《基金经理投资笔(bǐ)记》宏观(guān)策(cè)略(lüè)系(xì)列

　　把(bǎ)脉经(jīng)济周期拐点 实(shí)现(xiàn)财(cái)富管理升级

　　作(zuò)者：魏 凤 春(chūn)（博士），创金合信基金首席经济学家

　　　　  罗 水 星（博(bó)士），创(chuàng)金合信基金基金经理

　　乱云(yún)飞渡(dù)仍从容

　　上期分(fēn)享中(zhōng)（查(chá)看原文(wén)），我(wǒ)们提出了5月是乱花(huā)渐欲迷人眼，一个大的(de)背景是(shì)市场进入了战略相持(chí)阶段(duàn)，进攻和防守(shǒu)的(de)理(lǐ)由都(dōu)不(bù)是非常清晰。周末(mò)中央发布长期的产业政策，基调是清晰的，但(dàn)那是诗和(hé)远方，是战略性的(de)布(bù)局，很多投资者更喜欢战术性的机会。伯克希尔(ěr)哈(hā)撒韦年度股东(dōng)大会在(zài)巴菲特的老家奥巴哈举行，吸引了全球投(tóu)资者的(de)目光，投资者总希(xī)望可以从(cóng)中寻找(zhǎo)到投资的秘(mì)诀，价值投资的(de)道虽相同，但法、术、器是各异的。不仅如(rú)此，伯克希尔(ěr)决策者(zhě)对(duì)宏(hóng)观环境(jìng)的担忧，对数字技术的批判，很多与会者收获的可能不是清(qīng)晰(xī)的思路，而是在(zài)迷(mí)宫中又(yòu)多走了一(yī)圈。

　　一、市场(chǎng)陷入(rù)僵(jiāng)持阶(jiē)段：Sell in May？

　　港股市场有“五穷、六绝(jué)、七翻身”的(de)说法，谨慎的A股投(tóu)资者(zhě)也开始(shǐ)考虑Sell in May,一个很重要的(de)理由是根据惯(guàn)例，银行保险等利好兑现后往往是(shì)市场(chǎng)开始(shǐ)调整的(de)开始。A股投资历来(lái)是有季节性(xìng)的，但这(zhè)未必是历史(shǐ)的铁律，比如2022年5月市场在新的(de)政策基调下开始(shǐ)全面大(dà)反攻。我们需要因时(shí)而(ér)变(biàn)，投资者需要(yào)考虑到当前的市场背(bèi)景已(yǐ)经和之前有很(hěn)大的(de)不同。当(dāng)前市场进入(rù)战略(lüè)僵持阶(jiē)段的(de)一个重要理(lǐ)由是除了逻辑(jí)推演，很多重要问(wèn)题(tí)很(hěn)难(nán)用清晰的事实来验证。谨慎的投资者(zhě)往往是见好就收或者谋定而后动，因此才有了上述的猜(cāi)测。

　　市场不清楚(chǔ)的地方在哪(nǎ)里呢？

　　第一，从内部看，市场已经(jīng)提(tí)前交易了(le)政策的方向(xiàng)，而且(qiě)今年国(guó)内的政策(cè)本身也不是大开(kāi)大合。新(xīn)出(chū)台的政策更多地在落实上(shàng)，较少新的提法(fǎ)。

　　第二，从(cóng)外部看(kàn)，美联储依然在通胀、就业数(shù)据、金融(róng)数据和(hé)增长数据传递的混乱信息中纠结(jié)。

　　第三，从投(tóu)资主线看，数(shù)字经济和(hé)中特估(gū)依然(rán)既有政策、也有(yǒu)业绩或者有未来预期的业绩(jì)改(gǎi)善，但短期(qī)游(yóu)戏、传媒、中特估与其他板块分化较为极致，也是不争的事(shì)实。除了这两条主线(xiàn)外，金融、消费和公用事业有反(fǎn)弹，但难以成为持续的配置(zhì)主题，新能源崩坏(huài)的筹(chóu)码预期也决定了反弹的脆(cuì)弱性。

　　第四(sì)，从交易(yì)行为(wèi)看，投资者并未形成一(yī)致预期(qī)富士康在河南有多少员工 富士康是上市公司吗。随着一(yī)季报的披露(lù)，市场阶段性(xìng)发挥了对盈利现实的定价效率。具体表现(xiàn)为，业绩(jì)出现一定修复和表(biǎo)现有(yǒu)韧性的金融、中药、电力、中特(tè)估(gū)主题(tí)以及(jí)TMT中的游戏传媒等表(biǎo)现较好，家电此前(qián)也有一定表现。不过(guò)，随着业绩的(de)公(gōng)布反而出(chū)现(xiàn)了一定的买预期卖现实的(de)操作。当然，相对而言(yán)市场也有定价效率(lǜ)不稳定的一面，同样是业绩修复或有(yǒu)韧性的(de)农(nóng)林牧渔、新能源和消费板(bǎn)块(kuài)，整体表现则(zé)一(yī)般(bān)。

　　二、市场僵持(chí)的原因：一季报显(xiǎn)示企(qǐ)业(yè)盈利(lì)仍(réng)在磨(mó)底(dǐ)阶段(duàn)

　　短(duǎn)期市场的核(hé)心矛盾在于缺乏特(tè)别(bié)明显的亮点(diǎn)，TMT主线前期超额(é)收益过于显著(zhù)，目前除了游戏(xì)、传(chuán)媒一枝独(dú)秀外，其(qí)他TMT细(xì)分领域阶段性有所回(huí)调。中特估相关的(de)基建、银(yín)行(xíng)、石油(yóu)、出版等板块盈利有支撑、估值也较(jiào)低，因此在(zài)最近市场调整的(de)时候整(zhěng)体表现较(jiào)好。在这两条我(wǒ)们看好的全年主线之(zhī)外，市场部分定价了一(yī)季报行情(qíng)，但核心问(wèn)题在于当前盈利(lì)仍(réng)处在(zài)磨底阶段(duàn)。扣除金融和两桶(tǒng)油，A股的盈利还在(zài)下滑，这意味着短期盈(yíng)利很难撑(chēng)起A股(gǔ)系统性(xìng)的(de)行情。所(suǒ)以，我们看到这两条主线(xiàn)之外其他业绩尚可(kě)的板块，整体反弹的幅度都相对有限。消费的盈利(lì)有一定的修(xiū)复，而(ér)市场由于前期的(de)悲(bēi)观情绪尚(shàng)未(wèi)对(duì)其定价(jià)，这可能(néng)蕴含阶段性交易机会。

　　三(sān)、战(zhàn)略性布局是清晰而明确的：政策关注(zhù)产业升级和人的(de)问题(tí)

　　近期国内也处于一个会议密集召开的(de)阶段，政(zhèng)治局会议、中央财经委会议和国常会相继召(zhào)开(kāi)。决(jué)策(cè)层对于当(dāng)前经济复苏动力不足、复(fù)苏势头不稳的(de)问题，有着清(qīng)醒的认识，短期的工(gōng)作重点是恢复和(hé)扩大需求，但同时也(yě)明确不会再走(zǒu)老路——不会通(tōng)过低水平的债务扩(kuò)张来刺(cì)激经济，而(ér)是聚焦(jiāo)实体经济的(de)产业升级(jí)，推进产业智(zhì)能化(huà)、绿色化、融合(hé)化。

　　现(xiàn)代产业体(tǐ)系下的融(róng)合发(fā)展(zhǎn)

　　这次财(cái)经委会议的一(yī)个新提(tí)法(fǎ)是“坚持三次产业融合发展，避免(miǎn)割裂对立(lì)；坚(jiān)持推(tuī)动传统产业转型升级(jí)，不(bù)能当成(chéng)‘低(dī)端产业’简单(dān)退(tuì)出”，这个提法很重要。我们去(qù)年底(dǐ)强调接(jiē)下来(lái)一段(duàn)时间的政策需要强调均衡性和系(xì)统性，才能(néng)形成(chéng)经济发展(zhǎn)的合力。卡脖子的(de)领域(yù)要(yào)重点支持和(hé)发(fā)展(zhǎn)，但是(shì)经济的运(yùn)行是一个完(wán)整的系统(tǒng)，生产和消费、实体经济(jì)和金融支(zhī)撑、高科(kē)技领(lǐng)域(yù)和低技术领域、融资-设计-制(zhì)造—物(wù)流-销售-服务(wù)等(děng)各(gè)方面需要协调发展，大家的信心慢慢恢复(fù)、收入(rù)慢慢恢复，才富士康在河南有多少员工 富士康是上市公司吗能够真正(zhèng)把需求拉动起来。不能够(gòu)孤立、片(piàn)面地理解(jiě)和(hé)执行政(zhèng)策，毕竟即使是芯片这么最高科技的领域(yù)，它(tā)的下(xià)游(yóu)需求也主要来(lái)自消费电(diàn)子产品中(zhōng)的手(shǒu)机、汽车、智能家居等等，没有需求(qiú)的拉(lā)动，产业的发展就缺(quē)乏良(liáng)性循环的基础(chǔ)。

　　高(gāo)质量的人才红利(lì)

　　另外(wài)，最近政(zhèng)策(cè)讨(tǎo)论(lùn)的一个重点是(shì)人，作(zuò)为投资(zī)生产拉动核(hé)心(xīn)的企业家(jiā)、作为人力(lì)资源重(zhòng)点的人才、承载(zài)民族未来的新生人口、需(xū)要关注(zhù)的老龄(líng)人口。当(dāng)前中国的发展逐(zhú)渐(jiàn)从资本和劳(láo)动要素拉动转(zhuǎn)向人力资源拉动，技术创新(xīn)成为能(néng)否突破内外(wài)部约束的关键。技术创新能力(lì)取决于(yú)制度保障下的(de)主(zhǔ)观能动性(xìng)，在经历了(le)过(guò)去几年的非常态之后，在内外部(bù)不(bù)确(què)定性的(de)制(zhì)约下，如何(hé)让当(dāng)前每(měi)个主体充满信心、充满(mǎn)主观能动(dòng)性，是政(zhèng)策(cè)的重心。以人工(gōng)智能为代表的数(shù)字(zì)经济大(dà)发展，有可能能够(gòu)帮助我们(men)适当缩小(xiǎo)国际竞争中人力资源的(de)差距，这需(xū)要从一个更(gèng)高(gāo)的角度理(lǐ)解人工智能和数字经济。

　　四、乱云飞渡仍(réng)从(cóng)容：乱战(zhàn)之后的投资路径

　　5月的市场，看起(qǐ)来是战(zhàn)略僵持阶(jiē)段的乱(luàn)战(zhàn)。接下(xià)来的政策力度和效(xiào)果有多大、盈利(lì)能否(fǒu)实(shí)质性(xìng)的反弹、经济复(fù)苏的斜率是(shì)否面(miàn)临趋缓(huǎn)的压(yā)力、海外的(de)潜在风险到底有多(duō)大(dà)、美联储到底下一步面临的是什么(me)样的经(jīng)济形势等(děng)，投资者希望渐次判断上述一(yī)系列的重(zhòng)要问题的程度，并据此进行布局。

　　从(cóng)这个意义上讲，5月交易机会(huì)可能(néng)更均(jūn)衡(héng)、但(dàn)也(yě)更(gèng)脆弱(ruò)，当前可能是(shì)一个布局的好阶段，而未必(bì)会(huì)是收(shōu)获(huò)的阶段。投资者(zhě)需要多一(yī)点耐心，风浪越大，下一次的鱼越贵。

　　“乱云飞渡仍(réng)从容”，这是我们从(cóng)巴菲特(tè)历次股东大会上看到价值(zhí)投资(zī)者很重(zhòng)要的(de)一个特(tè)质，即(jí)我(wǒ)们(men)提(tí)倡的“道”。市场的乱(luàn)是暂时(shí)的，随着事实的清晰(xī)，投资路径(jìng)也将会非常明确(què)。这个路(lù)径，我们从产业视角做了一(yī)下梳理，供投资者参考。

　　具体而言：投资的上限是产业(yè)现代化(huà)，科技自主可用，数字(zì)化、高端化与智能(néng)化是明确的诗与远方，需要进行战略布局。投(tóu)资的下(xià)限(xiàn)是避免系统性的风险，在现代化的产(chǎn)业转型(xíng)中，当前(qián)蕴藏风险和未来跟不上历史步(bù)伐的(de)产业是不能进行(xíng)战略布局的。投资(zī)的(de)中间状态(tài)是周期与消(xiāo)费行业，是战术性的布局。

　　产业视角下的投资路线图(tú)

　　【了(le)解作(zuò)者(zhě)】

　　魏凤(fèng)春(chūn)博士，创金合信基金首席(xí)经(jīng)济学家，投委会委员兼秘书长，宏观(guān)策略配置部总监，兼任MOMFOF投研总部总(zǒng)监(jiān)，南开大学经济学博士，清华大学管理科学与工程博士后。学(xué)术研究与教(jiào)学以及(jí)宏观经(jīng)济走势、金融产品分(fēn)析等实务领域(yù)经验丰富、成果卓(zhuó)著。从业23年以来，一直致力(lì)于在周期波动的框(kuāng)架内运用(yòng)财政的视角(jiǎo)解构宏观经(jīng)济的运行，将中国经济看作一(yī)份资产，通过(guò)资本(běn)资产定(dìng)价的方(fāng)式(shì)来确定其价值(zhí)与风(fēng)险。

　　罗水星博士(shì)，创金(jīn)合(hé)信基(jī)金经(jīng)理(lǐ)、首席宏观分析师，2022年2月加入创金合信基金。此(cǐ)前履职博时(shí)基(jī)金，负责宏观策略、宏观政策、大(dà)类(lèi)资产配置与择时研究。武汉(hàn)大学学士，上海财经大(dà)学经济学硕士(shì)、博士，中国社(shè)科(kē)院经济学博(bó)士后，学(xué)术论文多发表于国(guó)际SSCI英文(wén)核心经济学期刊。

未经允许不得转载：市场调查|社会调查|问卷调查|市场执行|店面验收|神秘客|满意度-提供最专业的市场信息咨询服务-宁波信恒新市场信息咨询有限公司 富士康在河南有多少员工 富士康是上市公司吗