文(wén)丨明明 章立聪 余经纬

　　跨(kuà)季结束后资(zī)金(jīn)利(lì)率(lǜ)自低位持续上(shàng)行，即便税期结(jié)束(shù)，资金利率却仍未回落，反而进一(yī)步走高(gāo)。我们认为主要是源于：①货币政策力度边际转弱；②税期(qī)走款叠加4月信贷投放情况较好，导致银行资(zī)金融出(chū)意愿与能力降低。③资(zī)金(jīn)较为(wèi)拥(yōng)挤导致债(zhài)市敏感度增加。考虑假期(qī)和月末因素，预计(jì)短期内(nèi)，资金(jīn)利(lì)率下行空间有限，波动幅度(dù)加(jiā)大，建议投资者关注资金面的边(biān)际变化(huà)，警惕流动性大(dà)幅收紧对(duì身份证号码150开头是哪里的，身份证号150开头的是哪里的)债(zhài)市情绪(xù)以及头寸管(guǎn)理(lǐ)的影响(xiǎng)。

　　▍近(jìn)期(qī)资金利率持续上行(xíng)。

　　跨季结束后资金(jīn)利率(lǜ)自低位(wèi)持续上(shàng)行，4月18-19日(rì)税期缴(jiǎo)款，DR007围(wéi)绕2.10％中枢运行，然(rán)而税期(qī)结(jié)束后却并未回(huí)落，4月(yuè)21日冲高(gāo)至2.27％，隔夜利率(lǜ)上(shàng)行幅度更大。从隔(gé)夜利率角度观察，银行(xíng)与非银机(jī)构间流动(dòng)性分层现(xiàn)象弱化；此外，隔夜利(lì)率与7天利(lì)率的期限利差也明(míng)显压缩，DR001与DR007甚至已(yǐ)经(jīng)倒挂。我(wǒ)们认为税期结(jié)束，资金(jīn)不松，主要(yào)有(yǒu)以下几点原因(yīn)：

　　▍其一(yī)，货币(bì)政策力度(dù)边(biān)际(jì)转弱。

　　稳(wěn)健的货(huò)币政策坚持以我(wǒ)为主(zhǔ)、稳字当头，保(bǎo)持货(huò)币信贷合(hé)理增长，确保利率水平合适，在追求(qiú)经济提振的同(tóng)时，也注重防范市场(chǎng)过(guò)热带(dài)来(lái)的金融风险。在满足(zú)广义流动性供需匹(pǐ)配的前(qián)提下，货币工具力度可能会有所(suǒ)回摆。从央行(xíng)的具(jù)体(tǐ)操(cāo)作(zuò)上来看(kàn)，MLF小幅增(zēng)量续做，逆(nì)回购投放低量操(cāo)作(zuò)，结构性工具(jù)“有进(jìn)有退”，均(jūn)预(yù)示后(hòu)续政策将(jiāng)更加“精准有力”，流动性(xìng)投放趋(qū)于谨慎。

　　▍其(qí)二，税期走款(kuǎn)叠加(jiā)4月信贷投(tóu)放(fàng)情况较好，导致银行资金融(róng)出(chū)意愿(yuàn)与能力(lì)降低。

　　4月18到(dào)19日(rì)税(shuì)期缴款，而4月通(tōng)常是缴税大月，因(yīn)此走款(kuǎn)可能对银行间流动性带来(lái)了(le)一定的压力。此外，参考近(jìn)期(qī)票据利率(lǜ)走势，预计(jì)信贷增速(sù)较一季度将会有所放缓，但4月(yuè)预计仍将(jiāng)保持(chí)同(tóng)比多(duō)增的(de)态势。税期缴款叠(dié)加信贷投放，银(yín)行系统整(zhěng)体(tǐ)资(zī)金(jīn)流(liú)出，因(yīn)此向(xiàng)同业融出的意(yì)愿和能力有所降低。

　　▍其三，资金较为拥挤(jǐ)可能会导致(zhì)债市(shì)脆弱性和敏感(gǎn)度(dù)增加，且投(tóu)资者对于未来一个月资(zī)金(jīn)利(lì)率上(shàng)行(xíng)的(de)担忧增加(jiā)。

　　从(cóng)质押式回(huí身份证号码150开头是哪里的，身份证号150开头的是哪里的)购(gòu)成交(jiāo)量(liàng)和我(wǒ)们(men)测算的杠杆率来看，虽(suī)然上(shàng)周(zhōu)受(shòu)资(zī)金收紧影响，加杠(gāng)杆情绪有所降温，但依然处于历史相对积极的水平(píng)，导致债市敏感度增加(jiā)。此外(wài)投资(zī)者对货(huò)币政(zhèng)策(cè)力度以(yǐ)及跨月资金面(miàn)情况仍存担忧，使得(dé)市(shì)场上对于未来(lái)一个(gè)月内(nèi)资金价格上行的预(yù)期更(gèng)为强烈。

　　▍后市(shì)展(zhǎn)望：五(wǔ)一假期临(lín)近(jìn)，回购资金的期(qī)限被动拉长(zhǎng)，利(lì)率(lǜ)下行(xíng)空间有限。

　　月末往往财政集(jí)中支出，向市场(chǎng)释放资金；但跨月前夕银行资金(jīn)融(róng)出意(yì)愿一般较低，预计资金(jīn)波动幅度较大。对(duì)于债市(shì)而言，短期交易主线(xiàn)或延(yán)续(xù)政策(cè)与(yǔ)基(jī)本面(miàn)预期交易，预计(jì)利率以震荡走势为主，建议投资者关注资金面的边际(jì)变化，警惕流动性(xìng)大幅收(shōu)紧对债市情(qíng)绪以(yǐ)及头(tóu)寸管理的影响。

　　▍风险提示：身份证号码150开头是哪里的，身份证号150开头的是哪里的ong>

　　央行(xíng)货币政(zhèng)策不及预期；经(jīng)济复苏节奏不及预期；银行间(jiān)市场流动性过快收紧。