文(wén)：天(tiān)风宏观宋雪涛/联系人孙(sūn)永乐

　　4月居民(mín)新(xīn)增存(cún)款-1.2万亿，同比多减4968亿元，这是居民存(cún)款在连续13个月同(tóng)比多(duō)增后(hòu)，首次回落。

　　在过(guò)去一年多时间(jiān)里(lǐ)，居民部门积攒了一(yī)大笔超额(é)储蓄。今年这笔超额储蓄能否顺利释放(fàng)对判断经(jīng)济和资本市(shì)场(chǎng)走(zǒu)势(shì)至关重要。这里我们(men)尝(cháng)试回答两个(gè)问(wèn)题。一(yī)是4月居民存款同比多减(jiǎn)是(shì)不是超额储蓄释放的开始(shǐ)？二是这一趋势(shì)能(néng)否(fǒu)延续？

　　对(duì)上述问题(tí)的(de)回答取决于存款(kuǎn)会受(shòu)到(dào)哪些因素的影响。一(yī)般影(yǐng)响居(jū)民存款的主要(yào)有这(zhè)么几种行为(wèi)：可支配收入、消(xiāo)费支出、金融资(zī)产(chǎn)相关收支(zhī)和房地产相关收支。

　　收入增长、消(xiāo)费减少(shǎo)、金融(róng)资产赎回、购(gòu)房减少会推动存款增(zēng)加；反之，收入减少、消费(fèi)增加、认购(gòu)金融(róng)资产、购房增(zēng)加、提前还贷等则会带动存(cún)款回落。

　　2022年居(jū)民存款(kuǎn)同比多增(zēng)7.9万(wàn)亿是居民少消费、少(shǎo)投资(zī)、少(shǎo)购房的结果（详见《超(chāo)额储蓄能(néng)否转化成超额消费》，2022.12.31）。此时虽然居民收(shōu)入增速放(fàng)缓并提前还贷，但因为投资、购房等(děng)下(xià)滑(huá)幅(fú)度更(gèng)大，所以(yǐ)存款(kuǎn)同比大幅(fú)多增。

　　2023年一季度居民存款同比多(duō)增2.1万亿(yì)则是收入修复和理(lǐ)财存款化的结果。

　　一季(jì)度(dù)居民人(rén)均可支配收入(rù)同比增长525元，理财存(cún)续(xù)规模(mó)相比于2022年(nián)末下滑2.6万(wàn)亿(yì)至24.2万(wàn)亿。另外，受银行办理速(sù)度放缓等因素影响，RMBS（个人住房抵押(yā)贷款(kuǎn)支持(chí)证券(quàn)）条件(jiàn)早偿(cháng)率指(zhǐ)数 2 相(xiāng)比于2022年有所回落，即居民(mín)提前还款对(duì)存款的拖累相比(bǐ)于去年(nián)末略有(yǒu)放缓。

　　但是，随着居民消费和购(gòu)房行为修复，其对(duì)存款的支撑力度减弱，一季度人均消(xiāo)费(fèi)支(zhī)出同比增(zēng)加345元（低于收入涨幅）、购(gòu)房支出同比多(duō)增(zēng)1575亿元。但因为(wèi)支撑因素的规模更大，所以存款继续回升(shēng)。

　　4月(yuè)和一季(jì)度最核心的不同在于理(lǐ)财市场(chǎng)的变化。4月居民存款下(xià)滑(huá)可能的原因(yīn)一是(shì)居民存款理(lǐ)财化(huà)；二是提前还贷规模(mó)增加(jiā)。因为居(jū)民收(shōu)入和(hé)消(xiāo)费数(shù)据不足，暂时(shí)无法(fǎ)判断消费(fèi)和收入在4月(yuè)对存款的影响。

　　存款回流理财是4月存(cún)款回(huí)落(luò)的核心原因(yīn)，4月理财存量规模环比增加1.26万亿至25.5万亿，结束了自(zì)去年(nián)10月以来的下行趋势，重回扩张区间。

　　居民增配理财等资产是理(lǐ)财风(fēng)险降低、收(shōu)益回升(shēng)和存款利率下滑共同作用(yòng)的结果(guǒ)。受益于债券市场走强，今年理(lǐ)财市场表现逐步好转，理财产品单位破净率从2022年12月峰(fēng)值的29.2％持续下滑至2023年5月(yuè)12日的4.7％，叠加这一(yī)时期下滑的存(cún)款利率，存款对(duì)居民的吸引力逐渐减弱，而(ér)理财对居民的吸引力则不断增强。

　　从(cóng)5月(yuè)理财规模(mó)上看，随着破净率(lǜ)进一步回落，居民还(hái)在(zài)继(jì)续增配理财产品，存款理财化趋势有望延续。

　　提(tí)前还贷规模扩(kuò)大是(shì)存款下滑的又(yòu)一个原因。4月早偿率月均值(zhí)相比于(yú)2月低点上行(xíng)4.3个百分点，相比(bǐ)于3月上行1.9个(gè)百分点。

　　居民加大提前(qián)还贷力度一是因为首套房(fáng)利率还在下降，居民提前还贷以降低(dī)成本，4月(yuè)沈阳、马鞍山等多地继续降(jiàng)低首套房利率，贝壳研(yán)究院数据(jù)显(xiǎn)示(shì)百城(chéng)首套主流房贷利率平均为(wèi)4.01％，环比3月(yuè)继续回落1个BP。二是(shì)政(zhèng)策(cè)放松(sōng)后，1、2月(yuè)份部分(fēn)积压的还贷(dài)业务在3、4月份办理，这会推动提前还贷(dài)规(guī)模走高。

　　总的来说，随着(zhe)理财市场(chǎng)好转(zhuǎn)，此前因(yīn)居民少消(xiāo)费、少(shǎo)投(tóu)资、少买房等(děng)积(jī)攒下来的超额储蓄已经(jīng)开始部分回流理财市场(chǎng)了，且5月初(chū)这(zhè)一趋势还在(zài)延续。

　　往(wǎng)后来看(kàn)，理财(cái)市场和提前还贷在后(hòu)续几(jǐ)个月(yuè)里(lǐ)或继续成(chéng)为(wèi)超额存款的(de)主要流向。

　　五(wǔ)一旅游人均消费水平(píng)未见明(míng)显改善或部分表明当下(xià)居民消费意(yì)愿依旧偏弱，考虑到超额(é)储蓄的持有(yǒu)分化且并非主(zhǔ)要(yào)来自消(xiāo)费，后续超额储蓄对消费(fèi)的支撑力度依(yī)旧(jiù)偏(piān)弱。（详见《超额储蓄能否转(zhuǎn)化成(chéng)超额消费(fèi)》，2022.12.31）。同时，随着前期积(jī)压的购房需(xū)求逐(zhú)渐释放(fàng)，房(fáng)地(dì)产销售目前已(yǐ)经有(yǒu)走(zǒu)弱迹象，地产短期或不会成为(wèi)超(chāo)储的主要流向(xiàng)。但(dàn)是(shì)因为按揭利率存在(zài)明显(xiǎn)利差，居民(mín)提前还贷行为或将延续。从这(zhè)个角度来看，主要因为(wèi)少买房、少投(tóu)资而积攒下来(lái)的储蓄，在理财市场环境好转和存款利率下滑的(de)背(bèi)景下或(huò)将继续回流到理财市场。

　　1 存款同比增(zēng)速(sù)使用金融机构(gòu)住户存(cún)款余额+4月新增来进行估算

　　2早偿率(lǜ)是指在个人(rén)住(zhù)房抵押贷款中(zhōng)债务人提(tí)前偿付的金额在资产(chǎn)池(chí)未偿(cháng)本金余额的占比

　　风险提示

　　地产销售(shòu)变动超预期，超(chāo)额储蓄(xù)释放弱于预期，理财市场(chǎng)波动(dòng)加大

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