5月(yuè)13日，年(nián)内首只央企(qǐ)主(zhǔ)题ETF——华泰柏瑞中证(zhèng)央企红利(lì)ETF发布公告称，其累计有效认购申请(qǐng)份(fèn)额总额超过20亿份发行(xíng)上限，将启动比例配售。这(zhè)则(zé)小公(gōng)告(gào)体现(xiàn)出(chū)市场(chǎng)对这(zhè)一“中特(tè)估”主题的(de)追捧(pěng)力度。

　　实(shí)际(jì)上，近期围绕(rào)着“中(zhōng)特估”的行情，市(shì)场关注(zhù)度非常高(gāo)，5月15日首批3只央企回报ETF发行，更(gèng)成为(wèi)这一波“中(zhōng)特估”行情的(de)催(cuī)化(huà)剂。实际(jì)上(shàng)，早在(zài)去年底及今(jīn)年(nián)一(yī)季度(dù)，一些基(jī)金经理开始调(diào)仓(cāng)换股“中特(tè)估概念”。

　　目前“中特(tè)估”资金(jīn)面、情绪(xù)面、估值方式(shì)等问题成为市场关注(zhù)焦(jiāo)点，中国基金报采访多位投研人(rén)士，解析“中特估”这些焦点问(wèn)题(tí)。

　　央企主题ETF密集上报发行

　　行情催化剂？

　　市场对(duì)“中特估”主题(tí)积极追捧。不仅(jǐn)华(huá)泰(tài)柏瑞(ruì)中证央(yāng)企(qǐ)红利ETF罕见出(chū)现启动“比例配售”情况，今(jīn)年场内多只“中字(zì)头”ETF也持(chí)续(xù)“吸金”，15只(zhǐ)央企、国企ETF合计“吸金”38.56亿元(yuán)。

　　同时，后续有多只(zhǐ)国(guó)央(yāng)企主题基金发行，市场对(duì)此充满期待，如5月(yuè)15日就有3只央企回报ETF，后(hòu)续跟踪(zōng)央企科技引(yǐn)领、央企现代能源等(děng)ETF也(yě)将获批发行，更有(yǒu)扎堆上报的(de)央国企基金在排队入(rù)市。

　　这些或成为这一波“中特估”行情的催化剂。

　　融(róng)通红利机(jī)会基金经理(lǐ)何龙表(biǎo)示(shì)，央企ETF发行在情绪上是构成催化(huà)因素的(de)，近期银行股大涨的一个(gè)催化(huà)因素就是积(jī)极推介相关央企ETF的发行。

　　“随着央(yāng)企ETF的发行，和诸多主题基金的申报发行，我认为确实会成为(wèi)引(yǐn)爆行情的催化剂，基本面(miàn)、资(zī)金面、政(zhèng)策(cè)面都在向好，下半年，中特(tè)估有可能独领风(fēng)骚。”万家(jiā)基(jī)金章恒更是表示(shì)。

　　同样，博时基金(jīn)指数(shù)与量化投资(zī)部基(jī)金经理杨振建就表(biǎo)示(shì)，近期密集申报的国央企主题基金主要涉及“股东(dōng)回(huí)报”、“科技引领(lǐng)”、“现代能源”几大主题，这样(yàng)的布局可(kě)以(yǐ)更(gèng)好支(zhī)持央国企的估值(zhí)重塑。

　　“央企ETF的发行(xíng)将(jiāng)成为行情进一步(bù)上涨的催(cuī)化剂。去(qù)年以(yǐ)来公(gōng)募(mù)基金发行(xíng)整体平(píng)淡，近期(qī)多(duō)只(zhǐ)国央企主题(tí)基(jī)金申报(bào)和发(fā)行(xíng)，行情火(huǒ)热下将为市场带来增量资金(jīn)，有望(wàng)推(tuī)动进一(yī)步上涨。”杨振建进(jìn)一步表(biǎo)示。

　　此外，银华基金ETF业(yè)务总监王帅认(rèn)为，公募基金积极布(bù)局央国企主(zhǔ)题基(jī)金(jīn)，一方面(miàn)是(shì)因为新一轮(lún)深化国企改革的大幕将拉开，叠加“中(zhōng)特估”概念，央国企上市公司的投资价值凸显，该主题(tí)的基金将为(wèi)投(tóu)资者提供(gōng)更丰(fēng)富的工(gōng)具(jù)以参与到央(yāng)国企投资(zī)。另一方面是落实公(gōng)募基金行(xíng)业高质量发展(zhǎn)的(de)要求(qiú)，引导更多资(zī)金(jīn)参与央国企(qǐ)改革，更(gèng)好(hǎo)发(fā)挥(huī)公(gōng)募基金服务资本(běn)市(shì)场改革、服务实体经济(jì)和国家战略的作(zuò)用。

　　王帅表示，未(wèi)来央(yāng)企ETF的发行将为央企相关标的和板块带(dài)来(lái)增量(liàng)资金，提(tí)升交易活(huó)跃度，有望成为(wèi)中特估行情(qíng)的催化剂(jì)。

　　存(cún)量市场中变赛道

　　积极调仓换股？

　　2023年以来，市场(chǎng)结(jié)构性行情明显，中特估(gū)和人工智能成为(wèi)两大明显的主线，而(ér)新能源等(děng)前(qián)期热门赛(sài)道股冷(lěng)却，在此背(bèi)景下，一些基(jī)金经理(lǐ)开始调仓换(huàn)股“中特估概念”。

　　万家基(jī)金基金经理章恒直言，自己目前重点关注三大行业(yè)，火电、券商、军工，这三大行业主要是央(yāng)企或地(dì)方(fāng)国资所在的行(xíng)业，民营企业(yè)占比较少。

　　“首先是基于行(xíng)业本身基本面在今年会有重大(dà)的向上变化的机(jī)会(huì)，比如火电(diàn)，会受益于煤(méi)炭价格(gé)的(de)下(xià)跌，扭亏为(wèi)盈；券(quàn)商，会受益于今(jīn)年市(shì)场(chǎng)成交量的(de)放大，盈利大(dà)幅(fú)增长等。同(tóng)时，随着国有企业(yè)改革(gé)的推进，大概率这(zhè)些企业(yè)会进(jìn)入一个提质增效、释(shì)放业绩的过程。”章恒表示，中特估是过去5年10年改革的成果，是非常基(jī)本面的，和(hé)他过去1至2年研究投资思路(lù)也非常吻合，为在下半年抓住这波中特估(gū)的投(tóu)资机会做好了准备。

　　“去年年底已开始重视中(zhōng)特(tè)估的投资机会(huì)，判断中(zhōng)特(tè)估的机会未来三年(nián)分两个阶段。”融通(tōng)红利机会基金经理何龙表示，第一阶段(duàn)也就是今年以数字经济和“一(yī)带一路”的(de)主题普(pǔ)涨(zhǎng)性机(jī)会(huì)为(wèi)主，包括低于1倍PB、分(fēn)红收益(yì)率极高(gāo)的品种，将(jiāng)会迎来普涨性的机(jī)会。第二(èr)阶(jiē)段是未来两(liǎng)年，在(zài)主题性机(jī)会消散以后，基于顶(dǐng)层(céng)设(shè)计对(duì)国央经(jīng)营管理价(jià)值导(dǎo)向变化，我们判(pàn)断经营成果随之(zhī)改变是一个慢变(biàn)量(liàng)，会在未来两年(nián)体现在每(měi)一个央国(guó)企的(de)报表中。

　　何龙(lóng)强调，目前在挖掘公司经(jīng)营层面可(kě)能(néng)发生显(xiǎn)著(zhù)正向变(biàn)化的个(gè)股提前(qián)进行布局，比如医药(yào)和(hé)消费等行业。

　　其实一季报已经显(xiǎn)露出不少基金(jīn)在行动。国(guó)金(jīn)证券(quàn)研究所数据显示，偏股主动(dòng)型基(jī)金(jīn)2022年(nián)年(nián)报前(qián)十大重(zhòng)仓股股票池(chí)中，“中特估”概(gài)念占(zhàn)偏(piān)股主(zhǔ)动型基金持有(yǒu)股(gǔ)票市值比例仅(jǐn)有1.18％。而(ér)2023年一季报(bào)披露的持(chí)仓中(zhōng)，“中特估”概念占偏股主动型基(jī)金(jīn)持(chí)有股票市值比例提高到4.19％。

　　“中特估”概念股在偏股主动型基金的(de)持仓中，占比(bǐ)明显提(tí)高。上(shàng)述数据显示，根据(jù)偏股主动型基金2022年报及2023年一(yī)季报(bào)十大重(zhòng)仓股的(de)数(shù)据，剔除个股涨跌影响，估计了各基金主(zhǔ)动加(jiā)仓(cāng)“中特估”概念股的市(shì)值占(zhàn)2022年末股票总市值比(bǐ)例，一季度超过30％的(de)偏股主动型基金主动加仓了“中(zhōng)特估(gū)”概念股(gǔ)，198只(zhǐ)基金(jīn)在2022年(nián)末(mò)不持有“中特(tè)估”概念股，但(dàn)在一季(jì)度买入。

　　不仅如此，中信证(zhèng)券数据统计(jì)也显(xiǎn)示，一(yī)季度主动偏股型公募基金对港股央国企的持股市(shì)值比重达到2019年(nián)以来(lái)的新(xīn)高，港(gǎng)股央国企持股总(zǒng)市值占(zhàn)港(gǎng)股持股总市(shì)值的(de)比重由2022年四季(jì)度(dù)的25.1％提升至2023年(nián)一季度(dù)的32.9％，远(yuǎn)高(gāo)于2020年低点时的7.5％。

　　投研(yán)上(shàng)加大力量？

　　构建国央(yāng)企专门的股票库

　　可以说中国特(tè)色估值体系，正深(shēn)刻影响基金(jīn)公(gōng)司的投(tóu)研，落(luò)实到日常的(de)投研(yán)流程(chéng)和实践之中，不少基金公司在加大投研力量，更有专(zhuān)门(mén)构建国(guó)央(yāng)企股票库。

　　融通(tōng)红利(lì)机会基金经理何龙(lóng)就介绍，一方面，从顶层(céng)设计改变研究(jiū)员过去对国央企(qǐ)的固(gù)定(dìng)思维，需要(yào)实地(dì)考(kǎo)察国央企，并且需要利(lì)用当前国央企愿意交流的(de)契机，多花(huā)精力去进(jìn)行(xíng)跟踪(zōng)发(fā)现变化。

　　另(lìng)一(yī)方面，融(róng)通基金在行动上(shàng)，要求(qiú)研究员将(jiāng)自己(jǐ)所(suǒ)覆(fù)盖行业的所有(yǒu)国央企构(gòu)建专门的股票库，并进行长期跟踪(zōng)，包括考察其实(shí)地调(diào)研(yán)的的成果，了解国央企经营(yíng)思路和财(cái)务导向的变化(huà)，结合行业趋势和特征，寻找(zhǎo)价值洼(wā)地，发现预期差。

　　同样的，银华基金ETF业务(wù)总(zǒng)监王帅也谈到“认识(shí)”上的重视。他表示(shì)，通过(guò)深入学习(xí)，对“中特估”有了更深刻的认识：首先(xiān)要认识市场体制(zhì)机制、行业产业(yè)结构、主体(tǐ)持续(xù)发展能力(lì)等(děng)方(fāng)面所体现的鲜(xiān)明中国元素和(hé)发展阶段(duàn)特征(zhēng)，“中(zhōng)特估”应该(gāi)是在此基础上构建的具有时代特征和中国特色、符合国家战略(lüè)导向的(de)估(gū)值体系，而不是简单(dān)套用国外(wài)的(de)传统(tǒng)估值模型。

　　“中特估(gū)是一种新的提法，但是(shì)这个概念所涉及到(dào)的行业和公司(sī)，一直在发生的变化。”万家(jiā)基金经理章(zhāng)恒(héng)表(biǎo)示，万家(jiā)基金一直非(fēi)常关(guān)注玛丽黛佳是哪个国家的品牌，玛丽黛佳是什么档次传统产(chǎn)业(yè)的(de)变化(huà)，诸如煤炭(tàn)、金融、建(jiàn)筑等多个领(lǐng)域(yù)，因此也是一定能够抓住中特估(gū)这波行情的机(jī)会的。同时(shí)，随着时(shí)局的变化，也在增加相关行业的研究力量。

　　此(cǐ)外，创金合信基金首(shǒu)席经济学家(jiā)魏凤春表示，积极践行中国特色的估值体(tǐ)系(xì)是资本市场使命，投资者需要学习领会并针对原有的估值体(tǐ)系进行改造，以适(shì)玛丽黛佳是哪个国家的品牌，玛丽黛佳是什么档次应现实(shí)的需(xū)要。明(míng)确该体系的框架是第一位的工作(zuò)，合理(lǐ)设置指标也非常重(zhòng)要，投资(zī)者的认可和实(shí)施(shī)是最终(zhōng)该体系(xì)能(néng)否具(jù)备长期(qī)价值的基(jī)础。不(bù)过，他也(yě)提醒，人(rén)为的拔估值是很大的认知误区，市(shì)场化认可是基本(běn)的常识，不可误(wù)判。

　　体现社会价值与国家战略价值

　　新估值方式？

　　央国企是国民经(jīng)济的(de)支柱，国企央企发展要符(fú)合国家战略发展发向(xiàng)，更需要承担(dān)社会公共(gòng)责任等(děng)。而这些都(dōu)应该考虑进估(gū)值体系(xì)之中，也引(yǐn)发市场关注。

　　多数(shù)受访的基金经理认为(wèi)，对于国央企的估值(zhí)方式要充(chōng)分体现企(qǐ)业的(de)社(shè)会价值与国家战(zhàn)略(lüè)价值，目前已经(jīng)形成了(le)初步(bù)的企业(yè)社(shè)会价值评价体系(xì)。

　　“如(rú)何定(dìng)价国有企(qǐ)业承(chéng)担社会(huì)价值、符合国家战略发(fā)展的价(jià)值？首要任务就构建中国特(tè)色的(de)价值(zhí)评(píng)价体系，改(gǎi)变从以(yǐ)私人股东权益出(chū)发，现金流折(zhé)现为主要方法的(de)单一价值估值体(tǐ)系，转向社会整(zhěng)体价值(zhí)观念、纳入中国特色的ESG评(píng)价(jià)体(tǐ)系，充(chōng)分体现(xiàn)企业(yè)的社(shè)会价值与国家战略价值。”博时基金指数与(yǔ)量化投资部基金经理杨振建表示。

　　杨(yáng)振(zhèn)建(jiàn)也直言(yán)，近(jìn)年来国资委指导国内(nèi)团队对于(yú)中国特(tè)色(sè)ESG披露与评价(jià)体系(xì)不(bù)断探索，结合(hé)国际通用规则(zé)，目前已经形(xíng)成(chéng)了初步的企业(yè)社会价值评价体系，其中(zhōng)包括《企(qǐ)业ESG披(pī)露指南(nán)》、《中央企业上(shàng)市公司环境、社会及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务总监(jiān)、基金经理王帅也认(rèn)为，“中特估”应该(gāi)是注(zhù)重(zhòng)企业(yè)价(jià)值(zhí)的可(kě)持(chí)续估值，要重视股东、员(yuán)工(gōng)和社(shè)会(huì)责(zé)任(rèn)等要素对企业(yè)稳(wěn)健成长的重(zhòng)大意义(yì)，重视稳定的现金流、持续增长的盈利、科技创新对提升(shēng)企业内在(zài)价值的(de)积极作用(yòng)，这样(yàng)有利(lì)于(yú)提高估值(zhí)定价模型的(de)科学性和有效性。

　　“在指数编制、策略构建等实务工(gōng)作(zuò)中，都有(yǒu)成熟(shú)的量化指(zhǐ)标可以使用(yòng)，包括(kuò)净资产收(shōu)益率、营业现金(jīn)比率、资产负债率、研发(fā)经费(fèi)投入强度(dù)等等。”王帅(shuài)也表示。

　　嘉(jiā)实金融精(jīng)选基金经理(lǐ)李欣更细致(zhì)分析在估(gū)值思维(wéi)、估值结论、估值判断上有(yǒu)变化，尤其是(shì)估值的方法和(hé)指(zhǐ)标上，他认为其包括产业链上下游(yóu)的衡量(liàng)、全要素成(chéng)本等，以及(jí)在纵向(xiàng)和(hé)横向上的研究，强调政策优惠、产业发展(zhǎn)、市场竞(jìng)争力和可(kě)持续发展等各种因素与企(qǐ)业价值的关系。这些(xiē)因素在对(duì)估值结论和判断(duàn)的(de)影响上，也使得中国特(tè)色的估值体系与传统的估值体系有所不(bù)同。

　　“所以(yǐ)估值思维(wéi)的变(biàn)化，还有估值结论(lùn)和估值判断的变化，都是为了(le)更(gèng)好地适(shì)应(yīng)中国的市场和经(jīng)济特点，提(tí)供更精准、更合理的企业估值(zhí)信息。”李欣表示。

　　不过，创金合(hé)信基金首席经济学家(jiā)魏(wèi)凤春直言(yán)，这需(xū)要在实践中(zhōng)进行(xíng)探索，目前尚没(méi)有公认(rèn)的指标可以(yǐ)使用。

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