5月13日，年内首只央企主题ETF——华(huá)泰柏瑞中证央企红利ETF发布公告称，其累计有效(xiào)认(rèn)购申(shēn)请(qǐng)份额总额超过20亿份发行上限(xiàn)，将启动比例配售。这则(zé)小公告体(tǐ)现出市场对这一“中特估(gū)”主(zhǔ)题的追(zhuī)捧(pěng)力度。

　　实(shí)际上，近期围绕着“中特估”的行情，市(shì)场关注度非常(cháng)高(gāo)，5月15日首批(pī)3只(zhǐ)央企回报ETF发(fā)行，更成为这一波“中特(tè)估(gū)”行情的(de)催化剂(jì)。实际(jì)上，早在去年底及今年一季度，一些基金经理开始调(diào)仓换股“中特估概(gài)念”。

　　目(mù)前“中特估”资(zī)金面、情(qíng)绪面、估值方式等问题成为(wèi)市场关注焦点，中国基金报(bào)采访(fǎng)多位(wèi)投(tóu)研(yán)人士，解析“中特(tè)估(gū)”这(zhè)些焦(jiāo)点问题(tí)。

　　央企(qǐ)主题ETF密集上报发行(xíng)

　　行情催(cuī)化(huà)剂(jì)？

　　市场对“中特估(gū)”主题积极追捧(pěng)。不仅华泰(tài)柏瑞中证(zhèng)央企红利ETF罕见出现(xiàn)启(qǐ)动“比(bǐ)例配售”情况，今年(nián)场内多只(zhǐ)“中字头”ETF也持续“吸金”，陌上人如玉公子世无双意思是什么，陌上人如玉,公子世无双意思出处15只央企(qǐ)、国企ETF合计(jì)“吸金(jīn)”38.56亿元(yuán)。

　　同时，后(hòu)续(xù)有(yǒu)多(duō)只国央(yāng)企主题基金发行，市场对此充满期待，如5月15日(rì)就(jiù)有3只(zhǐ)央(yāng)企回报ETF，后续跟踪央企科技引领、央企现(xiàn)代(dài)能源等(děng)ETF也(yě)将获(huò)批发行，更有扎(zhā)堆上报的央(yāng)国企基金(jīn)在排队入市。

　　这些或(huò)成为这(zhè)一波(bō)“中特(tè)估”行情(qíng)的催(cuī)化剂。

　　融(róng)通红(hóng)利机会基金经理何龙表(biǎo)示，央企(qǐ)ETF发行在情绪上(shàng)是构成催化(huà)因(yīn)素的(de)，近期银行股大涨的一个催化因素就是积极推介相(xiāng)关央企ETF的发行。

　　“随着央企ETF的发行，和诸多主(zhǔ)题基金(jīn)的申报发行(xíng)，我认为确实会成为(wèi)引爆(bào)行情的催化剂(jì)，基(jī)本面、资金面、政(zhèng)策面(miàn)都在向(xiàng)好，下半年(nián)，中特估有可(kě)能独领风骚。”万家基金章恒更是表示。

　　同样(yàng)，博时基(jī)金指数与量化投资部基金经理(lǐ)杨振(zhèn)建就表示，近期(qī)密集申报的(de)国央企(qǐ)主题基(jī)金(jīn)主要涉及“股东(dōng)回报”、“科技引(yǐn)领”、“现代能(néng)源”几大主题，这样的布局可(kě)以更好支持央(yāng)国(guó)企的估值重塑。

　　“央(yāng)企ETF的发行(xíng)将(jiāng)成为行情进一步上涨的催化(huà)剂(jì)。去(qù)年(nián)以来公募基金发行(xíng)整体(tǐ)平淡，近期多只国央企主题(tí)基金(jīn)申(shēn)报和发行，行情火(huǒ)热(rè)下将为市场带(dài)来增量资金，有望推(tuī)动(dòng)进一步上涨。”杨振建(jiàn)进一(陌上人如玉公子世无双意思是什么，陌上人如玉,公子世无双意思出处yī)步表(biǎo)示。

　　此外(wài)，银华基金(jīn)ETF业务总(zǒng)监王(wáng)帅认为，公募基金积极布(bù)局央(yāng)国企主(zhǔ)题基金，一方(fāng)面是因为新一轮深化(huà)国(guó)企改(gǎi)革(gé)的大幕(mù)将拉开，叠加“中(zhōng)特估(gū)”概念(niàn)，央国企上市公(gōng)司的投(tóu)资(zī)价值凸(tū)显，该主题的基金将为投资者提供更丰富的工具(jù)以参与到央国企投资。另(lìng)一方面是落实公募基金(jīn)行业高质量发展的(de)要求(qiú)，引导更(gèng)多资金参与央国(guó)企改革，更好发挥公募(mù)基金(jīn)服务(wù)资本(běn)市(shì)场改革(gé)、服务实体(tǐ)经(jīng)济和国家战略的(de)作(zuò)用。

　　王帅(shuài)表示，未来央企ETF的(de)发行将为央企相关标的和板块带来增(zēng)量(liàng)资金，提升交易(yì)活跃度，有(yǒu)望(wàng)成(chéng)为中特估行(xíng)情的催化剂(jì)。

　　存量市场中变(biàn)赛道

　　积极调仓换股？

　　2023年以来，市(shì)场(chǎng)结构性(xìng)行情明(míng)显(xiǎn)，中特估和(hé)人工(gōng)智能成为两大明显的(de)主线，而新能源(yuán)等前期热门赛(sài)道股(gǔ)冷(lěng)却，在(zài)此背景下，一些(xiē)基金(jīn)经理开始调仓换股“中特估概念”。

　　万(wàn)家基金基(jī)金经理章恒直言，自己目前重点关注三大行(xíng)业，火(huǒ)电、券商、军(jūn)工，这三大行业主(zhǔ)要是(shì)央企(qǐ)或地方国(guó)资所在的行业，民(mín)营企(qǐ)业占比较少。

　　“首先是基于(yú)行(xíng)业(yè)本身基本(běn)面在今年会有(yǒu)重大的(de)向上变化的机(jī)会，比如(rú)火电，会受(shòu)益于煤(méi)炭价格的下跌，扭亏(kuī)为(wèi)盈；券商，会受益(yì)于今年(nián)市场成交量的放(fàng)大，盈利大幅增长等。同时，随(suí)着国有企业改(gǎi)革的推进(jìn)，大概率(lǜ)这些企(qǐ)业(yè)会进入(rù)一个提(tí)质增效、释放业绩的(de)过程。”章恒表示(shì)，中特估是过去(qù)5年10年改革的成(chéng)果(guǒ)，是(shì)非常基本(běn)面的，和(hé)他(tā)过(guò)去1至2年研究投资思路也非常吻(wěn)合，为在(zài)下半年抓(zhuā)住这波中特估的投资机会做(zuò)好(hǎo)了准(zhǔn)备。

　　“去年年(nián)底已开始重视(shì)中特(tè)估的(de)投资机会，判断中(zhōng)特(tè)估(gū)的(de)机会(huì)未来三年分两(liǎng)个阶段。”融通红利机会(huì)基金(jīn)经(jīng)理何龙表示，第一阶段也就是今年以数字经济和“一带一路(lù)”的主题(tí)普涨性机会为主，包括低于1倍(bèi)PB、分红(hóng)收益率极高的品种，将会迎来(lái)普涨性的机会。第二阶段是未来(lái)两年，在主题性机会消散以后，基于顶层设计对(duì)国央经(jīng)营管理价(jià)值导向变化，我们判断经营成果随(suí)之(zhī)改变是(shì)一个慢变量(liàng)，会在未(wèi)来两年体现在每(měi)一个央国企的报(bào)表中。

　　何龙强调，目前在挖(wā)掘公司经营层(céng)面可能发(fā)生显著正向变化的个股提前(qián)进(jìn)行布局，比(bǐ)如医药和消费等(děng)行(xíng)业。

　　其实一季报(bào)已经显露出不少基(jī)金(jīn)在(zài)行动。国金证券研究所数据显示，偏股主动型基金2022年年报前十(shí)大(dà)重仓股股(gǔ)票池中，“中特估”概念占偏股(gǔ)主(zhǔ)动型基金(jīn)持有股票市值比例仅有(yǒu)1.18％。而2023年一季(jì)报披露的持仓中，“中特估”概念占(zhàn)偏股(gǔ)主动型(xíng)基金(jīn)持(chí)有股(gǔ)票(piào)市值(zhí)比例(lì)提高到4.19％。

　　“中特估”概(gài)念股在(zài)偏股主(zhǔ)动型基金的持仓中，占(zhàn)比明显(xiǎn)提高(gāo)。上述(shù)数据显(xiǎn)示，根据偏股主动型基金2022年(nián)报(bào)及2023年一季报十(shí)大重仓股的数据，剔除个股涨跌影响，估计了各基金主动加仓“中特(tè)估”概念股的市(shì)值占(zhàn)2022年(nián)末股票总(zǒng)市(shì)值比(bǐ)例，一季度超过(guò)30％的(de)偏(piān)股主动型基(jī)金(jīn)主动加仓了“中特估(gū)”概(gài)念股，198只基金在2022年末不(bù)持有“中特估(gū)”概念(niàn)股，但在一季度(dù)买入。

　　不仅如此，中信证券数据统计(jì)也显示(shì)，一(yī)季度主动(dòng)偏股型公募基金对港股央国(guó)企的持股市(shì)值比(bǐ)重达到2019年(nián)以来的新高，港(gǎng)股(gǔ)央国(guó)企持股(gǔ)总市值占港股(gǔ)持股总市值的比重由(yóu)2022年四季(jì)度的25.1％提升(shēng)至2023年一季(jì)度的32.9％，远高于2020年低(dī)点时的(de)7.5％。

　　投研上加大力(lì)量？

　　构(gòu)建国(guó)央(yāng)企(qǐ)专门的股票(piào)库

　　可以说中(zhōng)国特色(sè)估值体(tǐ)系，正深(shēn)刻影(yǐng)响基(jī)金公(gōng)司的投研，落实(shí)到(dào)日常的投研流程和实践之中，不少基金公司在加(jiā)大投研力量，更有专门构建国央企股票库。

　　融通红利(lì)机(jī)会基金(jīn)经理何龙就(jiù)介绍，一方(fāng)面，从顶层(céng)设计改变研究员过去对国央企的固定思维，需要实地考察国央企(qǐ)，并(bìng)且需要利(lì)用当前国央企愿意(yì)交(jiāo)流(liú)的契(qì)机，多(duō)花(huā)精力去进(jìn)行跟踪发现变化。

　　另一方(fāng)面，融通基(jī)金(jīn)在行动上(shàng)，要求研究(jiū)员将自己所覆盖行(xíng)业(yè)的所有国央企构建专门的股票库，并进行长期跟踪，包括考察其实地调研(yán)的的成果，了解国央企(qǐ)经营思路和(hé)财(cái)务导向的变化(huà)，结(jié)合行业趋势和(hé)特(tè)征，寻找价值洼地，发(fā)现预(yù)期差。

　　同样(yàng)的，银(yín)华基金ETF业务(wù)总监王帅也(yě)谈(tán)到“认识”上的重视。他(tā)表示(shì)，通过深入(rù)学习，对“中(zhōng)特估”有了更深(shēn)刻的认识(shí)：首先要认识市(shì)场体制机制、行业(yè)产业结(jié)构、主体持续发(fā)展能(néng)力等方面所(suǒ)体现的鲜明中国元素和发展阶段(duàn)特(tè)征，“中(zhōng)特估”应该是在此基(jī)础上构建的具有时代特征(zhēng)和中(zhōng)国(guó)特色、符(fú)合(hé)国(guó)家(jiā)战(zhàn)略导向的(de)估(gū)值体(tǐ)系，而(ér)不是简单套用国(guó)外的(de)传统(tǒng)估值模型。

　　“中特估(gū)是一种(zhǒng)新的提(tí)法，但是这个概念所涉(shè)及到的行(xíng)业和公司，一(yī)直(zhí)在发生的变化。”万家基金经(jīng)理章恒(héng)表示，万家基金一直非常关注(zhù)传统(tǒng)产(chǎn)业(yè)的变化，诸如煤炭(tàn)、金(jīn)融、建筑等多个领域，因此(cǐ)也是(shì)一(yī)定能够抓住(zhù)中(zhōng)特估这波行情的机会的。同时，随着时局的变化，也在增加相(xiāng)关行(xíng)业(yè)的研究(jiū)力量。

　　此外，创金合信基金(jīn)首席(xí)经济(jì)学家魏凤春(chūn)表示，积极(jí)践行中国(guó)特色的估值体系是资本市场使命，投(tóu)资(zī)者需要(yào)学习领会(huì)并针对原有的估值(zhí)体系进行改造，以适(shì)应现实的需要(yào)。明确(què)该(gāi)体(tǐ)系的框架是(shì)第一(yī)位的工作，合理设置(zhì)指标(biāo)也非常重(zhòng)要，投资者的(de)认可(kě)和实施是最(zuì)终该体系能(néng)否具备长期价值的基础(chǔ)。不(bù)过，他也提醒，人为的拔估值是很大的(de)认知误区，市场化认(rèn)可是基本(běn)的常识，不(bù)可误判(pàn)。

　　体现社会价值与国家战略价值

　　新(xīn)估值方式？

　　央国企是国(guó)民经济的支柱，国企央企发(fā)展要符合国家战略(lüè)发(fā)展(zhǎn)发(fā)向，更需要承(chéng)担(dān)社会公共(gòng)责任等。而这些都应该考虑进(jìn)估值体系之中，也引发市(shì)场(chǎng)关注。

　　多数受访的基金(jīn)经理认为(wèi)，对于(yú)国央企(qǐ)的估值(zhí)方(fāng)式要充(chōng)分体现企业的(de)社会(huì)价值与(yǔ)国家战略价值，目(mù)前(qián)已经形成了(le)初步(bù)的企业社会价值(zhí)评价体(tǐ)系(xì)。

　　“如何定价(jià)国有企业承担(dān)社会价值、符合国家战(zhàn)略发展(zhǎn)的(de)价值？首要任务就(jiù)构建中国特色的价值评价体系，改(gǎi)变从以私人股东权益出发，现金流折现为主要方法(fǎ)的单一(yī)价值估值体(tǐ)系，转向(xiàng)社(shè)会整体价值(zhí)观念(niàn)、纳入中国特色的ESG评(píng)价(jià)体系(xì)，充分体(tǐ)现企业的社(shè)会价(jià)值与国(guó)家战略(lüè)价(jià)值。”博时基金指(zhǐ)数与量化投资部(bù)基金经理杨振建表示。

　　杨振建(jiàn)也直言，近(jìn)年来国资委指导国内(nèi)团队(duì)对(duì)于中国特色ESG披露与评(píng)价体系不断探索，结合国(guó)际通用规则(zé)，目前已经形成了(le)初步的企(qǐ)业社会价值评(píng)价体(tǐ)系，其中包括《企业ESG披露指南》、《中央企(qǐ)业上市公司(sī)环境、社会(huì)及治理(lǐ)（ESG）蓝皮书（2022）》等(děng)。

　　银华基金ETF业(yè)务总监、基金经理王帅也认(rèn)为，“中特估(gū)”应该是注重(zhòng)企(qǐ)业价值的可持续(xù)估值，要重(zhòng)视股东、员工和社会(huì)责任等要素(sù)对企业稳健成长的(de)重大意义，重视(shì)稳定的现金流、持续(xù)增(zēng)长(zhǎng)的(de)盈利、科技创新(xīn)对提升企业(yè)内在价值的积极作用，这样有(yǒu)利于提(tí)高估值定价模型的科学性和(hé)有效(xiào)性。

　　“在指数编(biān)制、策略(lüè)构建等实务工作中，都有成熟的量化指标可(kě)以使用，包(bāo)括净资产(chǎn)收(shōu)益率、营业现金(jīn)比率、资产负债率、研发经费投入强度等等(děng)。”王帅也表示。

　　嘉实金融精选基(jī)金经(jīng)理李欣更细致分析在估值思维(wéi)、估值(zhí)结论、估值判断上有变化，尤其是估值的方(fāng)法(fǎ)和指标上(shàng)，他认为其包括产业链上下游的衡量、全要(yào)素成本等，以及(jí)在(zài)纵(zòng)向和横(héng)向(xiàng)上的研究，强调政策优惠(huì)、产业发展、市(shì)场竞争力和可持(chí)续发展等(děng)各种因素与企业价值(zhí)的关系(xì)。这些因(yīn)素在对估值结论和(hé)判断的影响上，也使得中国特色的估(gū)值(zhí)体系与传(chuán)统的估值体系有所(suǒ)不同。

　　“所以估值思(sī)维的变化，还有估值结论和估值判(pàn)断(duàn)的(de)变化，都(dōu)是为了(le)更好地适应中国的市场和经(jīng)济特点，提供更精(jīng)准、更合(hé)理的(de)企业估值信息(xī)。”李欣表示(shì)。

　　不过(guò)，创金合信基金(jīn)首席经济学家魏(wèi)凤春直言，这需(xū)要在(zài)实践中进(jìn)行探索，目前尚(shàng)没有公认的指(zhǐ)标可以使用。

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