金融界(jiè)5月27日消息 近(jìn)日因为(wèi)昆明(míng)国资委的(de)一封声明，让城投债(zhài)成为关注的焦点，当前地方债的规模和地方政(zhèng)府的偿(cháng)债能(néng)力(lì)已(yǐ)经越来越被重视(shì)。如何如何处置地方债务(wù)？

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　　中泰证券首(shǒu)席经(jīng)济学家李(lǐ)迅(xùn)雷发文(wén)称，地方债包括地方一般债、专项债和包括(kuò)城投(tóu)债在内(nèi)的各种(zhǒng)隐形债，其(qí)规模(mó)究竟有多大(dà)，尚(shàng)有争(zhēng)议，但增长迅猛(měng)。包括银行、保险、基金等在(zài)内的(de)机(jī)构投资者是地方(fāng)债(zhài)的主要(yào)持有者(zhě)，他们普遍担(dān)心(xīn)的还(hái)是城(chéng)投债务、非标等(děng)地(dì)方政府隐形债(zhài)风险。例如，近期贵州省政(zhèng)府发展研究(jiū)中(zhōng)心提出，“化债工作推进异(yì)常(cháng)艰(jiān)难，仅依(yī)靠(kào)自身能力已无法(fǎ)得(dé)到有效解(jiě)决嬉水与戏水的意思，婷婷荷花鱼戏水的意思。”

　　在李迅(xùn)雷(léi)看来，在土地(dì)财(cái)政(zhèng)缩水的背景下，地方政府的财权(quán)与事(shì)权(quán)不匹(pǐ)配(pèi)问题又凸显出来。在我国政府杠杆(gān)率水平(píng)并不算高的前提下，我国(guó)地方政府的杠杆率水平确(què)实(shí)够高了。需要调整(zhěng)中央和地方之间债务(wù)余额的比例关系。“今后(hòu)应加大中央政府的发债规模，为地方经济减负(fù)。”他明确指(zhǐ)出。

　　李迅雷认为，在(zài)当(dāng)前中国(guó)经济转型(xíng)的关键阶段，维护地方政府的信用(yòng)，防范区域性金融风险显(xiǎn)得(dé)尤为重(zhòng)要，故在城投(tóu)公司还没(méi)有(yǒu)与(yǔ)政(zhèng)府(fǔ)部门(mén)完(wán)全“脱钩”之(zhī)前，城投债的“信(xìn)仰”仍需要保持。

　　李迅雷建(jiàn)议给(gěi)予(yǔ)困难省(shěng)份一定(dìng)的“托底”支持，在(zài)政策(cè)上大力度支持地方(fāng)政府(fǔ)“化(huà)债”。如帮助地方政府（如城投公(gōng)司的借新还(hái)旧）降低债务成本、拉长债务期限（非债券(quàn)类债务展期，如遵(zūn)义(yì)道桥实践银行贷款展(zhǎn)期），通过政(zhèng)策性银(yín)行或商业银(yín)行的低息资金来降低债务成(chéng)本，让债(zhài)务更加容易滚续。

　　李迅雷还建(jiàn)议，中央(yāng)政策(cè)上支持地(dì)方政府(fǔ)通过出让国(guó)有资产来偿债。他表示这类典型案例为“茅台化(huà)债”：2019年12月、2020年12月茅台集团两(liǎng)次公告无偿划转(zhuǎn)上市公司共计(jì)1亿股股份（合计占贵州(zhōu)茅台(tái)总(zǒng)股本8％，按当(dāng)时市价计量市值约为1600亿(yì)元）至贵州国资。

　　以下文字来源李(lǐ)迅雷金融与(yǔ)投资（ID:lixunlei0722），原标题《如何处置地(dì)方债务(wù)的辨证思考》

　　截(jié)至2022年末全国城投有(yǒu)息债务54.1万亿元

　　城投平台成为地方债务主要体(tǐ)现形(xíng)式(shì)

　　城投债是指(zhǐ)城投企业公开发行的公司(sī)债(zhài)券(quàn)和中(zhōng)期票据(jù)。按照新预算法、“43号文”出台明(míng)确(què)城投债与地方政府信用脱钩，城(chéng)投公(gōng)司(sī)定位由地方政府投融(róng)资机构转变(biàn)为市(shì)场化运营主(zhǔ)体，地方政府不再对城投债兜底(dǐ)。但(dàn)实际上市场(chǎng)仍(réng)然把城(chéng)投(tóu)债看作(zuò)由(yóu)地(dì)方政府背书的高信用等级(jí)债券。

　　因此城投(tóu)公司通常都是地(dì)方政府下设的嬉水与戏水的意思，婷婷荷花鱼戏水的意思投融资机(jī)构(gòu)，很难完全(quán)独立成为(wèi)与政府无关的(de)纯市(shì)场化的企业(yè)。城投的(de)债务主(zhǔ)要(yào)包(bāo)括(kuò)向银(yín)行借款和发行债券融资这两种(zhǒng)方式，以前(qián)一种方式为(wèi)主(zhǔ)，但后一(yī)种(zhǒng)债权融资(zī)的规模(mó)也不小(xiǎo)，到2022年末，余额估计(jì)在(zài)13万(wàn)亿元以上(shàng)。

　　总体看，2011年(nián)以来，全国城(chéng)投有息债务快速扩张，每年(nián)增(zēng)速均保(bǎo)持在10％以上，到2022年末，全(quán)国城投(tóu)有息债务为(wèi)54.1万亿元，相较2011年的6.4万(wàn)亿(yì)元增长(zhǎng)了7倍以上。

城投平台发债(zhài)余额的增长

图片来源：Wind， 中泰证券研究所

　　因(yīn)此(cǐ)，城投平台实际上(shàng)已经成为地(dì)方债务(wù)的主要体现形式，规(guī)模明(míng)显超过地方政府的一般债和(hé)专项(xiàng)债之和。城投平台中，如今，城投平台的债券(quàn)余额大约为13.8万亿元，迄今并(bìng)无违约案例，说(shuō)明城(chéng)投(tóu)债仍属于地方(fāng)政(zhèng)府背书的高等级(jí)信(xìn)用债。但是，城投平台的非标违(wéi)约情况时(shí)有发生(shēng)，银(yín)行贷款展(zhǎn)期(qī)、调(diào)整还贷方(fāng)式(shì)的也比较多。

　　地方政府应确保(bǎo)城投(tóu)债按时兑(duì)付，不能轻易违(wéi)约(yuē)

　　当(dāng)前市场对地方政府债务增长(zhǎng)和财政收入增速下降甚至负增长的(de)现象(xiàng)普遍(biàn)担心，尤其对财力偏弱的东北、中西部省(shěng)份(fèn)，城投债(zhài)的收益(yì)率普(pǔ)遍高于(yú)东部发(fā)达省市。2022年13个省(shěng)土(tǔ)地出让金对政府债务利(lì)息覆(fù)盖(gài)程度不足(zú)100％（2021年只有5个），扣除城投拿地(dì)之后(hòu)，捉襟见肘(zhǒu)的情(qíng)况更加明显。

　　河南的永煤(méi)债违约之(zhī)后(hòu)，对河(hé)南省乃至全国的信用债市场都(dōu)造成(chéng)负(fù)面(miàn)冲击(jī)，信用(yòng)分层现象加剧，部分经济偏(piān)弱区(qū)域被边缘(yuán)化。例(lì)如(rú)青海、云南(nán)和天(tiān)津等近几年(nián)融资成本(běn)仍在上升；黑龙江、贵州(zhōu)2017-2019年(nián)融资成(chéng)本大幅上升，虽然2020年以来融资成本(běn)有所下降，但整体(tǐ)降(jiàng)幅相较全国更小。辽(liáo)宁、广西(xī)、吉林(lín)、重(zhòng)庆、陕西(xī)、宁夏和甘肃2020年以来(lái)城投(tóu)债加权平均票面利率降幅(fú)也明显不如全国。

　　当(dāng)前在(zài)经济复苏(sū)不及预期的背(bèi)景下，投资(zī)者的风险偏好明显下(xià)降。为此(cǐ)，地方(fāng)政府应该确保城投债的按时兑付。因为违约不仅不能解决债(zhài)务(wù)问(wèn)题(tí)，反而会(huì)恶化(huà)区域(yù)信用环境，导致(zhì)地方国企融资难、融资贵。从未(wèi)来区(qū)域经济发(fā)展(zhǎn)的角度(dù)看，政(zhèng)府部门仍(réng)需要(yào)持(chí)续举债来实现经济平稳增长(zhǎng)，需要保持政府信(xìn)用，不能(néng)轻(qīng)易违约。

　　建议中央大力度支持地方政府“化债”

　　因此，当前迫切需要增强城投债权(quán)人(rén)的持有信心，首先要(yào)确保(bǎo)城投债不(bù)违约，这就意味着(zhe)城投公司能够具备(bèi)低成本的借(jiè)新(xīn)还旧能(néng)力。

　　中央提出“谁家的孩子谁家抱”，意味着对(duì)地(dì)方债(zhài)不兜(dōu)底，但建议给予困难省份一定的“托底”支持，即在(zài)政策上大力(lì)度支持地方政府“化债”，如帮助(zhù)地方(fāng)政府(fǔ)（如城投(tóu)公(gōng)司的借新还旧(jiù)）降低债务成本、拉长债务期限（非(fēi)债(zhài)券类(lèi)债务展期，如遵义道桥实践银行贷款展期），通过政策性银行或商业银行的低(dī)息资金来(lái)降低债务成(chéng)本，让债务(wù)更加容易滚续。

　　此外，对于地方(fāng)政(zhèng)府可否通(tōng)过出让(ràng)国有资产(chǎn)来偿债方面(miàn)，也希望中央(yāng)给(gěi)予政(zhèng)策上的支持。因为今年3月1日，国资委(wěi)在对政(zhèng)协十三届全国(guó)委员会第(dì)五次会(huì)议(yì)第00503号提案的答复中表(biǎo)示，将适时(shí)出台制(zhì)度规(guī)定及操作(zuò)细则，探(tàn)索国(guó)有权(quán)益份额规(guī)范化退出(chū)的有效(xiào)方(fāng)式和途径，充分发挥有限合伙(huǒ)企业的(de)优势，助力国有企业创(chuàng)新发展。

　　通过(guò)出让国有企业(yè)股权获得收入偿还债务，典型案例为“茅台化债”：2019年12月、2020年12月茅台集团两次公告无偿(cháng)划转上市公司共计1亿股股(gǔ)份（合计(jì)占贵州茅台(tái)总股本8％，按当时(shí)市(shì)价(jià)计量(liàng)市值约为1600亿元）至贵州国资(zī)。

　　在当前中国(guó)经济转型的关键(jiàn)阶段，维护地(dì)方政府的信用，防范(fàn)区域(yù)性金融风(fēng)险(xiǎn)显得尤为重要，故在城(chéng)投公司(sī)还没有(yǒu)与政府部门完(wán)全“脱(tuō)钩”之前，城(chéng)投债的“信仰”仍需要(yào)保(bǎo)持(chí)。

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