金融界(jiè)5月27日消息 近(jìn)日因为昆明国资委的一封声明，让城投债(zhài)成为关注的焦(jiāo)点，当前地方(fāng)债的规模和地(dì)方政府的偿债能力(lì)已经越来越被(bèi)重视。如何如何处置地方(fāng)债务？

　　中泰证券首席经济学家李(lǐ)迅(xùn)雷发文称，地方(fāng)债包括地方一般债、专项债和包括城投债在(zài)内的各种隐形债，其规模究(jiū)竟有多大，尚有争议，但(dàn)增(zēng)长迅猛。包括银行、保险、基金(jīn)等在内的机构投资(zī)者是地方债的(de)主要持有者(zhě)，他(tā)们普遍(biàn)担心的还是城(chéng)投债务、非标(biāo)等(děng)地(dì)方政(zhèng)府隐形债风险。例如，近期贵州省(shěng)政(zhèng)府(fǔ)发(fā)展研究中心提(tí)出，“化(huà)债工作推(tuī)进(jìn)异常艰难，仅依靠自身能力已(yǐ)无法(fǎ)得(dé)到有效解决。”

　　在李(lǐ)迅雷(léi)看来(lái)，在土地(dì)财政缩水的背景(jǐng)下，地方政府(fǔ)的(de)财权与事权不匹配问题又凸显出来。在我国政府杠杆(gān)率水平(píng)并不算高的(de)前提下，我国地方政府(fǔ)的(de)杠杆(gān)率水(shuǐ)平确(què)实够高了(le)。需要(yào)调(diào)整中央(yāng)和(hé)地方之(zhī)间债(zhài)务余额(é)的比例关系。“今后应加大中央政府的(de)发债规模，为(wèi)地(dì)方经济减负。”他明确指出。

　　李(lǐ)迅雷(léi)认为，在当前中(zhōng)国经(jīng)济转(zhuǎn)型的关键阶(jiē)段，维护地方政府的信用，防范(fàn)区(qū)域性金融风险显(xiǎn)得尤为(wèi)重要，故在城投公司还没有与政府部门完全“脱钩”之前，城投债的“信(xìn)仰”仍需(xū)要(yào)保持。

　　李迅雷建议(yì)给予(yǔ)困难(nán)省份一定(dìng)的“托底(dǐ)”支持，在政策上(shàng)大力度(dù)支(zhī)持地方政(zhèng)府“化债”。如帮助地(dì)方政府（如城(chéng)投公司的借新还旧）降低债务成本、拉长债务期限（非债券类债务展(zhǎn)期，如遵义道桥实践银行(xíng)贷款展期），通过政策性银行或商业银行的低息(xī)资金(jīn)来降低债务(wù)成本，让债(zhài)务更(gèng)加(jiā)容易滚续。

　　李(lǐ)迅(xùn)雷(léi)还(hái)建议，中央政(zhèng)策上支持地方(fāng)政府通过(guò)出让国(guó)有资产来偿债。他表(biǎo)示这类典(diǎn)型(xíng)案例为“茅台化(huà)债”：2019年12月、2020年12月茅台(tái)集(jí)团两次公告无(wú)偿划转上(shàng)市公司共计1亿股股(gǔ)份（合计占贵州茅(máo)台(tái)总股(gǔ)本8％，按(àn)当(dāng)时市价(jià)计量(liàng)市值约为1600亿元）至贵州国资(zī)。

　　以下文(wén)字来源李(lǐ)迅雷金融与投(tóu)资（ID:lixunlei0722），原标(biāo)题《如(rú)何处置地(dì)方债务的辨证思考》

　　截至(zhì)2022年末全国(guó)城投(tóu)有息债务54.1万(wàn)亿元

　　汴州是现在的什么地方，汴州是指今天的什么城市n style="BOX-SIZING: border-box">城投平台成为地方债务主(zhǔ)要体现形式

　　城(chéng)投债是指城投企(qǐ)业公开发行的公(gōng)司债券和中(zhōng)期票(piào)据(jù)。按照新预算法、“43号文(wén)”出台明(míng)确城投(tóu)债与地方政府信用(yòng)脱钩(gōu)，城(chéng)投(tóu)公司(sī)定位由地方政府投融资机构(gòu)转(zhuǎn)变(biàn)为(wèi)市场化运营(yíng)主(zhǔ)体，地方(fāng)政府不再对城投债(zhài)兜底(dǐ)。但实际上市场仍然(rán)把城(chéng)投债(zhài)看作由(yóu)地方政府背(bèi)书的(de)高信用等级(jí)债券。

　　因此城投公司通常都是(shì)地(dì)方政府下设的投融资(zī)机构(gòu)，很难完全独立(lì)成为与政府无关的纯市场(chǎng)化的企业(yè)。城投的债务主要包括向银行借款和发行债券融资这两种方式，以前(qián)一种方(fāng)式为(wèi)主(zhǔ)，但(dàn)后一种债权融(róng)资的规(guī)模也不小，到2022年末，余额估(gū)计在(zài)13万亿元以上。

　　总体看，2011年以来(lái)，全国城(chéng)投有息债(zhài)务快速扩(kuò)张，每年增速均保持在10％以上，到2022年末(mò)，全国城投有息(xī)债务为(wèi)54.1万亿元，相较(jiào)2011年(nián)的6.4万(wàn)亿元增长了7倍以上。

城投平台发(fā)债余额(é)的增长

图片来源：Wind， 中泰证券研究所

　　因此(cǐ)，城投(tóu)平台实际上已经成为地方(fāng)债务(wù)的主要体现形式，规模(mó)明(míng)显超(chāo)过地方政府的一(yī)般债和专项债之(zhī)和。城投平台中(zhōng)，如今，城(chéng)投平台的债(zhài)券(quàn)余(yú)额(é)大(dà)约为13.8万亿元，迄今并无违约(yuē)案例(lì)，说明城投债(zhài)仍属于(yú)地方政府背书(shū)的高等(děng)级信用债。但(dàn)是，城投平台的(de)非标违约(yuē)情况时有发生，银行(xíng)贷款展期、调整(zhěng)还贷方式的也比较多。

　　地(dì)方政府应确(què)保(bǎo)城投债按(àn)时兑付，不能轻易违(wéi)约(yuē)

　　当前(qián)市场对地方政府债务增(zēng)长和(hé)财(cái)政收入增速下降(jiàng)甚至负(fù)增(zēng)长的(de)现象普遍担心，尤其对财力偏弱的东北(běi)、中西部省份，城投债的收益率普遍高于东部(bù)发达省市。2022年(nián)13个省(shěng)土地出让金对(duì)政府债务利息覆盖程度不(bù)足100％（2021年只有(yǒu)5个(gè)），扣除(chú)城投拿地之(zhī)后(hòu)，捉(zhuō)襟见肘的情况更(gèng)加(jiā)明显(xiǎn)。

　　河南的(de)永煤债违(wéi)约之后，对河南省乃至(zhì)全(quán)国的信(xìn)用债市场都造成负面冲(chōng)击，信(xìn)用分层现象加剧，部(bù)分经济偏(piān)弱区域被(bèi)边缘化。例如(rú)青海、云(yún)南(nán)和天津等(děng)近几年融资成本(běn)仍(réng)在上升；黑龙(lóng)江、贵州2017-2019年融(róng)资(zī)成本大幅上升，虽(suī)然2020年(nián)以来融资成(chéng)本有所下降，但整体降幅相较全国(guó)更小。辽宁(níng)、广西(xī)、吉(jí)林、重庆(qìng)、陕西、宁夏和(hé)甘肃2020年以来城投债加权(quán)平均票面利率(lǜ)降幅也明显(xiǎn)不如(rú)全国。

　　当前在经济复苏不及预期的(de)背景下(xià)，投资(zī)者的风险偏好明(míng)显下降。为此(cǐ)，地方政府应该确保城投债(zhài)的按时(shí)兑付。因为违(wéi)约不仅不能解决债务(wù)问题，反(fǎn)而会恶化区(qū)域(yù)信(xìn)用(yòng)环境，导致地方国企融资(zī)难、融资(zī)贵。从(cóng)未来(lái)区域(yù)经济发展(zhǎn)的(de)角度看，政府部门仍(réng)需要(yào)持续举债来实(shí)现经济平稳增长，需要保持政(zhèng)府信(xìn)用，不能轻易违约。

　　建议中央(yāng)大力度支持(chí)地方政府“化(huà)债”

　　因此，当(dāng)前迫切需要(yào)增强城投(tóu)债权人的持有(yǒu)信心，首先要确保城投债不违约，这(zhè)就意味着城投公司能够具备(bèi)低成本的借新还旧(jiù)能力。

　　中央提出(chū)“谁家的(de)孩子谁家抱”，意味着对地(dì)方(fāng)债不兜(dōu)底，但建议给(gěi)予困(kùn)难(nán)省份(fèn)一定的“托(tuō)底(dǐ)”支持，即在政策(cè)上(shàng)大(dà)力度支持地方政府(fǔ)“化债”，如帮助地方政府（如(rú)城(chéng)投(tóu)公司的借新(xīn)还(hái)旧(jiù)）降低债务成本、拉长债务期(qī)限(xiàn)（非债券类(lèi)债务展期(qī)，如遵义道桥实践银行贷款展期），通(tōng)过(guò)政策性(xìng)银行(xíng)或(huò)商业(yè)银(yín)行(xíng)的低息(xī)资金来(lái)降(jiàng)低债务成(chéng)本，让(ràng)债务(wù)更(gèng)加容易滚续。

　　此外(wài)，对于(yú)地方政府可否通过出(chū)让国有资产来(lái)偿(cháng)债方面，也希望(wàng)中(zhōng)央给(gěi)予政策(cè)上的支持。因为(wèi)今年3月1日，国资委(wěi)在对政协十三届全(quán)国委员会第(dì)五次汴州是现在的什么地方，汴州是指今天的什么城市(cì)会议第00503号提案的(de)答复(fù)中表(biǎo)示，将(jiāng)适时出台制度规定及操作细则，探(tàn)索(suǒ)国有权益(yì)份额规范化退出的有(yǒu)效方式和途(tú)径，充(chōng)分(fēn)发(fā)挥有限合伙企业的优势，助力国有企业创新发展。

　　通过出让国有企业股权获得收入偿还(hái)债(zhài)务，典型案例为“茅台化债”：2019年12月、2020年12月茅台(tái)集团两次公告无(wú)偿划转上市(shì)公(gōng)司共计1亿股股份（合计占(zhàn)贵州茅台总股(gǔ)本8％，按当时市价计量市值约为(wèi)1600亿元）至贵州国资。

　　在当(dāng)前中国经济转型的(de)关键阶段，维(wéi)护地方(fāng)政府的信用，防范区域性(xìng)金(jīn)融风险(xiǎn)显得尤为(wèi)重要，故在城投公(gōng)司还没有与政府部门(mén)完全“脱(tuō)钩”之前，城投债的“信(xìn)仰”仍需要保持。

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