5月13日，年内首(shǒu)只央(yāng)企主题ETF——华(huá)泰柏瑞中证央企红利ETF发(fā)布(bù)公告称，其(qí)累计有效认购申请份额(é)总额超过20亿份发行上限，将启动比例配售。这(zhè)则(zé)小公告体现出市场对这(zhè)一“中(zhōng)特估”主题的追(zhuī)捧(pěng)力度。

　　实际上，近期围(wéi)绕着“中特估”的行情，市场(chǎng)关注度非常高，5月15日首批3只央企回报ETF发行，更成为这一波(bō)“中特估”行(xíng)情的催(cuī)化剂(jì)。实际上(shàng)，早(zǎo)在去年(nián)底(dǐ)及今年一(yī)季度，一些(xiē)基(jī)金经理开始调仓换股“中特(tè)估(gū)概(gài)念”。

　　目(mù)前“中特估”资金面、情绪(xù)面、估值方式(shì)等问题成为市场关注焦点(diǎn)，中(zhōng)国基金(jīn)报采访多位投研人士(shì)，解(jiě)析“中特估”这些焦点问题。

　　央企主题(tí)ETF密集上报发行

　　行情催化(huà)剂？

　　市场对(duì)“中特(tè)估”主题积极追捧。不仅华泰柏瑞(ruì)中证央值勤执勤的区别，值勤跟执勤的区别企(qǐ)红利ETF罕见出现启动“比(bǐ)例(lì)配售”情况，今年场内多只“中字头(tóu)”ETF也持续“吸金”，15只(zhǐ)央企、国(guó)企ETF合计“吸金(jīn)”38.56亿元(yuán)。

　　同时，后续有多只国央企主题基金发行(xíng)，市场对(duì)此充(chōng)满期待，如5月15日就有3只央企回报ETF，后(hòu)续跟踪央企科技引(yǐn)领、央企现代能源等ETF也将获批(pī)发行，更有扎(zhā)堆上报的央国(guó)企基金(jīn)在排队入(rù)市。

　　这(zhè)些(xiē)或成为这一波“中特估”行情的催化(huà)剂。

　　融通红利机会基金经理何龙表示(shì)，央企(qǐ)ETF发行在情(qíng)绪上(shàng)是构成催化因素的，近(jìn)期银行股大涨的一(yī)个催化因素就是积极(jí)推介相关央企ETF的发行。

　　“随(suí)着央企ETF的发行，和(hé)诸多(duō)主题基金的申报发行，我(wǒ)认为确实会成为引(yǐn)爆行情的催(cuī)化(huà)剂，基(jī)本面、资(zī)金面、政策面(miàn)都在向(xiàng)好，下半年，中特估有(yǒu)可能独领风(fēng)骚。”万家基金章恒更是表示。

　　同样(yàng)，博时基金指数(shù)与量化投资部基金经理杨振(zhèn)建就表示，近期密集申报的国央企主题(tí)基金(jīn)主要(yào)涉(shè)及“股东回报”、“科技引领”、“现代能源(yuán)”几大主(zhǔ)题，这样的布局(jú)可(kě)以更(gèng)好支(zhī)持央(yāng)国企的估值(zhí)重(zhòng)塑。

　　“央企ETF的发行将(jiāng)成为行情进一步上涨的催化剂。去年以来公募基金发行整体平(píng)淡，近期多(duō)只国央企主题(tí)基金申报和(hé)发行，行情(qíng)火热下将为市(shì)场带(dài)来增量资金，有望推(tuī)动进一步上涨。”杨振建(jiàn)进一步表示。

　　此(cǐ)外，银(yín)华基金ETF业务(wù)总监王帅认为，公募(mù)基(jī)金积极布局央国企主题基金，一方(fāng)面是因为新一轮深(shēn)化(huà)国企(qǐ)改革的大幕(mù)将(jiāng)拉开，叠加“中特估”概念，央国企上(shàng)市公司的投资价值凸显，该主题的基金将(jiāng)为(wèi)投资者(zhě)提供更丰富的工具以参(cān)与到央国企投资(zī)。另(lìng)一方面是落实公募基金行(xíng)业高质量发展的要求，引(yǐn)导更多资(zī)金参与(yǔ)央国企改革，更好(hǎo)发挥公募基(jī)金服务(wù)资本市场改(gǎi)革、服务实(shí)体经济(jì)和国家战略的作用。

　　王帅表(biǎo)示，未来(lái)央(yāng)企(qǐ)ETF的发行将为央企相关标的和板块带(dài)来(lái)增量资金，提升交(jiāo)易活(huó)跃度，有望成为中特估行情的催化剂。

　　存量市场中变(biàn)赛道

　　积(jī)极调仓换股？

　　2023年以来，市场结构性行情明显，中特估和人工(gōng)智能成为两大明(míng)显的主线，而新能源等前(qián)期热门赛道股冷却(què)，在此背(bèi)景下，一些(xiē)基金(jīn)经理(lǐ)开始调仓换股“中特估概念”。

　　万家基金(jīn)基金经理章恒直言，自己(jǐ)目前(qián)重点关(guān)注(zhù)三大行业，火电(diàn)、券(quàn)商、军(jūn)工，这三大行业主要是央企或地方国资(zī)所在的行业，民(mín)营企业(yè)占比(bǐ)较少。

　　“首先是基于行业本(běn)身基本面在今年会有(yǒu)重大(dà)的向上(shàng)变(biàn)化的机(jī)会，比如火(huǒ)电，会(huì)受益于煤(méi)炭价(jià)格(gé)的下跌，扭亏为盈；券商(shāng)，会受益于今年市场成交(jiāo)量(liàng)的放大，盈利(lì)大幅增长等(děng)。同(tóng)时，随着(zhe)国(guó)有(yǒu)企业改革的推进(jìn)，大概率这些企(qǐ)业(yè)会进(jìn)入一(yī)个提(tí)质(zhì)增(zēng)效、释放业(yè)绩(jì)的(de)过程。”章恒表示(shì)，中特估是过去5年10年改革的成果，是非(fēi)常基本面的，和(hé)他过去1至2年研究投(tóu)资(zī)思路(lù)也非常吻合(hé)，为在下半(bàn)年抓住这(zhè)波中(zhōng)特估的投资机会做好了(le)准备。

　　“去年年底已开始重视中特估的投资机会，判断中特估的(de)机会未来三年分两个(gè)阶段。”融通(tōng)红利机会(huì)基金经理何龙表(biǎo)示，第一(yī)阶(jiē)段也就(jiù)是今年以数字经济和“一(yī)带一路”的主题普涨(zhǎng)性机会为主，包括低于1倍PB、分红收益率极高的品种，将会迎来(lái)普涨(zhǎng)性的机会。第二阶段是未(wèi)来两年，在主题(tí)性机会消(xiāo)散以后，基于(yú)顶层设计(jì)对国央经营管理价值导向变化，我(wǒ)们判断经营成果随(suí)之改变是一个慢变量，会在未(wèi)来两(liǎng)年体现在每一个央国企的(de)报表中。

　　何龙强调，目前在挖(wā)掘公司经营层面可能发生显著正向变化的个股提前进行(xíng)布局，比如(rú)医药和消(xiāo)费等行业。

　　其实(shí)一季报已(yǐ)经显(xiǎn)露出不少(shǎo)基金(jīn)在(zài)行动。国金证券(quàn)研究所数据显示，偏(piān)股主动型基金2022年年报前十大重(zhòng)仓股股票池中，“中特(tè)估”概念占偏股(gǔ)主动型基金持有(yǒu)股(gǔ)票(piào)市(shì)值比例仅有1.18％。而2023年一季报披(pī)露的持(chí)仓中，“中特估”概念占偏股主动型基(jī)金(jīn)持有值勤执勤的区别，值勤跟执勤的区别股票市值(zhí)比例提高到(dào)4.19％。

　　“中特估”概念股在(zài)偏股主动型基(jī)金的持(chí)仓中，占比明显提高。上述数据显(xiǎn)示，根据偏股主(zhǔ)动型(xíng)基金2022年报及2023年(nián)一季报十大(dà)重(zhòng)仓股(gǔ)的数据，剔除个股(gǔ)涨跌影响(xiǎng)，估计了各基金主(zhǔ)动(dòng)加(jiā)仓“中特估”概念股的市值占2022年末股票(piào)总市值比例，一(yī)季(jì)度超过30％的偏股主动型基金主动(dòng)加(jiā)仓了“中特估”概(gài)念(niàn)股，198只基金在2022年末不持有(yǒu)“中特(tè)估”概(gài)念股，但在一季度买入。

　　不(bù)仅如此，中(zhōng)信(xìn)证券数据统计也显(xiǎn)示，一季度主(zhǔ)动(dòng)偏股型公募基金对港股(gǔ)央国(guó)企的持股市值(zhí)比(bǐ)重达到2019年以来的(de)新高，港股央(yāng)国企(qǐ)持(chí)股总市值占港股持(chí)股总(zǒng)市值的比重由(yóu)2022年四季度的25.1％提升至2023年一季(jì)度的32.9％，远(yuǎn)高于2020年低点(diǎn)时的7.5％。

　　投(tóu)研上加大力量？

　　构建国央(yāng)企专(zhuān)门的(de)股票库

　　可以(yǐ)说中国特色估值体系(xì)，正深刻影响(xiǎng)基金公司的投研，落实到日常的投研流程和(hé)实践(jiàn)之中，不少基金公司在加大投研力量，更有专门构建国央企(qǐ)股(gǔ)票库(kù)。

　　融通红利机(jī)会基金(jīn)经理何龙就介绍(shào)，一方面，从顶(dǐng)层设计改变研究员(yuán)过去对(duì)国(guó)央企的(de)固定思维，需要实地(dì)考察国央企，并且需要(yào)利用(yòng)当前国央企愿意(yì)交(jiāo)流的契(qì)机，多花(huā)精力(lì)去进行跟踪发现变化。

　　另一方面，融通基金(jīn)在(zài)行动上，要求研究(jiū)员将自己(jǐ)所覆盖(gài)行业(yè)的所有国央(yāng)企构建专门的股票库，并进行长期跟(gēn)踪，包(bāo)括考察其实地调研的的成果，了解国央企(qǐ)经营思路和财务导向(xiàng)的变(biàn)化，结合行业趋(qū)势和(hé)特征，寻找价(jià)值洼(wā)地，发现预期(qī)差。

　　同样(yàng)的，银华基金ETF业务总监王帅也谈到“认识”上的重视(shì)。他表示，通过深入学习，对“中特估”有(yǒu)了(le)更深刻的认识(shí)：首先要(yào)认识(shí)市(shì)场体制(zhì)机制(zhì)、行业产(chǎn)业(yè)结构、主体持续发展能力等(děng)方(fāng)面所体现的(de)鲜(xiān)明中国元素(sù)和发展阶段特征，“中特估”应该是在此基础上(shàng)构建的具有时代特(tè)征和中国特色、符合(hé)国家战略导向的估(gū)值(zhí)体系，而不是简单套用国(guó)外(wài)的传统(tǒng)估值模型。

　　“中特估是(shì)一种新的提(tí)法，但(dàn)是这个概念(niàn)所涉及到的行业和公司，一直在(zài)发生的变化值勤执勤的区别，值勤跟执勤的区别。”万家(jiā)基金经理章(zhāng)恒表示，万家基金一(yī)直非常关(guān)注传(chuán)统产业的(de)变化，诸如(rú)煤(méi)炭、金融、建筑等多个领域，因(yīn)此(cǐ)也是(shì)一定能(néng)够抓(zhuā)住中特估这波行情的机会的。同(tóng)时，随着时(shí)局(jú)的变化(huà)，也在增加相关行业的研究力量(liàng)。

　　此外，创金合信(xìn)基金首席经(jīng)济学家魏凤春表(biǎo)示(shì)，积极践行中国特色的估值(zhí)体系是资(zī)本(běn)市场使命，投资者需要学习领会并针对原(yuán)有(yǒu)的估值体(tǐ)系进(jìn)行(xíng)改造，以(yǐ)适应现实(shí)的需要。明确该体系的框架是(shì)第一位(wèi)的(de)工作，合理(lǐ)设置(zhì)指标也非常(cháng)重要，投资者的认(rèn)可和实施是(shì)最终(zhōng)该(gāi)体系能否具(jù)备长期价值的基础。不(bù)过，他也提(tí)醒，人为的拔(bá)估值是很大的认(rèn)知误区，市场化认可(kě)是(shì)基(jī)本的常识，不可误(wù)判。

　　体(tǐ)现社会价值与国(guó)家战略(lüè)价值

　　新估值(zhí)方式(shì)？

　　央国企是(shì)国民经济的(de)支柱，国企央企发展要符(fú)合国家战略发展发向(xiàng)，更需要承担社会公共责(zé)任等。而这些都应该(gāi)考虑进(jìn)估值体系之(zhī)中，也引(yǐn)发市场关注。

　　多数(shù)受访的(de)基金经理认(rèn)为，对(duì)于国央(yāng)企的估值方式要充分体(tǐ)现(xiàn)企业的社(shè)会价值与(yǔ)国家战略价值，目(mù)前已经形成了初步的企业社会价值(zhí)评价体系(xì)。

　　“如(rú)何定价国(guó)有企业承担社会价(jià)值、符合国家战略(lüè)发展的(de)价值(zhí)？首要任务就构建中(zhōng)国特色(sè)的(de)价(jià)值评(píng)价体系，改变(biàn)从以(yǐ)私人股东权益出发，现金流折现为(wèi)主要方法的(de)单一价值估(gū)值体系(xì)，转向社会整体价值(zhí)观念、纳入(rù)中国(guó)特色的ESG评价体(tǐ)系，充分体(tǐ)现企业的社会价(jià)值与国家战略价(jià)值(zhí)。”博时基金指数与量化投资部基金经理杨(yáng)振建(jiàn)表(biǎo)示。

　　杨振(zhèn)建(jiàn)也(yě)直言(yán)，近年来(lái)国(guó)资委指导国(guó)内团队(duì)对于中国特色ESG披露与评价体系(xì)不断探(tàn)索(suǒ)，结合国际通用规则(zé)，目前(qián)已经(jīng)形成了初(chū)步的企业社会价值(zhí)评价(jià)体系(xì)，其中包括《企业(yè)ESG披露指南》、《中央(yāng)企业上市公司(sī)环境、社会(huì)及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务总监、基金经(jīng)理王(wáng)帅(shuài)也认为，“中特估”应该是注重(zhòng)企业价值的可持(chí)续估值(zhí)，要(yào)重视股(gǔ)东、员工和社会责任等要(yào)素对企业稳健(jiàn)成(chéng)长的重大意义，重视稳(wěn)定的(de)现金流、持(chí)续增长的盈利、科技创新(xīn)对提(tí)升(shēng)企业内(nèi)在价值的(de)积极作用，这样有利(lì)于提高估值定价模(mó)型(xíng)的科学性和有(yǒu)效性(xìng)。

　　“在指数编制、策略(lüè)构建等实(shí)务工作中，都有(yǒu)成熟的量化(huà)指标(biāo)可(kě)以使(shǐ)用，包括净资产收益率、营业现金比(bǐ)率(lǜ)、资产负债率、研(yán)发经费(fèi)投入(rù)强(qiáng)度等等。”王帅也表(biǎo)示。

　　嘉实金融精(jīng)选基金经理李欣更(gèng)细致分析在估值思维、估值(zhí)结论、估值判断上有变化，尤其(qí)是(shì)估值的(de)方法和指标上，他认为其包括产业(yè)链上下游的衡量、全要素成本等(děng)，以及在纵向和(hé)横(héng)向上(shàng)的(de)研究，强调政策优惠、产业发展、市(shì)场竞争力(lì)和可持续发展等各种因素与企业价值(zhí)的关系。这些(xiē)因素(sù)在(zài)对估值结论(lùn)和(hé)判断的(de)影响上(shàng)，也使得中(zhōng)国特色(sè)的(de)估值体系(xì)与(yǔ)传(chuán)统的估值体(tǐ)系有所不同。

　　“所以估值思维的变化(huà)，还有估值结(jié)论和估值(zhí)判断的变化，都是为(wèi)了更好(hǎo)地适(shì)应中国的市场(chǎng)和经济特点，提(tí)供更精准(zhǔn)、更合理的企业估值(zhí)信息。”李欣表示。

　　不过，创金合信(xìn)基(jī)金首席经济(jì)学家(jiā)魏(wèi)凤春直言，这(zhè)需要在实(shí)践中(zhōng)进行探(tàn)索(suǒ)，目前尚没有(yǒu)公认的(de)指标(biāo)可以(yǐ)使(shǐ)用。

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