《基金经(jīng)理投资笔记》宏观策略系(xì)列

　　把脉经济(jì)周期拐(guǎi)点 实现(xiàn)财富管理(lǐ)升级

　　作者：魏(wèi) 凤 春（博士），创金合(hé)信基(jī)金首席经济(jì)学家

　　　　  罗 水 星（博士），创金合信基金基金经理

　　乱云飞渡仍从容

　　上(shàng)期分(fēn)享中（查看原文），我们(men)提出了(le)5月是乱(luàn)花渐欲迷人眼，一个(gè)大的背景是(shì)市(shì)场(chǎng)进(jìn)入(rù)了战(zhàn)略相持阶段，进攻和防守的理由都不是非常(cháng)清晰(xī)。周末中(zhōng)央发布长(zhǎng)期的产业政(zhèng)策，基调是(shì)清晰的(de)，但那是诗(shī)和远(yuǎn)方，是(shì)战略性的(de)布局，很多(duō)投(tóu)资者更喜欢战(zhàn)术性(xìng)的机会。伯克希尔哈撒韦年度股东大(dà)会(huì)在巴菲(fēi)特的老家(jiā)奥(ào)巴(bā)哈举行，吸引了全球投资者的目光，投资者(zhě)总(zǒng)希望可以从(cóng)中寻找(zhǎo)到投资(zī)的秘诀，价(jià)值投资的(de)道虽相同，但法、术、器是各异的。不仅(jǐn)如此，伯(bó)克希尔决策者对宏观环(huán)境的(de)担忧，对(duì)数字技术(shù)的批(pī)判，很多与会者收获的可能不是清晰的思路，而是在(zài)迷(mí)宫中又多走(zǒu)了一圈(quān)。

　　一、市场陷入僵(jiāng)持阶段(duàn)：Sell in May？

　　港(gǎng)股市场有“五穷(qióng)、六(liù)绝(jué)、七翻身”的说(shuō)法(fǎ)，谨慎的A股投资(zī)者也开始考虑(lǜ)Sell in May,一个(gè)很(hěn)重要的理由(yóu)是(shì)根据惯例，银(yín)行(xíng)保险(xiǎn)等(děng)利好兑现后往往是市场(chǎng)开始调整的开始。A股投资历来是(shì)有(yǒu)季节性的(de)，但这未(wèi)必是(shì)历(lì)史的铁(tiě)律，比如2022年5月市场(chǎng)在新(xīn)的政策基调(diào)下开始全面大反攻。我(wǒ)们需要(yào)因时而变，投资者需(xū)要(yào)考(kǎo)虑到当(dāng)前的市场背景已经(jīng)和之(zhī)前有(yǒu)很大的(de)不(bù)同。当前市场(chǎng)进入(rù)战略僵持阶段的一个重要理(lǐ)由是除了逻辑推演，很(hěn)多重要(yào)问题很(hěn)难用清晰的事实来验(yàn)证。谨慎(shèn)的投资者往往是(shì)见好就收或(huò)者谋定而后动，因此才有(yǒu)了(le)上述的(de)猜测。

　　市(shì)场(chǎng)不清(qīng)楚(chǔ)的地方在哪(nǎ)里呢？

　　第一(yī)，从内部看(kàn)，市场已经提前(qián)交(jiāo)易了政策(cè)的方向，而且今年国内的政策本身也不是大开大(dà)合。新(xīn)出台的政策(cè)更多地在落实上，较少(shǎo)新的提(tí)法(fǎ)。

　　第二，从外部(bù)看，美联储依然在通(tōng)胀(zhàng)、就业数据、金融数据和增长数据(jù)传递(dì)的(de)混乱信息中纠结。

　　第(dì)三(sān)，从投资主(zhǔ)线看，数字经济(jì)和中特(tè)估依(yī)然既有政策、也有业(yè)绩或者有未来预期的业绩(jì)改善(shàn)，但(dàn)短期游戏、传媒、中特估与其他板(bǎn)块分化较为(wèi)极致(zhì)，也(yě)是不争(zhēng)的(de)事实。除了(le)这(zhè)两条主线外，金(jīn)融、消费和公用事业有(yǒu)反弹，但(dàn)难以(yǐ)成为持(chí)续的(de)配置(zhì)主题，新(xīn)能(néng)源崩坏的(de)筹码(mǎ)预期也决定了反弹的脆弱性。

　　第四，从交易行为看(kàn)，投资者(zhě)并(bìng)未形(xíng)成一致预期。随着一季报(bào)的披露，市场阶段(duàn)性发挥了对(duì)盈利现实的(de)定价效率。具(jù)体表现(xiàn)为，业绩出现一定(dìng)修复和表(biǎo)现有韧性的(de)金融、中(zhōng)药、电力、中特估(gū)主题以及TMT中的游戏传(chuán)媒等表现较好，家(jiā)电此前也有一定表(biǎo)现。不过，随着业绩的公布反而出现了一(yī)定的买(mǎi)预(yù)期卖现(xiàn)实(shí)的(de)操(cāo)作。当然，相对而言市场(chǎng)也有定(dìng)价效率不(bù)稳定(dìng)的一面，同样(yàng)是业绩修复或有韧性(xìng)的农林牧渔、新能源和消费板块，整(zhěng)体(tǐ)表现则一般。

　　二、市(shì)场僵持的原因(yīn)：一季报(bào)显示(shì)企业盈利仍(réng)在磨底阶段

　　短期市场的核心矛盾在(zài)于缺乏(fá)特别明显(xiǎn)的(de)亮点，TMT主线前(qián)期超额收益过于显著(zhù)，目前除了游戏、传媒一枝独(dú)秀(xiù)外，其(qí)他TMT细(xì)分领域阶段性有所回调(diào)。中特估相关的基建(jiàn)、银行、石油(yóu)、出版(bǎn)等板块盈(yíng)利(lì)有支撑(chēng)、估值(zhí)也较低，因此在(zài)最近(jìn)市场调(diào)整的时候整体(tǐ)表现较(jiào)好。在(zài)这两条我们看(kàn)好的全(quán)年主线(xiàn)之外，市场部分定价了一季报行情(qíng)，但核心问题在于当前盈利仍处在磨底阶段(duàn)。扣除金融(róng)和两桶油，A股的盈利还在下(xià)滑，这意(yì)味着短期盈利很难撑起A股系统性的行(xíng)情。所以，我们(men)看(kàn)到(dào)这两条主线之外其他业绩尚(shàng)可(kě)的板(bǎn)块，整体(tǐ)反弹的幅度都相对有限。消费的(de)盈利有一定的修复(fù)，而(ér)市场由于前期的悲观情绪(xù)尚未对其定价，这可能蕴含阶段(duàn)性交易机会。

　　三、战略(lüè)性布局是清(q不羡鸳鸯不羡仙下一句，不羡鸳鸯不羡仙,只羡白发苍苍有人牵īng)晰而明确的：政策(cè)关注产业升级和人(rén)的问题

　　近期国内也处于一个会议密集召开的阶段，政治局(jú)会议(yì)、中央(yāng)财经委会议(yì)和国常会相继召开。决策层对于(yú)当(dāng)前(qián)经济复苏动力不(bù)足、复(fù)苏(sū)势头(tóu)不稳的问题(tí)，有着清醒的认识，短期的工作重点(diǎn)是恢复和扩(kuò)大需求(qiú)，但同(tóng)时也明确(què)不会再走老路(lù)——不会通过(guò)低水平的(de)债(zhài)务扩张来刺激经济，而是聚焦实(shí)体(tǐ)经济的(de)产业升级，推进产(chǎn)业智能化、绿色化、融合化。

　　现(xiàn)代产业(yè)体系下的融合发展

　　这次财经(jīng)委会议的一个(gè)新提法是(shì)“坚持(chí)三次产业(yè)融合发展，避免(miǎn)割(gē)裂对立(lì)；坚(jiān)持推动(dòng)传(chuán)统产业转型(xíng)升级，不(bù)能当成‘低端产业’简(jiǎn)单退(tuì)出”，这(zhè)个提法很重要。我(wǒ)们去年底强(qiáng)调接下(xià)来一(yī)段时间的政策需要强调均衡(héng)性和系统性，才能(néng)形成经济发展的合力。卡脖子的(de)领域要重(zhòng)点支(zhī)持和发展，但(dàn)是经济(jì)的运行是(shì)一个完整的系统，生产(chǎn)和消费、实(shí)体(tǐ)经济和金融支撑、高科(kē)技领域和低技术领域、融资-设(shè)计-制造—物(wù)流-销售-服务等各方面需要(yào)协调(diào)发展，大家(jiā)的信心(xīn)慢(màn)慢(màn)恢复、收入慢慢恢(huī)复，才(cái)能够真正把(bǎ)需求拉动起来。不能够(gòu)孤立、片面地理解和执行政策，毕(bì)竟即使是芯(xīn)片这么最高科技(jì)的领域，它的下游需求也主要来自(zì)消费(fèi)电子产品中(zhōng)的(de)手机(jī)、汽(qì)车、智(zhì)能家居等等，没有需(xū)求的拉动，产业的(de)发展就缺乏良性循环的(de)基础。

　　高质量的人才(cái)红利

　　另外，最近政策讨论的(de)一(yī)个重点是人，作为投资(zī)生产拉动核心的(de)企业家、作为(wèi)人力资源(yuán)重(zhòng)点的人才(cái)、承载民族未来的新生(shēng)人口(kǒu)、需要关注的老龄(líng)人口。当前中国的发展(zhǎn)逐渐从资本和(hé)劳动要素拉动(dòng)转(不羡鸳鸯不羡仙下一句，不羡鸳鸯不羡仙,只羡白发苍苍有人牵zhuǎn)向人(rén)力资源拉(lā)动，技术创新成为能否突破内(nèi)外部约束的关键。技(jì)术创新能力(lì)取决于制度保障下的主观能动性，在(zài)经历了过去几年的非常态之后(hòu)，在内外部(bù)不确定性的制约下，如(rú)何让当(dāng)前(qián)每个主体(tǐ)充(chōng)满信(xìn)心、充满(mǎn)主观能动性，是政策的重心。以(yǐ)人工智能为代表(biǎo)的数字经济大发展，有(yǒu)可能能够帮助我们(men)适当(dāng)缩小国际竞争中(zhōng)人力资(zī)源的差(chà)距，这需要从(cóng)一个更高的角度理解人工智能和数字经济(jì)。

　　四、乱云飞(fēi)渡仍从容(róng)：乱(luàn)战之(zhī)后的投资路径

　　5月的市场，看起来是战(zhàn)略(lüè)僵持(chí)阶段(duàn)的乱战。接下来的(de)政策(cè)力(lì)度和效(xiào)果有多大(dà)、盈(yíng)利能否实质性(xìng)的(de)反弹、经济(jì)复苏的斜(xié)率是否面(miàn)临趋缓的压力、海外的潜在风(fēng)险到底有多大、美联储到底下一步面临的是(shì)什(shén)么样的经济(jì)形势(shì)等，投资者希望渐(jiàn)次判断上述(shù)一系列(liè)的重要问(wèn)题的程(chéng)度，并(bìng)据此进行布局。

　　从这个(gè)意(yì)义上讲，5月交易机会(huì)可能更均衡(héng)、但也更脆弱(ruò)，当前可能是(shì)一个布局的好阶段，而未(wèi)必会是收获的阶段。投(tóu)资者需要多一点耐心，风(fēng)浪越大(dà)，下一(yī)次(cì)的鱼越贵。

　　“乱云(yún)飞渡仍从容(róng)”，这(zhè)是(shì)我们从巴菲特历次股东大会上看(kàn)到价值(zhí)投资者很重要的一(yī)个特(tè)质，即我们(men)提倡(chàng)的“道”。市场的乱是暂时(shí)的，随着(zhe)事实的(de)清晰，投资路径也将会非常明确。这个路径，我们从(cóng)产业(yè)视角(jiǎo)做(zuò)了一下梳理(lǐ)，供投资者参(cān)考。

　　具体而言：投资的(de)上(shàng)限是产业现代化，科技(jì)自(zì)主可用，数字(zì)化(huà)、高端化与智能化是明确(què)的诗与远(yuǎn)方，需要进行(xíng)战略布局。投资的下限是避免系(xì)统性(xìng)的(de)风险，在(zài)现(xiàn)代化的(de)产业转(zhuǎn)型中，当前蕴藏(cáng)风险和未来跟不上历史步伐的产业是不能进(jìn)行战略布(bù)局的(de)。投资(zī)的中间状态是周期与消费行业，是(shì)战术性的布局。

　　产业视角(jiǎo)下的投(tóu)资路线图(tú)

　　【了解作者】

　　魏凤春博士，创金(jīn)合信基(jī)金首(shǒu)席经济(jì)学(xué)家，投委会委(wěi)员兼(jiān)秘(mì)书(shū)长，宏观策略配置部总监(jiān)，兼任MOMFOF投研总部总监，南(nán)开大学(xué)经济(jì)学博士(shì)，清华大学管理科学(xué)与工程博士(shì)后。学术研究与(yǔ)教(jiào)学以及宏(hóng)观经济走势、金(jīn)融产(chǎn)品分析等实务领(lǐng)域经验丰富、成果卓著。从业23年以来(lái)，一直(zhí)致(zhì)力于在周(zhōu)期波(bō)动(dòng)的框(kuāng)架内运用财政的视角解构宏(hóng)观(guān)经济的(de)运行，将中国经(jīng)济(jì)看作(zuò)一份(fèn)资产，通过资本资产定(dìng)价的(de)方(fāng)式(shì)来确定(dìng)其价值与(yǔ)风(fēng)险。

　　不羡鸳鸯不羡仙下一句，不羡鸳鸯不羡仙,只羡白发苍苍有人牵罗(luó)水星博士，创金合信(xìn)基金经理、首席宏观(guān)分析师，2022年2月加(jiā)入创金合信(xìn)基金。此前(qián)履职博时基金，负(fù)责宏(hóng)观策(cè)略、宏观政(zhèng)策、大类资产配置与择时研究(jiū)。武汉大学学(xué)士，上海(hǎi)财经大(dà)学经济(jì)学硕士、博士，中(zhōng)国社科院经济学(xué)博士后(hòu)，学(xué)术论文多(duō)发(fā)表于国(guó)际(jì)SSCI英文核(hé)心经(jīng)济学期刊。

未经允许不得转载：市场调查|社会调查|问卷调查|市场执行|店面验收|神秘客|满意度-提供最专业的市场信息咨询服务-宁波信恒新市场信息咨询有限公司 不羡鸳鸯不羡仙下一句，不羡鸳鸯不羡仙,只羡白发苍苍有人牵