《基金经理投资笔记(jì)》宏(hóng)观策略系列

　　把(bǎ)脉经济(jì)周期拐点 实现财(cái)富(fù)管理升级

　　作者(zhě)：魏 凤(fèng) 春（博士），创金合信基金首(shǒu)席经济学家(jiā)

　　　　  罗(luó) 水 星(xīng)（博(bó)士），创金合信基(jī)金(jīn)基金经理

　　乱云(yún)飞渡仍(réng)从容

　　上期分(fēn)享中(zhōng)（查(chá)看原文），我们提出了5月(yuè)是(shì)乱花渐欲迷人(rén)眼(yǎn)，一(yī)个大的背景是市(shì)场进入了战略(lüè)相(xiāng)持(chí)阶段，进(jìn)攻(gōng)和防守的理由都不是(shì)非(fēi)常清(qīng)晰。周末中央发(fā)布(bù)长(zhǎng)期的(de)产业政策，基调是清晰(xī)的(de)，但那是诗和远(yuǎn)方(fāng)，是(shì)战略性(xìng)的布局(jú)，很(hěn)多投(tóu)资者更喜欢(huān)战术性的机会。伯克希尔哈撒韦年度股(gǔ)东大会在巴菲特的老家奥(ào)巴(bā)哈举(jǔ)行，吸(xī)引(yǐn)了全(quán)球(qiú)投(tóu)资(zī)者的目(mù)光，投资者(zhě)总希望可以从中寻找到投资(zī)的秘诀(jué)，价值投(tóu)资(zī)的(de)道虽相同，但法、术、器是(shì)各异的(de)。不仅(jǐn)如此，伯克希尔决策者对宏观环境的担忧(yōu)，对(duì)数字技术的(de)批判(pàn)，很多与(yǔ)会者收获的(de)可(kě)能不是清晰的思路，而是在迷(mí)宫中(zhōng)又(yòu)多走了一圈(quān)。

　　一、市场陷入僵(jiāng)持阶段：Sell in May？

　　港股(gǔ)市场有“五(wǔ)穷、六绝、七(qī)翻身(shēn)”的说法，谨慎的A股投资者也开始考虑Sell in May,一(yī)个很(hěn)重要的理由是(shì)根据(jù)惯例，银(yín)行(xíng)保险等利好(hǎo)兑现(xiàn)后往往是市场开始调整的开始(shǐ)。A股投资历来是有季节(jié)性的，但(dàn)这(zhè)未(wèi)必是(shì)历史的铁律，比如2022年5月市场在新的政策基调下(xià)开始全面大反攻。我们需(xū)要因时而变，投资者需要考虑到(dào)当(dāng)前的(de)市场(chǎng)背景已(yǐ)经和之前有很大的不(bù)同。当前市场进(jìn)入(rù)战(zhàn)略(lüè)僵持阶段的一个(gè)重(zhòng)要理(lǐ)由是除(chú)了逻辑推演，很多重要问题很(hěn)难用(yòng)清晰的事实来验证。谨慎的(de)投资者往往是见好(hǎo)就(jiù)收(shōu)或(huò)者谋定而后动，因(yīn)此才有了上述(shù)的猜测。

　　市场不清(qīng)楚的地(dì)方在哪里呢？

　　第一，从(cóng)内部看，市(shì)场已经提(tí)前交(jiāo)易了政策的方向，而(ér)且今年(nián)国内(nèi)的政策本身也不是(shì)大开(kāi)大合。新出(chū)台的政策(cè)更多(duō)地在落实上，较少新的提法(fǎ)。

　　第二(èr)，从外部看，美(měi)联储依然在通胀、就业数据、金(jīn)融数据和增长数据传(chuán)递的(de)混乱信息(xī)中纠(jiū)结(jié)。

　　第三，从投资(zī)主线看，数字(zì)经济和中特(tè)估依然既(jì)有政(zhèng)策、也有业绩或者有未(wèi)来(lái)预期(qī)的(de)业绩改善，但(dàn)短期(qī)游戏、传媒(méi)、中特估与其他板块分化较为极致，也(yě)是(shì)不争的事实。除了这(zhè)两条主(zhǔ)线外，金融(róng)、消(xiāo)费和公用事(shì)业有(yǒu)反(fǎn)弹，但难以成为持续的配置主题，新能源(yuán)崩坏的筹码预期也决定了(le)反弹的脆弱(ruò)性(xìng)。

　　第四，从交易行(xíng)为看，投资者并(bìng)未形成一(yī)致(zhì)预(yù)期。随着(zhe)一季报(bào)的(de)披露(lù)，市场阶段(duàn)性(xìng)发挥了(le)对盈利(lì)现(xiàn)实的定价效率。具体表(biǎo)现(xiàn)为，业绩出现一定修复和表(biǎo)现有韧性的金融(róng)、中药、电(diàn)力、中特(tè)估主题以及TMT中(zhōng)的游戏传媒等表现较好，家电此前也(yě)有一定(dìng)表(biǎo)现(xiàn)。不过，随着业绩的公布反而出现了一定的买(mǎi)预期(qī)卖现实的操(cāo)作。当然(rán)，相对而言市场也有定价(jià)效率不稳定的一(yī)面，同样是(shì)业绩修复(fù)或有韧性(xìng)的(de)农林(lín)牧渔(yú)、新能(néng)源(yuán)和消费板块，整体表现(xiàn)则一般。

　　二(èr)、市场僵(jiāng)持(chí)的(de)原因：一季(jì)报显示企(qǐ)业盈利仍在磨(mó)底阶段

　　短期市场的核心矛盾在于缺乏特别明显的亮(liàng)点，TMT主线前期超(chāo)额收益过于显著，目前除了游戏、传媒(méi)一(yī)枝独秀外，其(qí)他TMT细分领(lǐng)域(yù)阶段性有所回调。中特估相(xiāng)关的基(jī)建、银(yín)行、石油、出版等板块(kuài)盈(yíng)利有支(zhī)撑、估值也较低，因(yīn)此在最近市场调整的时(shí)候整体表现较好。在这两(liǎng)条我们看好(hǎo)的全(quán)年主线(xiàn)之外，市场部分定价了一季(jì)报行情(qíng)，但核心问题在于当前盈利仍处在磨(mó)底阶段。扣除金融(róng)和两桶油，A股的盈利还在(zài)下滑(huá)，这意味着短(duǎn)期(qī)盈利很难撑起A股系统性的行情。所以，我们(men)看到这两条主线之外其(qí)他业绩尚可的板块，整体反弹的幅度都(dōu)相对有限。消费(fèi)的(de)盈(yíng)利有一定(dìng)的(de)修复(fù)，而市场由于前(qián)期(qī)的悲(bēi)观情绪尚(shàng)未对其定(dìng)价，这可能蕴含阶段性交(jiāo)易机会。

　　三、战略性布(bù)局是清晰而明确(què)的：政(zhèng)策(cè)关注(zhù)产业升级和人的问题

　　近期国内也处于一个会议密集召开的阶(jiē)段，政治局(jú)会议、中(zhōng)央(yāng)财(cái)经委(wěi)会议和国常会相继(jì)召开。决策层对于当前经济复(fù)苏动力不足、复(fù)苏势头不稳的问题(tí)，有着清醒的认识(shí)，短(duǎn)期的工(gōng)作重点是恢复和(hé)扩(kuò)大(dà)需求(qiú)，但(dàn)同(tóng)时(shí)也明确不会再走(zǒu)老路——不(bù)会通过低水(shuǐ)平的债务扩张来刺激经济，而(ér)是聚焦实(shí)体经济的产业升级，推进产业智能(néng)化、绿色化、融(róng)合化。

　　现(xiàn)代(dài)产(chǎn)业体系下的(de)融合发展

　　这次财(cái)经委会议的一(yī)个新(xīn)提(tí)法(fǎ)是“坚持三次产业融合发(fā)展，避免割裂(liè)对(duì)立；坚持推动传统(tǒng)产(chǎn)业(yè)转型(xíng)升级，不能当(dāng)成‘低(dī)端产业’简单退出”，这个提法很(hěn)重要。我(wǒ)们去年底强调接(jiē)下来一段时间的(de)政策(cè)需要强调均衡性和系统性，才能形成(chéng)经济(jì)发展(zhǎn)的合力。卡脖子(zi)的领域要重点支持(chí)和发展，但(dàn)是(shì)经济的运行(xíng)是一个完(wán)整的(de)系统，生产(chǎn)和(hé)消费(fèi)、实体经济和(hé)金融支撑、高科技领域和低技术领域、融资(zī)-设(shè)计-制造—物流-销售-服务等各(gè)方面需要协调发展，大家的信(xìn)心慢慢恢复、收(shōu)入慢慢恢复，才能够(gòu)真(zhēn)正把需求拉(lā)动起来(lái)。不能够孤立、片面地理(lǐ)解和执行政策，毕竟即使是芯片这么最高科技的(de)领域，它(tā)的下(xià)游(yóu)需(xū)求也主要来自消费电子产(chǎn)品中的(de)手机(jī)、汽车、智能家居等等，没有需求的(de)拉动，产业(yè)的发展就缺乏良性循(xún)环的(de)基础。

　　高质量的人才红利

　　另外，最近政策讨论的一个重点是人，作为投资(zī)生产拉(lā)动核心的企业(yè)家、作(zuò)为人力资源重点的人才、承载(zài)民族(zú)未来的新生人口、需要关注的老龄人口。当前中国的发展逐渐从资本(běn)和劳动要素拉动转(zhuǎn)向人(rén)力资源拉动，技(jì)术创新成为(wèi)能否突破(pò)内(nèi)外部(bù)约束的关键(jiàn)。技(jì)术创新(xīn)能力(lì)取决(jué)于制度保障下的主观(guān)能动性，在经(jīng)历了(le)过去几年的非常态之后，在(zài)内外部不确定性的制约下，如何让当(dāng)前每(měi)个主体充满信心(xīn)、充(chōng)满(mǎn)主观(guān)能动性(xìng)，是(shì)政策的重心。以人工智能(néng)为代表的(de)数(shù)字经济(jì)大发展，有可(kě)能能够帮助(zhù)我们适(shì)当缩小国际竞争中人(rén)力资源的(de)差距，这需要从一个更(gèng)高的角(jiǎo)度理解人工(gōng)智能和(hé)数(shù)字经济。

　　四、乱云飞渡仍从容：乱战之后(hòu)的投资(zī)路径

　　5月的市(shì)场，看(kàn)起来是战(zhàn)略(lüè)僵持阶段的(de)乱(luàn)战。接下来的政(zhèng)策(cè)力度和效果有多大(dà)、盈利能否实质性的反弹、经济复苏(sū)的斜率(lǜ)是否面临趋缓的压力、海外的潜(qián)在风(fēng)险(xiǎn)到(dào)底有多大、美联储(chǔ)到底下一步面(miàn)临的是什么样的经济形(xíng)势等(děng)，投资者希(xī)望渐次判断上述一系(xì)列的重要问题的程度，并据此进行(xíng)布局。

　　从这个意义上讲(jiǎng)，5月交易机会可能更均衡、但也更脆弱，当前可能(néng)是一个布局的好阶段，而未必会是收获的阶段(duàn)。投资者需(xū)要(yào)多一(yī)点(diǎn)耐心(xīn)，风浪越大，下一次(cì)的鱼越贵。

　　“乱云飞渡(dù)仍从容”，这是我们从巴菲特历次股东(dōng)大会上看(kàn)到价值投资者很重要的一个特质，即我们提倡的“道”。市场的乱是暂时的，随(suí)着事实的(de)清晰，投(tóu)资路(lù)径也将会非常明确。这个路径，我们从产业视角做了(le)一下梳(shū)理，供投资者参考。

　　具体而言：投资的上限是(shì)产业现代化，科技(jì)自主(zhǔ)可用，数字化、高端(duān)化与智(zhì)能化是明确的诗(shī)与远(yuǎn)方，需要(yào)进行战略布局(jú)。投资的下限是避免系统性的风险，在现代化(huà)的产业转型中，当(dāng)前蕴(yùn)藏风险和未来跟不上(shàng)历史步伐(fá)容易吸引已婚男人的女人，哪些女人容易吸引已婚男人的产(chǎn)业(yè)是不能(néng)进行战略布(bù)局的(de)。投资(zī)的中(zhōng)间状态是周(zhōu)期与消费行业，是战术性的布局。

　　产业视(shì)角下的投(tóu)资(zī)路线(xiàn)图

　　【了(le)解(jiě)作者】

　　魏凤春博(bó)士，创金合信基金(jīn)首席经济学家(jiā)，投委会委员(yuán)兼秘书长，宏观策略(lüè)配置部(bù)总监(jiān)，兼任MOMFOF投研总(zǒng)部总监，南开(kāi)大学经济学(xué)博士，清华大学管理科(kē)学与(yǔ)工程博士(shì)后。学(xué)术研究与教学以及宏观经济走(zǒu)势、金融(róng)产品(pǐn)分析等(děng)实务领域经验丰富、成(chéng)果卓著。从业23年(nián)以(yǐ)来，一直致(zhì)力于(yú)在(zài)周期波动(dòng)的框架(jià)内(nèi)运(yùn)用财政(zhèng)的视角解构宏观(guān)经济的(de)运(yùn)行，将(jiāng)中国经济看(kàn)作一份资产，通过资(zī)本资产定(dìng)价的方(fāng)式来确定其(qí)价值与风(fēng)险。

　　罗水星博士，创金合信基金(jīn)经理、首席宏观分析师，2022年2月加入创(chuàng)金合信基金。此前履职博(bó)时(shí)基金(jīn)，负(fù)责宏观策略、宏观政策、大类资产配置与(yǔ)择时研(yán)究(jiū)。武汉大学(xué)学士(shì)，上(shàng)海财(cái)经大学(xué)经济学(xué)硕士(shì)、博(bó)士，中国社科(kē)院(yuàn)经(jīng)济学博士后，学术论文(wén)多发表(biǎo)于(yú)国际(jì)SSCI英文核心(xīn)经济(jì)学期刊。

未经允许不得转载：市场调查|社会调查|问卷调查|市场执行|店面验收|神秘客|满意度-提供最专业的市场信息咨询服务-宁波信恒新市场信息咨询有限公司 容易吸引已婚男人的女人，哪些女人容易吸引已婚男人