来(lái)源：高(gāo)瑞东宏(hóng)观(guān)笔(bǐ)记

　　核心观点

　　本周(zhōu)聚焦：

　　一季度，国内经济回暖(nuǎn)主(zhǔ)要缘于疫后复苏红利驱动，表现为生产恢复推动出(chū)口形(xíng)势好(hǎo)转，出(chū)行(xíng)需求释放催化下游消费回暖。从行业表现看，制(zhì)造(zào)业从去年(nián)四季度的“量价齐跌”转(zhuǎn)向“量(liàng)升(shēng)价跌”，企业(yè)或从主动去(qù)库转向被动去(qù)库。从景(jǐng)气度边际(jì)表现看，下游(yóu)消费制造(zào)>；中游装备制造>；上(shàng)游原材料加工；服务(wù)业中，交通运输、住宿餐饮、房地产等线下活动回(huí)暖，但距(jù)离(lí)疫情(qíng)前仍(réng)有(yǒu)一(yī)定差距。

　　向前看，考虑到疫后经济脉冲式修复放缓、海外(wài)总(zǒng)需求回落预期(qī)逐步兑现(xiàn)，消费(fèi)回暖和产业(yè)升(shēng)级(jí)将成为(wèi)推(tuī)动下一阶段国内经济复苏(sū)的主线。

　　制造业、服(fú)务业是驱动一季度经济复苏(sū)的主(zhǔ)因

　　从(cóng)一季度(dù)GDP表现看，制造(zào)业，交(jiāo)通(tōng)运输、房地产等(děng)行业景(jǐng)气度明(míng)显提升，而(ér)建筑业景(jǐng)气度回(huí)落(luò)，与年初出口(kǒu)数据好转、服务消费快速恢(huī)复、房地产销售(shòu)回暖而投资疲弱的(de)特点(diǎn)相一(yī)致。

　　从制(zhì)造业内部来(lái)看，今年3月(yuè)，制造业(yè)各(gè)行业景(jǐng)气(qì)度普遍回(huí)暖，多数从去年12月的“量价齐跌”转入“量升价(jià)跌”，指(zhǐ)向经济复苏(sū)初期，供给(gěi)端修复好于(yú)需(xū)求端，行业整体去库进(jìn)程尚未结束(shù)。从(cóng)行业景(jǐng)气(qì)度边际改善情(qíng)况(kuàng)来看，下游消费制造>；；；中游装备制造>；；；上游(yóu)原材料(liào)加(jiā)工，煤炭行业景(jǐng)气(qì)度表现为(wèi)高位放缓。

　　下游消费制(zhì)造行业中(zhōng)，与出行、地产后周期相关的酒饮料(liào)茶、纺织(zhī)服装、文教娱、烟草、家具制造行(xíng)业景气(qì)度较(jiào)高(gāo)，部分行业表现(xiàn)为(wèi)“量价(jià)齐升”。

　　中游装备制造业行业景(jǐng)气度居中，表现为“量(liàng)升价(jià)跌”。从“量”维度看(kàn)，电气(qì)机械、专用设备、运输设(shè)备(bèi)>；；；汽车制造、金属制品>；；；通(tōng)用设备、电(diàn)子设备(bèi)。

　　上游原材料(liào)加工行业景(jǐng)气度改善幅度最弱(ruò)，由于行业库存水平偏高，多数行业仍(réng)然受到(dào)价格(gé)下跌的困扰，表现为“量升(shēng)价跌(diē)”。从(cóng)“量”维度看(kàn)，有(yǒu)色金属>；；；黑色金(jīn)属、非金属(shǔ)矿物>；；；石油(yóu)石化行业(yè)。

　　消费回暖和产业升(shēng)级或是推动(dòng)下(xià)一(yī)阶段经济(jì)复苏的主线(xiàn)

　　一季度，国内经济复苏主(zhǔ)要受益(yì)于疫后(hòu)复苏红(hóng)利驱动。需求方面，出行类消费(fèi)快速(sù)复苏，前期(qī)积压的购房(fáng)、服务消费需求得以释放(fàng)；供给方(fāng)面，国内(nèi)复工(gōng)复产加快推(tuī)进，生产(chǎn)端(duān)快速恢复(fù)，是推动年初出口(kǒu)数据好转的重要原因。

　　进入3月，经济复苏节(jié)奏有所放缓(huǎn)，指向疫后(hòu)复苏红利驱动边(biān)际转弱，随(suí)着未来海外总需求回落(luò)的预期(qī)逐步(bù)兑现，后续驱(qū)动国内(nèi)经济增长的线索，大概率来(lái)自于消费回暖和产业升级两(liǎng)条主线(xiàn)。

　　一是，一季(jì)度(dù)居民收入向上(shàng)修复，消费倾向明显回(huí)升(shēng)，已(yǐ)经高于2020-2022年疫情期间(jiān)水平，同时信贷数据指向居民“去杠杆”势(shì)头缓和(hé)，未来消费回暖的确定性进(jìn)一步增强。预计交通、住宿、餐饮、娱乐(lè)等(děng)服务消费有望持续(xù)修复，家电、家具、纺服等(děng)与出行及地产后周期相关的可选消(xiāo)费也有(yǒu)望进一步回暖。

　　二(èr)是，产(chǎn)业(yè)升级(jí)路径(jìng)驱动下，汽车和“新三样”产品出口(kǒu)优势增强(qiáng)，有望维(wéi)持出口韧性(xìng)；随着下游消(xiāo)费(fèi)稳步修(xiū)复、二季度PPI同比触底(dǐ)回(huí)升，制(zhì)造业(yè)企业盈利有望向(xiàng)上修复，企业将从主(zhǔ)动去库逐步转向(xiàng)被(bèi)动去库(kù)、主动(dòng)补库，设(shè)备(bèi)投资需求有(yǒu)望改(gǎi)善，推动中游装备(bèi)制造景气度维持高(gāo)位(wèi)。

　　风险提示：国内(nèi)经济恢复力度(dù)不(bù)及预期；海外需求超预(yù)期(qī)回(huí)落。

　　一、节后消费降温(wēn)，带(dài)动CPI涨(zhǎng)幅明显回(huí)落

　　一、本(běn)周聚焦(jiāo)：疫后经济复苏有哪些结构性(xìng)特征？

　　1.1 制(zhì)造(zào)业、服务(wù)业是(shì)驱动一季度经济复(fù)苏的主因

　　一季(jì)度我国GDP总量实(shí)现超预期增长，指向(xiàng)疫后复苏背景下，国内经(jīng)济企(qǐ)稳回升(shēng)。但不(bù)同于海外国家(jiā)疫后复苏的规律，本(běn)轮国内(nèi)疫(yì)后复苏(sū)发(fā)生在外(wài)需回落、国内经济转向(xiàng)高质量发展(zhǎn)、居民前期“去杠杆”的过程中，因此(cǐ)驱动疫后经(jīng)济复苏的力量(liàng)并(bìng)不均(jūn)衡，行业分化特征明显(xiǎn)。因此，我们(men)重点从行(xíng)业层(céng)面，观测当前各(gè)行业景气度水平。

　　从GDP不变价观(guān)测各行业(yè)表现来看，今年一季度制造(zào)业(yè)、交通运输业(yè)、房(fáng)地产业景(jǐng)气度明显提升，而建筑业景气度回落，与年初出口数据好转(zhuǎn)、服务消费(fèi)快速恢复、房地产销售回暖而投(tóu)资疲弱的情况(kuàng)相一(yī)致。

　　我们以(yǐ)2019年为基期(qī)计算各年(nián)份(fèn)的复合增速，观察各行业(yè)增加(jiā)值(zhí)变(biàn)化。

　　今年一季度第一产业(yè)增(zēng)加值(zhí)增(zēng)速为3.6％，低于(yú)去年四季度的4.9％，但(dàn)仍高(gāo)于2019年、2020年全年增速，与近(jìn)年(nián)来加快建设农业强(qiáng)国，推进农业农村(cūn)现代化的目标有关。

　　今年(nián)一(yī)季度第二(èr)产业增加值增速升至5.4％，高于(yú)去年四(sì)季度的(de)4.4％。其中，制造业迎来较(jiào)快复(fù)苏，增(zēng)加值增速提升至5.9％，高(gāo)于去(qù)年四季度的4.7％，但(dàn)低于(yú)2021年全年增速，与去年下(xià)半年之后外需转弱、居民(mín)商品消(xiāo)费恢复(fù)偏慢有(yǒu)关。而建(jiàn)筑(zhù)业景气度(dù)明(míng)显回落，增加(jiā)值增速回落(luò)至1.9％，低于去年四季度的3.1％，主要受房地产新开工拖累。

　　今年一季度(dù)第三(sān)产业增加值增(zēng)速小幅升至4.7％，略高于去(qù)年四季(jì)度的4.6％，但相较(jiào)疫情前仍存(cún)在产(chǎn)出缺口(kǒu)。其中，受(shòu)益于居(jū)民出行(xíng)活动恢复(fù)，交通运输、仓储和邮政业增加值增速明显(xiǎn)提升，自去年四季度的(de)3.4％升至5.9％，但低于(yú)2019年、2021年全年增(zēng)速；住宿和餐饮业增加值增速小幅(fú)回升，尽管高(gāo)于疫情三(sān)年来的平均增速，但绝对水(shuǐ)平(píng)不及2019年，指(zhǐ)向供给水(shuǐ)平恢复较慢。而受益(yì)于新房和二手房销(xiāo)售(shòu)回暖，今年一(yī)季度(dù)房(fáng)地产业增加值(zhí)增速回正至2.3％。

　　1.2 制造业领域复苏分化，中下(xià)游改善幅度好于上(shàng)游

　　对于行(xíng)业景(jǐng)气度(dù)的观测(cè)，我们采用量（各行业工(gōng)业增加值增速）与价格（各行业工(gōng)业品价格增速）分别作为(wèi)供(gōng)需(xū)的(de)衡量指标。主(zhǔ)要选取28个主要行业自2019年以来的月度数据，首先将各(gè)行业增加值增速调整为(wèi)以2019年(nián)为基期的复合增速，其次计算2019年-2023年3月，每(měi)月的增(zēng)加(jiā)值增速和PPI增速(sù)的分位数水平，通(tōng)过对比2022年12月和2023年3月(yuè)的分(fēn)位数水平，捕(bǔ)捉(zhuō)其边际变(biàn)化。

　　今年3月，制造业各行业景气度出现普遍回暖(nuǎn)，多数从去年(nián)12月的“量价齐跌”转入“量升(shēng)价跌”，指向(xiàng)经济复苏初(chū)期，供给端修复好于需求(qiú)端(duān)，行业整体(tǐ)去(qù)库进程(chéng)尚未结束。从行业景(jǐng)气度边际改善情况来看(kàn)，下游消费(fèi)制造>；；；中(zhōng)游(yóu)装备(bèi)制(zhì)造(zào)>；；；上(shàng)游原材(cái)料加工，煤(méi)炭行业景(jǐng)气度呈现(xiàn)高位放(fàng)缓(huǎn)情(qíng)况。

　　下游消费制造行业中，与出(chū)行、地产后(hòu)周期相(xiāng)关的(de)行(xíng)业景气度最高，部分行业步(bù)入“量价齐升”阶段(duàn)。今年3月，与(yǔ)居民(mín)外出消费(fèi)相关的，酒饮(yǐn)料茶、纺织服装(zhuāng)、文教娱(yú)乐的量价(jià)分位数水平(píng)均处在高景气度区(qū)间，烟草、家具制造行业也呈现“量价齐升”的特(tè)征；食品制造景(jǐng)气度有所回落(luò)，农副加工行业表(biǎo)现为“量价齐跌”，食品(pǐn)制造行业(yè)表现为(wèi)“量升价(jià)跌”，二者价格下跌主要与高(gāo)库存水平有关(guān)，今年2月，库(kù)存同比均(jūn)处在2016年以来90％以上分位数水平；而随着防疫需求的降(jiàng)温(wēn)，医药(yào)制(zhì)造业景(jǐng)气度有所回(huí)落，表现为“量跌价平”。

　　中游(yóu)装备制造业(yè)行业景气度居(jū)中，均表(biǎo)现(xiàn)为“量升价跌”。一方面与原材(cái)料成(chéng)本下跌有关，另一方面，也与年初(chū)外(wài)需表现好于内需，部(bù)分行(xíng)业仍在(zài)去库进程(chéng)有关。其中，电(diàn)气机(jī)械(xiè)、专(zhuān)用设备(bèi)、运输(shū)设(shè)备工(gōng)业(yè)增加值增速改善幅度最大，受(shòu)益于国内产业升级、出口优势带来的韧性驱(qū)动；其次(cì)是汽车制造、金(jīn)属制品，改善幅度最弱(ruò)的是通用设备、电子设备(bèi)，与(yǔ)房地产新开工强度较弱、消费电(diàn)子行业周(zhōu)期性走弱(ruò)有关。

　　上(shàng)游原材料(liào)加(jiā)工(gōng)行业(yè)景气度改(gǎi)善幅度偏弱，由于行业(yè)库存水平偏高，多(duō)数行业(yè)仍受(shòu)制(zhì)于价格下跌的困扰(rǎo)，表现为“量升价(jià)跌(diē)”。其中，有色(sè)金(jīn)属行业生产(chǎn)端改善(shàn)幅度(dù)最大，3月增加值(zhí)增速(sù)位于(yú)2019年以来70％分位数(shù)水平(píng)，但(dàn)受(shòu)全球大(dà)宗商品下行周(zhōu)期影响(xiǎng)，价(jià)格依旧承压(yā)；随着(zhe)年初建筑业施工回暖，相关(guān)的黑色(sè)金属(shǔ)、非(fēi)金属制品(pǐn)景气度提升，但(dàn)由于(yú)库存水平(píng)偏(piān)高，价格仍处在下跌区(qū)间，拖(tuō)累整体盈利水平；石(shí)化(huà)链条行业(yè)生产(chǎn)水平(píng)普(pǔ)遍回暖，但分位(wèi)数水平(píng)仍处在50％以下的景气度偏低(dī)区间，今年由于能源危机缓解(jiě)，产品(pǐn)价格相较去年同期也出现(xiàn)普遍下(xià)跌。

　　煤炭开采景气(qì)度仍处在高位，但(dàn)出现边际(jì)放(fàng)缓，生产及(jí)价格水平同步回落(luò)。这与去年以来行(xíng)业产(chǎn)能持续扩张有关，今年2月(yuè)，煤炭开(kāi)采产成(chéng)品库存同(tóng)比(bǐ)处在2016年(nián)以来94％分位(wèi)数水平。

　　1.3 消(xiāo)费回暖和(hé)产业升级或(huò)是(shì)推动下一阶段(duàn)经济(jì)复苏的主线

　　一季(jì)度(dù)，国内经济复苏主要受益于疫后复苏红(hóng)利。一(yī)方面，消(xiāo)费场景恢复后，出行类消费快速复苏，前期积(jī)压的购房(fáng)、服务性需(xū)求(qiú)得以释放(fàng)；另一方面，国内复工复产加快推进，保证供(gōng)给端的(de)快速恢复，是推动年初出口数据好(hǎo)转的重(zhòng)要原(yuán)因(yīn)。

　　进(jìn)入3月，经济复苏节(jié)奏有(yǒu)所放缓，指向疫后红利释放效(xiào)果转弱，随着未来海外(wài)总需(xū)求回落的(de)预(yù)期逐步兑现，后续驱动国内经济增长的线(xiàn)索，大概率来自于消费(fèi)回暖和产业升(shēng)级两(liǎng)条主线。

　　一是，随着(zhe)居民收入提升(shēng)和消费意愿改善，未来消费回暖的确定性进(jìn)一步增强，交(jiāo)通(tōng)、住(zhù)宿、餐饮、娱(yú)乐等服务(wù)消费，以及(jí)家电、家具、纺服等可选(xuǎn)消(xiāo)费(fèi)景气(qì)度均(jūn)有望(wàng)提(tí)升。

　　从一季度居民(mín)收入和(hé)消(xiāo)费数据看，居民收入(rù)增速提升，消费倾向开始回升，已经高(gāo)于2020-2022年，但尚未修复至疫情(qíng)前水平。以2019年(nián)为(wèi)基期的复合增速看，今年一季(jì)度，全(quán)国居民人(rén)均(jūn)可(kě)支配(pèi)收(shōu)入增(zēng)速提升至(zhì)6.4％，高(gāo)于去年四季度的5.6％，居(jū)民人均消费(fèi)支出增速提升至5.0％，高于去年(nián)四季度的(de)3.0％。一(yī)季度居民(mín)平(píng)均消费倾向为(wèi)62.0％，已经(jīng)高于(yú)2020-2022年同期均值60.9％，但(dàn)距离2019年同期的65.2％仍(réng)有一定差(chà)距。未来(lái)随着服务业恢复持续向好(hǎo)，有(yǒu)望带动相关就业岗位加(jiā)快(kuài)恢复，进一步提(tí)振居民(mín)消费(fèi)意愿。

　　从(cóng)居(jū)民(mín)存(cún)贷款数据看，居(jū)民储(chǔ)蓄意愿有所减弱，消(xiāo)费和投资信心(xīn)正在筑底。今年以来，居(jū)民储蓄意愿有所减弱，“去(qù)杠杆”势(shì)头(tóu)缓(huǎn)和。从存款(kuǎn)数(shù)据(jù)看，3月居民新增存款同(tóng)比增量降至2051亿元，低于(yú)1-2月9375亿元(yuán)的同比增量均值，也低于2022年(nián)6617亿元的月均同比增量。从贷款数据看，3月居民部门新增净融资同比多增4859亿(yì)元，其中，短期信贷同比多增(zēng)2246亿元，中(zhōng)长(zhǎng)期信贷(dài)同(tóng)比多(duō)增(zēng)2613亿元。居民部门(mén)新增(zēng)净融资连续2个月维持同比扩张，指(zhǐ)向居(jū)民预期可能(néng)正在(zài)筑底，“去杠(gāng)杆”势头开始放缓。今(jīn)年第(dì)一(yī)季(jì)度城镇储(chǔ)户问卷调查结果(guǒ)显示，倾向于“更多储蓄”的居民占58.0％，比上季度减少3.8个百分点；倾(qīng)向于“更多消费(fèi)”和“更多投(tóu)资”的居(jū)民分别(bié)占23.2％和18.8％，均(jūn)分别(bié)高于上季度的22.8％、15.5％，同样(yàng)也指向居(jū)民储蓄意(yì)愿降(jiàng)低、消费和投资意愿提升。

　　二是，产(chǎn)业升级路(lù)径驱动下，汽车和“新三样”产品出口优(yōu)势(shì)增强(qiáng)，以及相关行业设备投资更新(xīn)，有望推动中游装备制造景(jǐng)气度(dù)维(wéi)持高位。

　　一方面，今年(nián)一(yī)季度国内(nèi)出口数据(jù)回暖，除与欧美供需缺口短期走(zǒu)阔(kuò)、国(guó)内(nèi)复工复产加快推进外，也受(shòu)益(yì)于RCEP政策红(hóng)利持续(xù)释放，以(yǐ)及(jí)汽车和(hé)“新三样(yàng)”产品出口优势增强。今年(nián)在海(hǎi)外总需(xū)求回落(luò)背(bèi)景下(xià)，我(wǒ)国与RCEP国家(jiā)贸(mào)易往来加强、以及新能源产品(pǐn)优势强化(huà)，有望维持装备制造领域(yù)出口韧性。

　　另一方面，企(qǐ)业盈(yíng)利下滑和库存高位，对制(zhì)造业投资扩产(chǎn)造成一定压力。但随着下游消费稳步(bù)修复、二季度PPI同比触底回升(shēng)，制造业企业盈利有望向上修复。目前(qián)看，电气机(jī)械等(děng)装(zhuāng)备制造业去(qù)库进程已(yǐ)进入下半场，今年1-2月专(zhuān)用设(shè)备、通用设备产成(chéng)品(pǐn)库存增速呈现触底反弹。随着需求(qiú)回暖、盈利(lì)修(xiū)复，企业将(jiāng)从主(zhǔ)动去库逐步转向被动去库、主动补库，设备投资需求(qiú)将随之提(tí)升。

　　二(èr)、海外观(guān)察(chá)

　　2.1金融(róng)与流(liú)动性(xìng)数据：各国国债收益率多(duō)数上行(xíng)

　　美国10年期国债(zhài)收益率上行(xíng)。本周(zhōu)（截至(zhì)4月(yuè)21日）美国10年期国债收益率3.57％，较上周末上行5BP，其中通胀预期较上(shàng)周下行2BP，实际收(shōu)益率1.29％，较上周末上升(shēng)7BP。法国10年期国债收益(yì)率较上周末上行5BP至2.99％，德(dé)国10年期国债收(shōu)益率较(jiào)上(shàng)周末(mò)上(shàng)行7BP至2.44％，日本10年(nián)期(qī)国债收益率较上周末(mò)上行2BP至0.48％（截至4月(yuè)20日），英国10年期国(guó)债收益(yì)率较上周末上行20BP 至(zhì)3.86％（截(jié)至4月(yuè)19日）。

　　美国10y-2y国债(zhài)收益率利差收窄。本(běn)周美国10年期和2年期国债(zhài)期(qī)限利差为-0.60％，较上周下行(xíng)4BP。美国AAA级企业期权调整利差较(jiào)上周末持平为0.55％，美国高收益债(zhài)期(qī)权调整利差(chà)较上(shàng)周末上行(xíng)11BP至4.54％（截至(zhì)4月20日）。

　　2.2全球(qiú)市(shì)场：全(quán)球(qiú)股市涨跌分化，大宗(zōng)商品价(jià)格普跌(diē)

　　全球股市涨跌分(fēn)化。本周(zhōu)（4月17日至4月21日），欧洲(zhōu)股市普涨，法(fǎ)国(guó)CAC40、英国富时100、德国DAX分别上涨0.76％、0.54％、0.47％，意(yì)大利(lì)富时MIB下跌0.45％。美(měi)股(gǔ)全线下跌，标(biāo)普500、道琼斯工业指数(shù)、纳斯达克指数分(fēn)别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚(yà)洲股市分化，俄罗斯RTS、新西兰标普50、日经225分(fēn)别上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳(ào)洲标普200、韩(hán)国综合(hé)指(zhǐ)数、上证(zhèng)指数(shù)、恒生指(zhǐ)数(shù)分别下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大(dà)宗(zōng)商(shāng)品价(jià)格(gé)普跌。其中，LME铝上涨0.71％，其余(yú)大宗商品价(jià)格普跌。COMEX黄(huáng)金、COMEX白银、CBOT小麦、LME铜、SHFE螺纹钢、CBOT玉米、CBOT大(dà)豆、DCE焦炭、LME锌、DCE焦(jiāo)煤(méi)、ICE布油、DCE铁(tiě)矿石、NYMEX RBOB汽油分别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观察：美欧加息(xī)步伐或将继续(xù)

　　4月(yuè)19日，美联储褐皮书公布，显(xiǎn)示近几周美国经济增长陷入(rù)停滞，通胀和招聘活动放缓，信贷渠道变窄。褐皮(pí)书(shū)称，最近几周美国总体经济活动几乎(hū)没(méi)有(yǒu)变化，几个辖区(qū)指出在不确定(dìng)性(xìng)增加和对流动(dòng)性的担忧加剧(jù)之际(jì)，银行收紧了贷(dài)款标准(zhǔn)。近期美国总体物价水平温和上升，但(dàn)价格上涨(zhǎng)速度(dù)或有(yǒu)所(suǒ)放(fàng)缓。

　　美(měi)联(lián)储官员(yuán)表示为应(yīng)对(duì)高通(tōng)胀(zhàng)，加息(xī)步伐或将继续。4月(yuè)21日，美联储哈克称，需要(yào)进一步收紧政(zhèng)策来应对高通胀，加(jiā)息(xī)结束后美联(lián)储将需要在一段时间内维(wéi)持利率稳定。同日美联储梅斯特表示，预计今年货币政策将需要进一步进入限制性区(qū)域，终端(duān)利率或(huò)将高(gāo)于5％，具体取决(jué)于经济(jì)和(hé)金融形势(shì)的发展。

　　欧洲央行货币政策会(huì)议纪要(yào)公布(bù)，绝大多数委员(yuán)同意将利率上(shàng)调(diào)50个基点。4月20日(rì)公布的欧洲(zhōu)央(yāng)行会(huì)议纪要(yào)显示，货币(bì)政策在降低(dī)通(tōng)胀(zhàng)方(fāng)面仍有一段(duàn)路要走(zǒu)，一些(xiē)委员(yuán)认(rèn)为整体而言(yán)通胀风险倾向于上行。金融市场紧张局势(shì)被(bèi)视为经济和通(tōng)胀前(qián)景重大不(bù)确(què)定性的来源。然而除非形(xíng)势显著恶化，否则金融市(shì)场的(de)紧张局势(shì)不太可能从根本上改变(biàn)欧洲央(yāng)行管理委员会对通(tōng)胀前(qián)景的评估。

　　2.4 海外(wài)政策：欧洲“芯片法案”落(luò)地；美财长耶(yé)伦(lún)强调美(měi)国(guó)“国家安全”

　　4月18日，欧洲理事会(huì)和欧(ōu)洲议会通(tōng)过了(le)一项临时政治协(xié)议，就涉及430亿欧元补贴的《The EU Chips Act》最终版本达成(chéng)一致(zhì)。法案(àn)目(mù)标(biāo)是到2030年，欧(ōu)盟拟动(dòng)用430亿(yì)欧元资金提振半导体(tǐ)行(xíng)业(yè)，以将欧盟(méng)占(zhàn)全球半导体制造市场的份(fèn)额从10％提升至至少20％；大(dà)幅(fú)提(tí)升(shēng)芯片制造(zào)工艺，建立(lì)欧(ōu)盟(méng)的半导体供应(yīng)链，并与美国和亚洲(zhōu)同(tóng)行竞(jìng)争。

　　4月(yuè)20日(rì)，美国众议院议长(zhǎng)麦卡(kǎ)锡表示，正(zhèng)在推出一份债务上限相关立法措施。白宫需要开始就二鹊救友文言文翻译及注释讲解，二鹊救友文言文翻译及注释拼音(jiù)债(zhài)务上限进行谈判；众议院共(gòng)和党希望提高债务上限(xiàn)并削减支出；正在推出(chū)一份(fèn)债务上限相关立(lì)法措施；债务法(fǎ)案将(jiāng)设法收回未(wèi)使用的防疫(yì)资金用于日常开(kāi)支；法案(àn)将减(jiǎn)少对(duì)国税局的拨款，并结束绿色(sè)产(chǎn)业补贴(tiē)措施(shī)。

　　4月20日，美国(guó)财政部长(zhǎng)耶伦(lún)就(jiù)中美关系发表讲话，表(biǎo)明美国无(wú)意与中国脱钩(gōu)，但未来仍将强调(diào)“国(guó)家安全”。耶伦宣称，任(rèn)何与中国脱(tuō)钩的(de)努(nǔ)力都将是“灾难(nán)性的(de)”，美国寻求与中国建(jiàn)立“建设性和公(gōng)平的经济(jì)关(guān)系(xì)”。但(dàn)“当美(měi)国利益受到威胁时”，美国将(jiāng)坚(jiān)定地捍卫国家安全，即使以牺牲中美关系为代价。在(zài)国(guó)际关系(xì)中，耶伦(lún)表示美中两国有必(bì)要“坦诚讨论(lùn)棘手(shǒu)问(wèn)题”，比如帮助面临债(zhài)务问题(tí)的新(xīn)兴(xīng)市场和发展(zhǎn)中(zhōng)国家等。

　　三、国(guó)内观察

　　3.1上游：原油、铜价环(huán)比上涨(zhǎng)

　　原油价格(gé)环(huán)比上涨，环比由负转正。2023年4月以来，WTI原油(yóu)价格环比上涨10.06％，环(huán)比由(yóu)负转(zhuǎn)正，由上月(yuè)的-4.54％转正为本月的10.06％，最新(xīn)月度均价(jià)为80.75美元/桶。布伦(lún)特(tè)原油价格环比上涨(zhǎng)7.14％，环(huán)比由负转(zhuǎn)正，由上月的(de)-5.18％转正为本月(yuè)的7.14％，最(zuì)新月度均价为(wèi)84.87美(měi)元/桶。

　　铜价、铝价环比上(shàng)涨，铜(tóng)、铝库存同比(bǐ)下降。2023年4月(yuè)以来，铜(tóng)价环比(bǐ)上涨0.86％，环比(bǐ)由(yóu)负转(zhuǎn)正，由上月(yuè)的-1.33％转正为本月的0.86％，库(kù)存同比(bǐ)下降(jiàng)51.71％，降幅相对上月扩(kuò)大(dà)44.13个百分点(diǎn)。铝价环比上涨2.25％，环(huán)比(bǐ)由(yóu)负转正，由上月的-5.26％转正为本月的2.25％，库存(cún)同比(bǐ)下降10.57％，降幅缩(suō)窄(zhǎi)15.36个百分点。

　　3.2中游：水泥价格指(zhǐ)数环比上升，螺(luó)纹钢价格环比下(xià)跌，库(kù)存同比下降

　　水泥价格指数环比上升。4月(yuè)以来，全国水泥价(jià)格指数环比上涨(zhǎng)2.27％，增幅(fú)缩小(xiǎo)0.92个(gè)百分点(diǎn)。华(huá)北、东北、华东、中南、西北(běi)以及西南各区价(jià)格指数环比分别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺纹钢价(jià)格环比下跌(diē)，库存同比下降，钢坯库存同比(bǐ)上涨。2023年4月(yuè)以来，螺纹钢(gāng)价格环比由正(zhèng)转负，环比由上月的(de)0.96％转负为(wèi)-4.55％。螺纹钢(gāng)库存(cún)同比下降(jiàng)15.42％，跌幅相对上月缩窄3.26个百(bǎi)分点。钢坯库(kù)存同比(bǐ)上涨64.88％，增幅缩小157.85个百分点。

　　3.3下游(yóu)：商品房成交面积增幅缩(suō)窄，猪价(jià)菜价下(xià)跌，水(shuǐ)果价格上涨

　　商品房成交面积增幅缩窄(zhǎi)。2023年(nián)4月(yuè)以来，商品房成交面积上涨64.71％，增幅缩窄(zhǎi)12.17个百分点。其中，一线、二线、三(sān)线城市商品房成(chéng)交面(miàn)积同(tóng)比分别为(wèi)：97.11％、59.75二鹊救友文言文翻译及注释讲解，二鹊救友文言文翻译及注释拼音％以及36.2％，同比变动(dòng)幅(fú)度分别为(wèi)36.86、-6.71以及-117.7个百分点。

　　土地成交面积跌幅收窄。2023年(nián)4月以来，百城土地(dì)供应面积同比(bǐ)增速为(wèi)5.80％，上月为-12.02％；土地成交(jiāo)面积同比增速为(wèi)-0.12％，上月(yuè)为-13.41％；土(tǔ)地成交溢(yì)价(jià)率为5.50％，较上月上涨1.99个百分点。

　　猪(zhū)肉、蔬菜价格下跌，水果价格上(shàng)涨(zhǎng)。2023年4月以(yǐ)来，猪肉(ròu)价格环比下(xià)跌5.08％至19.54元/公斤，跌幅相对上月(yuè)扩大2.6个百分点(diǎn)。蔬菜价格环比下跌8.22％至4.89元/公斤，跌幅缩窄(二鹊救友文言文翻译及注释讲解，二鹊救友文言文翻译及注释拼音zhǎi)0.55个百分点。水果价格环比上涨0.14％至(zhì)7.89元/公斤，增(zēng)幅(fú)缩小4.54个百分点(diǎn)。

　　乘用车(chē)日均零售销量增幅(fú)扩大。4月以来，乘用车日均零(líng)售(shòu)销量同比增(zēng)加17.39％，增(zēng)幅扩大16.26个百分点。批发销量(liàng)同比增加15.64％，增幅扩大(dà)8.26个百(bǎi)分点(diǎn)。

　　3.4流动(dòng)性：货币(bì)市场利率趋势(shì)分化，国债利率普(pǔ)遍(biàn)下行

　　货(huò)币市(shì)场利率趋势分化(huà)，国(guó)债利率普遍下行。2023年4月以来，R001较上(shàng)月末(mò)下行36bp至2.29％；R007较(jiào)上月末下(xià)行(xíng)120bp至(zhì)2.51％；DR001较(jiào)上(shàng)月末上行46bp至2.27％；DR007较上月末下行12bp至2.27％。一年期国债利率较(jiào)上月末(mò)下行(xíng)8bp至2.19％。十(shí)年期国债利率较上月末下行2bp至2.83％。一年期AAA+企业债利率(lǜ)较上月末下行3bp至2.7％。十年期AAA+企业债利率较上(shàng)月末下行5bp至(zhì)3.34％。

　　3.5国内政(zhèng)策(cè)：发改委(wěi)强调提振消费(fèi)持(chí)续回(huí)升的(de)动力；国资(zī)委强调着(zhe)力(lì)发展战略性新兴产业(yè)

　　4月19日(rì)，国家发展改革委举行4月份新(xīn)闻(wén)发布会，强调(diào)要提振消费持续回升的动力。接下来将重点做好(hǎo)四(sì)方面工作：一是，研究起草关于(yú)恢(huī)复和扩大消费(fèi)的(de)政策文件，围绕(rào)大宗消费(fèi)、服(fú)务消费、农村消费等重(zhòng)点领域；二是，下(xià)大力气(qì)稳(wěn)定汽车消(xiāo)费(fèi)，大力推动(dòng)新能源汽(qì)车下乡；三是，会同有关方面优化就业、收入(rù)分(fēn)配和消费全(quán)链条(tiáo)良性循(xún)环促进机制；四是(shì)，研究制定(dìng)关于营造(zào)放心消费环(huán)境的政策文件(jiàn)。

　　4月19日，国资委党委召(zhào)开扩大(dà)会议，强调推动国(guó)资央企着(zhe)力发展实体经济特别是战略性新兴产业(yè)。会议认为(wèi)，要更好(hǎo)推动(dòng)国资央企在中国式现代(dài)化新征程中(zhōng)走在前列，着力提升(shēng)科技自(zì)立(lì)自强水平，提(tí)升自主(zhǔ)创新能力；着力发(fā)展实体经济特别是战略性新兴产业，加快推进现代化产业体系建设；抓好新一轮国(guó)企改革(gé)深化提升行(xíng)动组织(zhī)实(shí)施，高水平参与共建(jiàn)“一带一路(lù)”。

　　4月20日，工信部举办(bàn)发布会(huì)介绍(shào)一季度工业和信(xìn)息(xī)化发展状况，表示(shì)下一步将制定(dìng)实施重点行业(yè)稳增长的工作方(fāng)案。一(yī)是营造良好产业发展环境，落实落细稳增长政(zhèng)策举措，抓实抓细部(bù)省协作(zuò)、部门协同(tóng)；二是推动出口保稳提(tí)质，加(jiā)大对制(zhì)造业外贸企业的支持力度，配合(hé)有关(guān)部门落实好稳外贸(mào)政策举措；三(sān)是促进内需加快(kuài)恢复，以高质量供给促(cù)进(jìn)消费(fèi)；四是持续增强发展动(dòng)能，加快战略性新(xīn)兴产业(yè)的创新发展。

　　四、财(cái)经日历

　　五、风险提示

　　国内经济(jì)恢复力度不及预期(qī)；海外需求(qiú)超预期回落。

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