流动性大幅(fú)收紧(jǐn)对债(zhài)市情(qíng)绪以及头寸管理的影响(xiǎng)。

　　▍风险(xiǎn)提(tí)示：

　　央行货币政策不及预期；经(jīng)济(jì)复苏节奏不及预期；银行间市场流动性过快收紧。

未经允许不得转载：市场调查|社会调查|问卷调查|市场执行|店面验收|神秘客|满意度-提供最专业的市场信息咨询服务-宁波信恒新市场信息咨询有限公司 yue是什么意思网络用语，乐是什么意思网络用语