金融界(jiè)5月27日消息 近日因为昆明国资委(wěi)的(de)一封声明，让城投(tóu)债成(chéng)为关注(zhù)的焦点，当前地方债的规模和(hé)地方政府的偿债能力(lì)已经越(yuè)来(lái)越(yuè)被重(zhòng)视。如何如何处置地方债(zhài)务？

　　中泰证券首席经济学家(jiā)李迅雷(léi)发文称，地(dì)方债包括地(dì)方一般债、专项债和包括城投债在内(nèi)的各种(zhǒng)隐形债，其规模(mó)究(jiū)竟有(yǒu)多大，尚有争议，但增长迅(xùn)猛。包括银行、保险、基金(jīn)等在内的机(jī)构投(tóu)资者是地方债的主要(yào)持有者，他们普遍担心的还是城投(tóu)债务(wù)、非标等地方政府隐形债风险。例如(rú)，近期贵州省(shěng)政府发展研究中心(xīn)提出，“化(huà)债工作(zuò)推进异常(cháng)艰难，仅依靠自身能力已无法得到有效解(jiě)决。”

　　在李迅雷看来(lái)，在土(tǔ)地财(cái)政缩水的背景下，地方政府的财(cái)权与事权不匹配问题又凸显出来。在(zài)我(wǒ)国(gu昆明市属于几线城市，云南最好三个城市ó)政府杠杆(gān)率水平并不算高的前提下，我(wǒ)国地方政府的(de)杠(gāng)杆(gān)率(lǜ)水平确实够高了。需要(yào)调整中央和地方之间债务余额的比例关系。“今后应加(jiā)大(dà)中央政(zhèng)府的发债规模，为(wèi)地(dì)方(fāng)经(jīng)济(jì)减负。”他明(míng)确指(zhǐ)出。

　　李迅(xùn)雷认(rèn)为(wèi)，在当前中国经济转型的(de)关键阶段，维护地方政府的信用，防(fáng)范区域性金(jīn)融风(fēng)险显(xiǎn)得尤为重要(yào)，故在城投公(gōng)司(sī)还没有(yǒu)与政府部(昆明市属于几线城市，云南最好三个城市bù)门完全“脱钩(gōu)”之(zhī)前，城投债的“信(xìn)仰”仍需要保(bǎo)持。

　　李(lǐ)迅雷(léi)建议给予困难省份一定的“托底(dǐ)”支持，在政策上大力度支持地方政(zhèng)府“化(huà)债”。如帮(bāng)助(zhù)地(dì)方(fāng)政府（如城(chéng)投公司的(de)借新还旧）降低债务成本、拉长债(zhài)务期限（非(fēi)债(zhài)券类债(zhài)务展期，如遵义(yì)道桥(qiáo)实践银(yín)行贷款展期），通过政策性银行或商业银行的(de)低息资金来降(jiàng)低债务成(chéng)本，让债务更加容易(yì)滚续。

　　李迅雷(léi)还建议，中(zhōng)央政策(cè)上支(zhī)持地方政府通过出(chū)让国有资产(chǎn)来偿债。他(tā)表示这类典型案例为“茅台(tái)化债(zhài)”：2019年12月、2020年12月茅台集团两次公(gōng)告无偿划转上(shàng)市公司(sī)共计1亿股股份（合(hé)计占贵(guì)州茅台总股本(běn)8％，按当时市价(jià)计(jì)量市(shì)值(zhí)约(yuē)为1600亿元）至贵州国(guó)资。

　　以下文(wén)字(zì)来源李迅(xùn)雷金(jīn)融(róng)与(yǔ)投资（ID:lixunlei0722），原标题《如何(hé)处置(zhì)地方(fāng)债务的辨证思(sī)考(kǎo)》

　　截至2022年(nián)末全国城投有息债(zhài)务54.1万(wàn)亿元

　　城(chéng)投平台成为地(dì)方债(zhài)务主要(yào)体(tǐ)现形式(shì)

　　城(chéng)投债(zhài)是指城投企(qǐ)业公开发行的公司债券和中期票据。按照新预算法(fǎ)、“43号文”出台明(míng)确城投债与地方政府(fǔ)信用脱钩(gōu)，城(chéng)投(tóu)公司定位由地方政府投融资机(jī)构转(zhuǎn)变为市场化运(yùn)营主体，地方政(zhèng)府不再对城(chéng)投债兜底。但(dàn)实际上市(shì)场仍(réng)然把城投债看作由(yóu)地方政府背书的高信用等级(jí)债券。

　　因此城投公(gōng)昆明市属于几线城市，云南最好三个城市司通(tōng)常都是地方政(zhèng)府(fǔ)下设的投融资机构，很难完全独立成为与政府无关的(de)纯市场化(huà)的企业。城(chéng)投(tóu)的债(zhài)务主要(yào)包括(kuò)向银(yín)行借款和发行债券融资这两种(zhǒng)方式，以前一种方式为主，但后一(yī)种债权融资(zī)的规模也(yě)不小，到(dào)2022年末，余额(é)估计(jì)在13万亿元以上。

　　总(zǒng)体看(kàn)，2011年以来，全国城投有(yǒu)息债务快速扩张(zhāng)，每年(nián)增速均保(bǎo)持(chí)在(zài)10％以上，到(dào)2022年末，全国城投有(yǒu)息债务为54.1万(wàn)亿元，相较2011年的6.4万亿元增长了7倍以上(shàng)。

城投(tóu)平台(tái)发(fā)债余额的增长

图片来源：Wind， 中泰证券(quàn)研究所

　　因此(cǐ)，城投平(píng)台(tái)实际上已经(jīng)成为地方债务(wù)的主(zhǔ)要体现形式，规(guī)模明显超过地方(fāng)政(zhèng)府的(de)一般债和(hé)专项债之和(hé)。城(chéng)投平台中，如今，城投平台的债券余额大约(yuē)为(wèi)13.8万亿元，迄今并无违(wéi)约案例，说明城投债仍属(shǔ)于地方政府背书(shū)的高(gāo)等级信用债(zhài)。但是，城投平(píng)台的非标违约情况时有(yǒu)发生，银(yín)行贷款展期、调整(zhěng)还贷方(fāng)式的也比较多。

　　地方政府(fǔ)应确保城投债按时兑(duì)付，不能轻(qīng)易违约

　　当前市场对地方政府债务增(zēng)长和财政收入增速(sù)下降甚(shèn)至负增长的现象普遍担心(xīn)，尤(yóu)其对财力偏(piān)弱的东(dōng)北、中西部(bù)省份(fèn)，城投债的收益率普(pǔ)遍高(gāo)于东部发达省市(shì)。2022年13个省(shěng)土(tǔ)地出让金对政(zhèng)府债务利息覆盖程度不足100％（2021年只有(yǒu)5个），扣除(chú)城投拿(ná)地之后，捉襟见肘的情况更(gèng)加明显。

　　河南的永煤债违约之后(hòu)，对(duì)河南(nán)省乃至全国的(de)信用(yòng)债市场都造成负面冲击，信(xìn)用分层现象(xiàng)加(jiā)剧(jù)，部分经济偏弱区(qū)域被边缘化(huà)。例如青海、云南和天津等(děng)近(jìn)几年(nián)融(róng)资成(chéng)本仍在上(shàng)升；黑(hēi)龙江、贵州2017-2019年融资成本大(dà)幅上升(shēng)，虽然(rán)2020年以来融资成(chéng)本有所下(xià)降，但(dàn)整体降幅相(xiāng)较全国更小。辽宁、广西、吉林(lín)、重庆、陕(shǎn)西、宁(níng)夏和甘肃(sù)2020年(nián)以来城投(tóu)债加(jiā)权平均票(piào)面利率(lǜ)降幅也明显(xiǎn)不如全国。

　　当前在经济复苏不及预期的背景下(xià)，投资者的风险偏好(hǎo)明显下(xià)降。为此，地方(fāng)政(zhèng)府应该(gāi)确保城投债的按时兑付(fù)。因为违约不仅不能(néng)解决债务问(wèn)题(tí)，反而会恶化区域信(xìn)用环(huán)境，导(dǎo)致(zhì)地方国企融资难(nán)、融资贵。从未(wèi)来区(qū)域经(jīng)济发展的角度看，政(zhèng)府部门仍需(xū)要持(chí)续举债来实现经济平(píng)稳增(zēng)长，需要保(bǎo)持(chí)政府(fǔ)信用(yòng)，不能轻易违约(yuē)。

　　建议中央(yāng)大力(lì)度(dù)支(zhī)持地方政府“化债”

　　因此(cǐ)，当前迫切需要增强城投债(zhài)权人的持有信心，首先要确保城(chéng)投债不违(wéi)约，这(zhè)就意味着城投(tóu)公司能够具备低(dī)成本(běn)的借新还旧能力。

　　中央提出(chū)“谁(shuí)家的孩(hái)子谁家(jiā)抱”，意味着对(duì)地方债(zhài)不兜底，但建议给予困难(nán)省份一(yī)定的“托底”支(zhī)持，即在政策上大(dà)力(lì)度支持地方(fāng)政府“化(huà)债(zhài)”，如帮助地方政府（如(rú)城投(tóu)公司的借新还旧）降低债务成本、拉长(zhǎng)债务期限（非债券类债务展期，如遵义道桥实践银(yín)行贷(dài)款(kuǎn)展期），通过(guò)政策性银(yín)行或商业银行的低息资(zī)金来降低债务成本，让债务更加容易滚续(xù)。

　　此(cǐ)外，对(duì)于(yú)地方政府可否通过(guò)出让(ràng)国有(yǒu)资(zī)产(chǎn)来偿债(zhài)方面，也(yě)希望中央(yāng)给予(yǔ)政(zhèng)策上的支持。因为(wèi)今(jīn)年(nián)3月(yuè)1日，国资委在(zài)对政协十三届全(quán)国委员会(huì)第五次会议第00503号提案的答复中表示，将适时出(chū)台(tái)制度规定及操作细则，探索国有权益(yì)份额规范化(huà)退出的有效方式和途径(jìng)，充(chōng)分发(fā)挥有限合(hé)伙企业的(de)优(yōu)势，助力国有企业创新(xīn)发展(zhǎn)。

　　通过出让国有(yǒu)企业股权获得(dé)收(shōu)入(rù)偿还债务(wù)，典型案(àn)例为“茅台化债”：2019年12月、2020年12月(yuè)茅台集团两次公告无偿划转(zhuǎn)上市公司(sī)共计1亿股股(gǔ)份（合计占贵(guì)州茅台总股本8％，按当时市价(jià)计量市值约为1600亿元）至(zhì)贵州国资。

　　在(zài)当前中(zhōng)国经济转型的关键阶(jiē)段，维护地方(fāng)政(zhèng)府的信用(yòng)，防范(fàn)区域性金融风(fēng)险(xiǎn)显得尤(yóu)为重要(yào)，故在城投公司还没有与政府部门完全“脱钩”之前，城投债的“信仰”仍需要保持。

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