5月13日(rì)，年内首只央(yāng)企主题ETF——华泰(tài)柏瑞中(zhōng)证央企红利ETF发布公告称，其累计有效(xiào)认(rèn)购申(shēn)请份额总(zǒng)额(é)超(chāo)过20亿份发行上限，将启动比例配(pèi)售。这则(zé)小公告体现(xiàn)出市场对这一“中(zhōng)特估”主题的追捧力度。

　　实际上(shàng)，近期围绕着“中(zhōng)特估”的行情，市(shì)场(chǎng)关(guān)注度非常高，5月15日首批3只(zhǐ)央企(qǐ)回报ETF发行(xíng)，更(gèng)成(chéng)为这一波(bō)“中(zhōng)特(tè)估”行情的催化剂。实际上，早在去年底(dǐ)及今年一季(jì)度，一些(xiē)基(jī)金(jīn)经理(lǐ)开始调仓换(huàn)股“中特估概念(niàn)”。

　　目前“中特(tè)估(gū)”资金面、情绪面(miàn)、估(gū)值方式等问题成(chéng)为市场(chǎng)关注焦(jiāo)点(diǎn)，中国基金报采访多(duō)位投研(yán)人(rén)士，解析“中特估”这些(xiē)焦点问题。

　　央企主题ETF密集(jí)上(shàng)报(bào)发行(xíng)

　　行(xíng)情催化剂？

　　市场对“中特估(gū)”主(zhǔ)题(tí)积极追(zhuī)捧。不仅(jǐn)华泰柏(bǎi)瑞中证(zhèng)央企(qǐ)红利ETF罕见出(chū)现启(qǐ)动(dòng)“比例配售”情况，今(jīn)年(nián)场(chǎng)内多只“中字头”ETF也持续(xù)“吸金(jīn)”，15只央企、国企ETF合计(jì)“吸(xī)金”38.56亿(yì)元。

　　同时，后续有多(duō)只国央(yāng)企主题基金发行，市场对此(cǐ)充满(mǎn)期待，如5月15日就有(yǒu)3只(zhǐ)央(yāng)企回(huí)报ETF，后(hòu)续跟(gēn)踪(zōng)央企科技(jì)引(yǐn)领(lǐng)、央企现代能源等ETF也将获批发行，更有扎堆上报的(de)央国(guó)企基(jī)金在排队(duì)入市。

　　这些或成为这一(yī)波“中特估”行情(qíng)的催化剂。

　　融通(tōng)红(hóng)利机会基金(jīn)经(jīng)理何龙表示，央企(qǐ)ETF发行(xíng)在(zài)情绪(xù)上是构成催化因素的(de)，近(jìn)期银行股大涨(zhǎng)的一个催化(huà)因素就是(shì)积极推介相关(guān)央(yāng)企(qǐ)ETF的发行。

　　“随着央企ETF的(de)发行，和诸(zhū)多主题(tí)基金的申报发行(xíng)，我认(rèn)为确实会成为引爆行(xíng)情的催化剂，基本面、资(zī)金面(miàn)、政策面都(dōu)在向好(hǎo)，下(xià)半年，中(zhōng)特估有可(kě)能独领风(fēng)骚。”万家(jiā)基(jī)金章恒更是表示(shì)。

　　同样，博(bó)时基金(jīn)指数与量化投资部(bù)基金经理杨振建就表示，近期密(mì)集申报的国(guó)央企主题基(jī)金(jīn)主要(yào)涉及“股东(dōng)回报”、“科技引领”、“现代能源”几大(dà)主(zhǔ)题(tí)，这样的布局(jú)可以更(gèng)好支持央(yāng)国企的估值重塑。

　　“央企ETF的发行将成为行情(qíng)进一步上涨的(de)催化剂。去年以来公募基金发行(xíng)整体平淡，近期多只国央(yāng)企(qǐ)主题基金申报和发行，行情火(huǒ)热下将(jiāng)为市场带来增量资金，有(yǒu)望推动进一步(bù)上涨。”杨振建(jiàn)进(jìn)一(yī)步表示。

　　此外，银华(huá)基金(jīn)ETF业(yè)务(wù)总(zǒng)监王(wáng)帅认为(wèi)，公募基金积极布(bù)局央国(guó)企(qǐ)主(zhǔ)题基(jī)金，一方(fāng)面(miàn)是因为新一轮深化国企(qǐ)改革的大幕将拉开，叠加“中特估”概念，央国(guó)企上市公(gōng)司的投(tóu)资价值凸(tū)显，该(gāi)主题的基金将(jiāng)为(wèi)投资者提供更丰富(fù)的工具以参与到(dào)央国(guó)企投(tóu)资。另一(yī)方面是落(luò)实公募基金行业高质量(liàng)发展的要求，引导更多(duō)资(zī)金参与央国企改革，更好发(fā)挥公募基金服务资本市场改革(gé)、服务实体(tǐ)经济和国家战略(lüè)的作用。

　　王帅表示，未来(lái)央企ETF的(de)发行将为央企(qǐ)相关标的和板块(kuài)带来增量资(zī)金，提升交易活跃度(dù)，有(yǒu)望(wàng)成为中特估行情的催化剂(jì)。

　　存(cún)量市场中变(biàn)赛道

　　积(jī)极调(diào)仓换(huàn)股(gǔ)？

　　2023年以来，市场结(jié)构性行情明显，中特估和人工智能成为(wèi)两(liǎng)大(dà)明显(xiǎn)的主线，而新能源(yuán)等前期(qī)热门赛道(dào)股冷却，在此背景下(xià)，一些基金(jīn)经(jīng)理开始调仓换股(gǔ)“中特估概念”。

　　万(wàn)家基金基金(jīn)经理章恒直言(yán)，自(zì)己目前重点(diǎn)关(guān)注三大行(xíng)业，火电、券商、军(jūn)工，这三大(dà)行业(yè)主要是(shì)央企或地(dì)方(fāng)国资所在(zài)的行(xíng)业(yè)，民营企业(yè)占比较少。

　　“首先(xiān)是基于行业本身基(jī)本面在(zài)今年会(huì)有(yǒu)重(zhòng)大的向上变(biàn)化(huà)的机会，比如火电，会(huì)受益于(yú)煤炭价格(gé)的下跌，扭亏为盈；券商，会受益于今(jīn)年市场成(chéng)交量的放大，盈利(lì)大(dà)幅(fú)增长等。同(tóng)时(shí)，随着国有企业改革的(de)推进，大概率这些企(qǐ)业会进入一(yī)个(gè)提(tí)质增效、释放业绩的过(guò)程。”章恒表示，中(zhōng)特估是过去5年10年改革的(de)成(chéng)果(guǒ)，是非常基本面(miàn)的(de)，和他过(guò)去1至2年(nián)研究投资思路也非常吻合，为在下半年抓住这(zhè)波中特估(gū)的(de)投资机会做好了准备(bèi)。

　　“去年年底(dǐ)已开始重视中特估的投资机会，判断中特估的机(jī)会未来三年分两个阶段(duàn)。”融通红利机会基金经理何(hé)龙(lóng)表(biǎo)示，第一阶(jiē)段也就是今年以(yǐ)数(shù)字经(jīng)济和(hé)“一带一路”的主题普涨性机会为主，包括低(dī)于1倍PB、分(fēn)红(hóng)收益率极高的品(pǐn)种，将会迎(yíng)来普涨(zhǎng)性的机会。第(dì)二阶段是未来两年，在主题(tí)性机会消散以后(hò曹冲称象的故事说明了什么科学道理，曹冲称象这个故事告诉我们什么道理u)，基于顶层(céng)设计对国央经营管理价值导向变化，我们判断经(jīng)营(yíng)成(chéng)果(guǒ)随之改变是一个慢变量，会(huì)在未来两年体现(xiàn)在(zài)每一个央(yāng)国企的报表(biǎo)中。

　　何龙(lóng)强调，目前在挖掘(jué)公司经营层面可能发生显(xiǎn)著正向变化的(de)个股提前进行布局，比如(rú)医药和消费等行(xíng)业。

　　其实一(yī)季报已经显(xiǎn)露出不少基金在行动。国(guó)金证券研究所(suǒ)数据显示，偏股主动型(xíng)基金2022年(nián)年报前十大重仓股股票(piào)池中，“中特估”概念占(zhàn)偏股主(zhǔ)动型基金持(chí)有股票市值比例(lì)仅有1.18％。而2023年一(yī)季报披露的(de)持(chí)仓(cāng)中，“中特估”概念(niàn)占(zhàn)偏股主动型基(jī)金持有(yǒu)股票市值比例提高到4.19％。

　　“中特估”概念股(gǔ)在偏股主动型基金的持仓(cāng)中(zhōng)，占比明显提高。上述(shù)数据显示，根据偏股主动型基金2022年(nián)报及2023年一季报十大重仓股(gǔ)的数(shù)据，剔除个股涨跌影响，估(gū)计了各基金主动加仓“中特(tè)估(gū)”概念股的市值占2022年末股票(piào)总市(shì)值比例，一季度(dù)超过30％的偏股主动型基金主动加(jiā)仓(cāng)了(le)“中特估”概念股，198只基金在2022年末不持(chí)有“中特估”概念股，但在(zài)一季(jì)度买入(rù)。

　　不(bù)仅(jǐn)如此，中信证(zhèng)券(quàn)数据统计也(yě)显示，一季度主动偏股型公募基金对(duì)港(gǎng)股(gǔ)央国企的(de)持股市值比重达到2019年(nián)以来的新高，港股央国企持(chí)股总(zǒng)市值占港股持股总市(shì)值(zhí)的比(bǐ)重由(yóu)2022年四季度的25.1％提升至(zhì)2023年一季(jì)度的32.9％，远高于2020年(nián)低点时的7.5％。

　　投研上加大力量？

　　构建国央企专门(mén)的股(gǔ)票库

　　可以(yǐ)说中(zhōng)国特(tè)色估(gū)值体(tǐ)系(xì)，正深刻(kè)影响基金公(gōng)司的投(tóu)研，落实到日常的(de)投研流程(chéng)和实践之中，不少基(jī)金公(gōng)司(sī)在(zài)加(jiā)大投研(yán)力(lì)量，更有专(zhuān)门构建国央企(qǐ)股(gǔ)票库。

　　融通红利机会基金经理何龙就介(jiè)绍，一方(fāng)面，从顶(dǐng)层设计(jì)改变(biàn)研究员过(guò)去对(duì)国(guó)央企的固定思维，需要实地(dì)考察国央企，并且需要利(lì)用(yòng)当前国(guó)央企(qǐ)愿意交流的契机，多(duō)花精力去进(jìn)行跟踪发现变(biàn)化。

　　另一方面，融通基金在(zài)行动(dòng)上(shàng)，要(yào)求研(yán)究员(yuán)将自己所覆盖行业的(de)所有国央(yāng)企构建(jiàn)专门的股票库，并进行长(zhǎng)期跟踪(zōng)，包括考察其实地(dì)调研的(de)的成果(guǒ)，了(le)解国央企(qǐ)经营思路和(hé)财务导向的变化，结合行业趋势和特征，寻找价(jià)值洼(wā)地，发现预期差。

　　同(tóng)样的，银华(huá)基金ETF业(yè)务总监王(wáng)帅也谈到“认识”上(shàng)的重视(shì)。他(tā)表(biǎo)示，通过深(shēn)入(rù)学习，对“中特估”有了更深刻的认识：首先要认识市(shì)场体制机制、行业产业结构(gòu)、主体持续发展能力等方(fāng)面所体现(xiàn)的鲜明中(zhōng)国(guó)元(yuán)素和发展阶段特征，“中特估”应该(gāi)是(shì)在此(cǐ)基础上(shàng)构建的(de)具(jù)有时代特征和中国(guó)特(tè)色、符合国家战(zhàn)略导(dǎo)向的估值体系，而不是(shì)简单套用国外的传统(tǒng)估值模型(xíng)。

　　“中特(tè)估是一(yī)种新的(de)提法，但是这个概念所涉及到的(de)行业和公司，一直在发生的变化(huà)。”万家基金(jīn)经理(lǐ)章恒表(biǎo)示，万家基金一直非常关(guān)注传统产业的变化，诸如煤炭、金融、建(jiàn)筑等多个(gè)领(lǐng)域，因此也是一(yī)定能够抓住中特估这波行(xíng)情的机会的。同时，随着时局的(de)变(biàn)化，也(yě)在增加相关行业的研(yán)究力量。

　　此外，创金合信基金(jīn)首席经(jīng)济学家魏凤春表示，积极践行中(zhōng)国特(tè)色的(de)估(gū)值体(tǐ)系是(shì)资本市场使命，投资(zī)者需(xū)要学习领(lǐng)会并针(zhēn)对(duì)原有的(de)估值体系(xì)进行改造，以适应现实(shí)的需要(yào)。明(míng)确该体系的框架是第一位(wèi)的工作，合理设置指(zhǐ)标也(yě)非(fēi)常(cháng)重(zhòng)要，投资(zī)者(zhě)的认可和实施是(shì)最终该体系(xì)能否具备长期价值的(de)基础。不过，他也提(tí)醒，人为的(de)拔(bá)估值是(shì)很大的(de)认知误区，市(shì)场化(huà)认(rèn)可是基本的常识，不可误判。

　　体现社会价值与国家战略(lüè)价值

　　新估值方(fāng)式(shì)？

　　央国(guó)企是国民经济(jì)的(de)支柱，国企央企发展要符(fú)合(hé)国家战略发展发向(xiàng)，更需(xū)要承担社会公共责任(rèn)等。而这些都应(yīng)该考虑进估值体(tǐ)系之(zhī)中，也引发市场关(guān)注。

　　多数受访(fǎng)的基金经理(lǐ)认(rèn)为，对于国央企的估值(zhí)方(fāng)式要(yào)充分体现(xiàn)企业的社会价值与国家战略(lüè)价值(zhí)，目(mù)前已经形成了(le)初步的企(qǐ)业社(shè)会价值(zhí)评价(jià)体系。

　　“如何定价国有(yǒu)企业承担社会(huì)价值、符合国家战略发展的价值？首要任务就构建中国特色的价值评价体系，改变从(cóng)以私人股东权益(yì)出发，现金流折现为主要方法的单一(yī)价(jià)值估值体(tǐ)系，转(曹冲称象的故事说明了什么科学道理，曹冲称象这个故事告诉我们什么道理zhuǎn)向社会(huì)整体(tǐ)价值观念、纳入(rù)中国特色的ESG评价(jià)体系，充(chōng)分体(tǐ)现企(qǐ)业的(de)社(shè)会价值与国家(jiā)战(zhàn)略(lüè)价值。”博时基金指数(shù)与(yǔ)量化投资部(bù)基金经理(lǐ)杨振建表示(shì)。

　　杨振建也直(zhí)言，近年来国资委指导国内团队对(duì)于(yú)中国特色ESG披露与评价体系不断(duàn)探(tàn)索，结合国(guó)际通用规则，目前已经形成了初步的企(qǐ)业社会价值评价体系，其中包括《企业(yè)ESG披(pī)露(lù)指南(nán)》、《中央企业(yè)上市公(gōng)司(sī)环境(jìng)、社会及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华(huá)基金(jīn)ETF业务总监、基金(jīn)经理(lǐ)王帅也认为(wèi)，“中特(tè)估”应(yīng)该是注(zhù)重企业价值的(de)可持续(xù)估值，要重视(shì)股东、员工和社(shè)会责任等要素对企业稳(wěn)健(jiàn)成长的重大意义，重视(shì)稳定的现金(jīn)流、持(chí)续增(zēng)长的盈利(lì)、科(kē)技创新对提升(shēng)企业(yè)内在价(jià)值(zhí)的积极作用，这(zhè)样有利于提高估值(zhí)定价模型的科学性和(hé)有效性(xìng)。

　　“在指(zhǐ)数(shù)编制、策略(lüè)构建等实务(wù)工(gōng)作中(zhōng)，都有成熟的(de)量化指标可以使用(yòng)，包括净资(zī)产(chǎn)收益率、营业现金比(bǐ)率、资产(chǎn)负(fù)债率、研发经(jīng)费投入强度(dù)等等。”王帅也表示。

　　嘉实(shí)金(jīn)融精选基金经理李欣更细致分析在(zài)估(gū)值思(sī)维、估(gū)值结(jié)论、估值判断上(shàng)有变化，尤其是估(gū)值的(de)方法和指标上，他认为(wèi)其包括产(chǎn)业链上(shàng)下游的衡(héng)量(liàng)、全(quán)要(yào)素成本等，以及在纵向和横(héng)向上的研究，强(qiáng)调(diào)政(zhèng)策优(yōu)惠、产业发展、市(shì)场竞争(zhēng)力(lì)和可持(chí)续发(fā)展(zhǎn)等各种因素与(yǔ)企业价值的关(guān)系。这些因素在(zài)对估值结(jié)论和判断的影响上，也使得中(zhōng)国特色的估值体系与传(chuán)统的(de)估值体系有(yǒu)所不同。

　　“所以(yǐ)估值(zhí)思维的变化(huà)，还有估(gū)值结论和估值判(pàn)断的变化，都是为了更好地(dì)适应中国的市场(chǎng)和经济(jì)特点，提供更(gèng)精准(zhǔn)、更合理的企业估值(zhí)信息。”李欣表(biǎo)示。

　　不过，创(chuàng)金合(hé)信基(jī)金首席经济(jì)学家魏凤春直言(yán)，这需要在实践中进行探(tàn)索(suǒ)，目前尚(shàng)没有(yǒu)公认的指标(biāo)可以使用。

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