文(wén)|招商宏观张静(jìng)静团队

　　核心(xīn)观点

　　事件：2023年5月27日，国家统计局(jú)发布(bù)4月全国(guó)规模以上工业企业绩效数(shù)据。4月(yuè)份，规模以(yǐ)上工业(yè)企(qǐ)业营业收入累计(jì)同比增(zēng)长0.5％；规模(mó)以上工业企业(yè)利润累(lèi)计同比增速为-20.6％（1-3月为-21.4％）。

　　4月(yuè)份，营业利润累(lèi)计同(tóng)比增(zēng)速降幅小幅收(shōu)窄，但依然处于(yú)探底爬坡过程中。从决定企(qǐ)业利润(rùn)的量、价、成本三因素框架看，我们(men)认为，此轮工业企业利润增速由(yóu)正(zhèng)转负(fù)的原(yuán)因(yīn)主要源于PPI下(xià)行，但(dàn)本轮(lún)工业企业利润(rùn)累(lèi)计增(zēng)速的(de)下探幅(fú)度(dù)之(zhī)深(shēn)和持(chí)续时间之长是PPI下(xià)行(xíng)和其他多种因素(sù)叠加(jiā)导(dǎo)致的：（1）PPI下行加速工业企业利润(rùn)由(yóu)正转负；（2）主动去库存(cún)时间偏长以及(jí)费(fèi)用率偏高严重制约工业(yè)企业利润(rùn)爬坡(pō)速度 。

　　从详细拆解数(shù)据看：1）与(yǔ)去年同期相(xiāng)比，工(gōng)业企业经营绩效(xiào)的增长压力依然较大(dà)，与3月(yuè)份相(xiāng)比，产成品存(cún)货周转天数和应收账(zhàng)款(kuǎn)平均(jūn)回收期进一步(bù)增加。2）分所(suǒ)有制(zhì)类(lèi)型来看(kàn)，外商(shāng)及(jí)港澳台(tái)商和私营企业利润累(lèi)计(jì)同比降幅(fú)出现收窄，国有工业(yè)企业和股份制(zhì)企业利(lì)润累计同比降(jiàng)幅进一步(bù)扩大。3）上(shàng)游采(cǎi)选业中非金属矿采选、有色金属矿采选的利(lì)润增速表(biǎo)现较好，石油(yóu)和天(tiān)然气(qì)开采等其他行业的(de)利(lì)润增速降幅依然较(jiào)大；中游原(yuán)材料加工业和装备(bèi)制造(zào)业的利润增(zēng)速出现明显(xiǎn)分化，中游原材料加(jiā)工业的利润(rùn)增速均为负，是整体工业(yè)企业(yè)利润增速的主(zhǔ)要拖累，中游装备(bèi)制造业利润(rùn)增速(sù)回升幅度较大(dà)，成(chéng)为整体工业企业(yè)利润(rùn)增速(sù)的主(zhǔ)要拉动项(xiàng)。在(zài)价格(gé)水平、内部需求、外部需求(qiú)同时走弱的情况下(xià)，下游行业(yè)内部的利润增速反(fǎn)弹乏(fá)力 。

　　总体而言，与上个月(yuè)相比，4月份公布的工(gōng)业企业利(lì)润数据(jù)已表现(xiàn)出明显的探底爬坡信号：一(yī)，营业利润累(lèi)计(jì)增(zēng)速爬升的行业进一(yī)步增多；二，营业(yè)收入增速(sù)由负转正，营业利润增(zēng)速降(jiàng)幅收(shōu)窄(zhǎi)。

　　往后看，中游装备制造业有(yǒu)望继续成为拉动工业企业(yè)利润增速回(huí)升的主要拉动力(lì)。按当月利(lì)润增(zēng)速计算，4月(yuè)份表现较好的行业主(zhǔ)要(yào)有(yǒu)：汽车制造(zào)、 铁路、船舶、航空航天和(hé)其他运输设备(bèi)制造业 、通用设备制(zhì)造业、电气机械及器材制造(zào)业、仪器仪(yí)表制造业(yè)、文教、工美、体(tǐ)育和娱乐用品制造业、橡胶和(hé)塑料制品业(yè)、电(diàn)力、热力、燃气(qì)及水的生产和(hé)供应业电力 。

　　正文

　　核心(xīn)观点：

　　总体来看(kàn)：

　　4月份，营业(yè)利润累(lèi)计同比增(zēng)速降幅(fú)小幅收(shōu)窄(zhǎi)，但依然处于探底爬坡(pō)过程中。从决定(dìng)企业利润的量、价、成本三因素框架看(kàn)，我(wǒ)们认为，此轮工(gōng)业企业利润增速由(yóu)正转负的原因(yīn)主要源于PPI下行，但本轮工业企业利润累(lèi)计增速的下探幅(fú)度之深和持续时(shí)间之长是(shì)PPI下行和其他(tā)多种因素(sù)叠加(jiā)导致的：（1）PPI下行加速工业乌克兰已经牺牲了多少人，乌克兰已阵亡了多少人企业利(lì)润由正转负；（2）主动去库存时间偏(piān)长以(yǐ)及(jí)费用(yòng)率偏高严重制约工业企业(yè)利润爬坡(pō)速度。

　　与上个(gè)月(yuè)相比(bǐ)，39个主要细分行业(yè)中，有(yǒu)26个(gè)行(xíng)业的(de)营业利润累(lèi)计增速出现回升，其(qí)他13个行业的营(yíng)业利润累计增(zēng)速均出现回落，其中(zhōng)回落幅(fú)度(dù)较(jiào)大的行(xíng)业主要(yào)是农副食品加工(gōng)、煤炭开采(cǎi)和洗选(xuǎn)、有色金(jīn)属矿采选、造纸及纸制品、 纺(fǎng)织服装、服饰等行业，回升幅度较(jiào)大的行业主要是(shì)机械(xiè)和设备修理、汽车(chē)制造、通用设备制造(zào)、橡胶(jiāo)和(hé)塑料(liào)制品(pǐn)等行(xíng)业。

　　具体来(lái)看：

　　与去年(nián)同期相比，工(gōng)业(yè)企(qǐ)业经营(yíng)绩效的增(zēng)长压力依然(rán)较大，与3月份相(xiāng)比(bǐ)，产成品存货周转天数(shù)和应收账(zhàng)款平(píng)均回(huí)收(shōu)期(qī)进一步增(zēng)加。

　　数据(jù)显(xiǎn)示，规模以上(shàng)工(gōng)业企业累计每百(bǎi)元营(yíng)业(yè)收入中的成本为(wèi)85.18元(yuán)（3月(yuè)为85.04元），同比增加0.88元（环(huán)比增(zēng)加0.09元）。产成品(pǐn)存(cún)货(huò)周(zhōu)转天(tiān)数(shù)为20.80天（3月(yuè)为20.60天），同比增加(jiā)1.80天（环(huán)比增加0.14天）；应收账款平均回收期为63.10天（3月为61.80天），同比(bǐ)增(zēng)加8.60天（环比(bǐ)增加0.20天）。

　　分所有(yǒu)制类型来看，外商及(jí)港澳(ào)台商(shāng)和私营企业利润累计同比降幅出现(xiàn)收窄(zhǎi)，国有工业企业和(hé)股份制企业利润(rùn)累计同比降幅进一(yī)步扩(kuò)大。

　　其中4月国有工业(yè)企业利润累计同(tóng)比(bǐ)增长(zhǎng)-17.9％（3月(yuè)-16.9％，去年(nián)同(tóng)期13.9％），外(wài)商及港澳台(tái)商利(lì)润同比(bǐ)增长(zhǎng)-16.2％（3月-24.9％，去年同期-16.2％），私营企(qǐ)业和股(gǔ)份(fèn)制(zhì)企(qǐ)业同(tóng)比增长分别为(wèi)-22.5％（3月-23％，去年(nián)同期-0.6％）和-22％（3月-20.6％，去年同期10.7％）。

　　上游采选业中非金属矿采选(xuǎn)、有色(sè)金属(shǔ)矿采(cǎi)选的利(lì)润(rùn)增(zēng)速(sù)表现较(jiào)好，石(shí)油和天然气开采等其他行业的利润(rùn)增速降(jiàng)幅依然较大。

　　数(shù)据显示，非金属矿(kuàng)采选、有色(sè)金属矿(kuàng)采选的增(zēng)速依(yī)然为正，分别收录10.8％（3月4.1％）、6.7％（3月13.8％）；石油和(hé)天然气开(kāi)采、煤炭开采和(hé)洗选、黑色金属矿采选(xuǎn)业、废物资源综(zōng)合(hé)利用的增速为负，分别收录-6.0％（3月-4.8％）、-14.6％（3月-4.9％）、-42.8％（3月-46.9％）和-62.5％（3月(yuè)-62.8％）。

　　中游原材料加(jiā)工业和装(zhuāng)备制造(zào)业的利润增速(sù)出现(xiàn)明(míng)显分化(huà)。中游原材料加工业的利润增速(sù)均为负，尽管(guǎn)乌克兰已经牺牲了多少人，乌克兰已阵亡了多少人与上个(gè)月(yuè)相比，利润增速跌幅普遍收窄，但(dàn)依(yī)然(rán)是整体工业企业利润增速的主要拖累。中游装备制造业利润增速(sù)回(huí)升幅度(dù)较大，成(chéng)为整体工业企(qǐ)业利(lì)润增速(sù)的(de)主要(yào)拉动项(xiàng)。其中(zhōng)通(tōng)用设(shè)备(bèi)制造、铁路(lù)船舶航空航天、电气机械及器(qì)材(cái)制(zhì)造、仪器仪(yí)表(biǎo)制造增(zēng)幅(fú)延续上(shàng)个月(yuè)亮眼趋势，得益于国内汽车销售量的提升和汽车产业链出(chū)口(kǒu)强劲，汽车制造业的利(lì)润增速降幅(fú)由负转正，此外叠加(jiā)去年同(tóng)期基数较低，汽车(chē)制造业当月(yuè)利润增(zēng)速高达(dá)20倍(bèi)。

　　数据(jù)显示，化学原料化学(xué)制品(pǐn)跌幅扩大，分别(bié)收录(lù)-57.3％（3月-54.9％）；有色(sè)金属冶炼加工、专用设备制(zhì)造、石油(yóu)煤炭及燃料加工、非金属矿物(wù)制品、黑色金属冶炼加工(gōng)、化学纤维制造(zào)、金属制品(pǐn)、计算机(jī)通信和电(diàn)子设备跌幅收窄(zhǎi)，分(fēn)别收录-55.1％（3月(yuè)-57.5％）、-7.4％（3月-10.1％）、-87.9％（3月(yuè)-97.1％）、-27.4％（3月-30.6％）、-99.4％（3月-111.9％）、-65.0％（3月(yuè)-70.4％）、-16.1％（3月-19.8％）和-53.2％（3月-57.5％）；仪器(qì)仪表(biǎo)制造(zào)、通用设备制造、铁路船舶航(háng)空航天、电气(qì)机械及器(qì)材制(zhì)造(zào)增幅依旧为正，并且增速出现明显回升，分别录得9.6％（3月(yuè)2.0％）、20.7％（3月7.4％）、47.2％（3月39.0％）和30.1％（3月27.1％）；值得一提(tí)的是，汽车制造增(zēng)幅由负转(zhuǎn)正，录得2.5％（3月-24.2％）。

　　在(zài)价(jià)格水平、内部需求、外部需求同时走弱的(de)情(qíng)况下，下游行业内部的(de)利润增(zēng)速反弹乏力，文教工(gōng)美体育娱(yú)乐(lè)用品、食品制造、纺(fǎng)织(zhī)业(yè)、家具(jù)制造等多个(gè)行业(yè)的利润增(zēng)速跌幅(fú)放缓，但(dàn)依(yī)然为(wèi)负；农副食品加工、纺织服装、服饰等多个(gè)行业的利润跌幅继续扩大。往(wǎng)后看，价格水(shuǐ)平、内部需(xū)求、外部需求转(zhuǎn)好速度(dù)较慢，这也意味着下(xià)游行业的利(lì)润增速向上爬坡的(de)节奏(zòu)大概(gài)率偏缓。

　　数(shù)据显示，农副食品加工、纺织服(fú)装、服(fú)饰(shì)、皮毛羽(yǔ)和制鞋、造纸及纸制品和医药制造跌(diē)幅扩(kuò)大，分别录得-36.3％（3月-18.4％）、-17.9％（3月(yuè)-13.6％）、-26.7％（3月-25.7％）、-51.6％（3月-46.0％）和-23.8％（3月-19.9％）；文教(jiào)工美(měi)体(tǐ)育娱乐用品、食品制造、纺织业、家具(jù)制造和印刷和记(jì)录媒介利润降幅放缓，但持续(xù)维持低(dī)位，分(fēn)别录得-6.7％（3月-15.9％）、-2.6％（3月-4.6％）、-30.2％（3月-34.0％）、-12.3％（3月-12.6％）和-15.6％（3月-19.9％）；橡胶和(hé)塑(sù)料制品(pǐn)增速(sù)由负转(zhuǎn)正，录(lù)得1.4％（3月(yuè)-9.2％）；烟草(cǎo)制品(pǐn)增速略有回落，4月(yuè)录(lù)得6.7％（3月9.0％）；酒(jiǔ)饮(yǐn)料(liào)和茶制造利润增速保持高位，4月为11.6％（3月13.5％）。

　　此(cǐ)外，公(gōng)共事业中的机械和(hé)设备修理、电力热力利润增速相对较(jiào)高，燃气生产和(hé)供应(yīng)利润增(zēng)速降幅收(shōu)窄。其中机(jī)械和设(shè)备修理(lǐ)利润累计增速上升幅(fú)度较大，4月收录235.7％（前值为79.6％），电力热力利润累计同比增(zēng)速收窄(zhǎi)，但仍然保(bǎo)持高(gāo)速增长(zhǎng)，4月收录47.2％（前值为47.9％），水生(shēng)产和供应增幅略有(yǒu)上升，收录5.8％（前值为0.0％），燃气生产和供应降幅收窄(zhǎi)，收录-4.7％（前值为-8.2％）。

　　总体而言，与上个月相比(bǐ)，4月份公(gōng)布的(de)工业(yè)企业利润数据(jù)已表现(xiàn)出(chū)明显的探底爬(pá)坡信号：一，营业(yè)利润(rùn)累计增(zēng)速爬(pá)升的行业(yè)进(jìn)一步增多(duō)；二，营业收(shōu)入(rù)增速由(yóu)负转(zhuǎn)正，营业利(lì)润增速降幅收窄。

　　往(wǎng)后看，中游(yóu)装备制(zhì)造业有望(wàng)继续成(chéng)为拉动工业企(qǐ)业利润增速回升(shēng)的主要拉动力。汽车制造、 铁(tiě)路、船舶、航空航天和其他(tā)运输设(shè)备制造业 、通用设备制造业、电气(qì)机(jī)械及器材制造业、仪(yí)器(qì)仪表制(zhì)造业(yè)、文教、工(gōng)美、体育和(hé)娱乐用品制造业、橡胶和塑料制(zhì)品业、电力、热力、燃气及水的生(shēng)产和(hé)供应业 。

　　正(zhèng)如我们在《今年工(gōng)业(yè)企业利(lì)润(rùn)增速能(néng)否转正(zhèng)？》中所言，当前正处(chù)于第(dì)6次(cì)工(gōng)业企业利(lì)润(rùn)探底阶段（从(cóng)2000年开始计(jì)算），如果(guǒ)按最近两(liǎng)次(cì)探底历史来演绎的话，至少还要在负值区间爬坡7-8个月左右的时间(jiān)，预计工业企业利(lì)润增速转(zhuǎn)正最早也(yě)需等到(dào)四(sì)季度(dù)。目前(qián)我国仍面临内需增(zēng)长缓慢和外需疲弱的“弱复苏”阶(jiē)段，这直(zhí)接导致企业的产(chǎn)能利用率持续下滑。此外，叠加(jiā)营业成本高居不(bù)下导(dǎo)致的(de)内(nèi)部压力，本轮工(gōng)业企(qǐ)业(yè)利润增(zēng)速反弹速(sù)度大概率较为缓慢。

　　风险提示：

　　内需恢复力度(dù)低于预期。

　　以上(shàng)内容(róng)来自于2023年5月(yuè)27日的《中游装备制造业利润增(zēng)速明显回升——2023年4月工业企业利(lì)润分析》报(bào)告，报告作者张静静(jìng)、张一平(píng)，联系人罗丹

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