公、私募配置房地产或(huò)“底部回升”

　　行业红利时代已过(guò) 精耕(gēng)细(xì)作成共识

　　从公募基金对房地产的配置(zhì)看，2019年末，公募所持有的房地(dì)产行业(yè)标的(de)市(shì)值(zhí)约(yuē)1188亿元，占其所持股票市值的4.66％左右；2020年(nián)市场表现(xiàn)出色，但公募所持房地产公司市(shì)值在股票资(zī)产中的占比却断崖式下跌至1.85％；2021年，这一数值更是进(jìn)一步降至1.56％。

　　不过(guò)2022年终于出现了三年来(lái)的首次回升，年(nián)底这一数值从1.56％升至1.65％。与此同时，公募对房地产行业的(de)持股比例也(yě)同步(bù)回升，从2021年底(dǐ)的(de)6.94％提高到2022年末的7.03％。

　　这样的势头似乎在今年一季(jì)度得(dé)以延续。数据统计显示，公募重(zhòng)仓持有房地产板(bǎn)块一季度市值(zhí)TOP15门槛为(wèi)1.6亿元，较2022年(nián)四(sì)季度提升6.71％。持(chí)仓(cāng)市(shì)值前五个股分别(bié)为保利(lì)发展、招商蛇口、万科A、华发股(gǔ)份、滨(bīn)江集(jí)团，持仓市值占板块比重合(hé)计达47.29％，环比下降3.05％。

　　从中不(bù)难(nán)发现，公(gōng)募对于房地产的投资愈发有集中(zhōng)于龙头(tóu)的趋(qū)势(shì)。Wind显(xiǎn)示，在公募基金(jīn)一(yī)季报(bào)汇总的重仓(cāng)股中，房地产板块(kuài)排(pái)名最高(gāo)的是保利(lì)发展，在(zài)基金(jīn)重仓第(dì)33位。排名第二的是招(zhāo)商蛇口，排在第(dì)78位。而老牌龙头股万科A排(pái)在第(dì)96位。对比去年四(sì)季报，变化之处首先在于几只房地(dì)产(chǎn)龙头股从排位上(shàng)看均有退(tuì)步，尤其是万科最为明(míng)显；其次(cì)是金地集团退出(chū)百大之(zhī)列。但考虑(lǜ)到房地(dì)产是复苏链上最后一环，且(qiě)首(shǒu)季并非行业销售(shòu)旺季，其传(chuán)导(dǎo)到(dào)二(èr)级市场乃至机(jī)构(gòu)持仓上还需要时间周(zhōu)期(qī)。

　　形成(chéng)共(gòng)识的是，经(jīng)济圈(quān)判断房地产(chǎn)已经进入(rù)大分化(huà)时(shí)代，一二线城市好于三四(sì)线城市。而映射到二级市场投资上，配(pèi)置房地产行业(yè)轻松(sōng)收获行业贝塔(tǎ)的红利期一去不返了。“如(rú)果按照产业周期来分类，包括(kuò)房(fáng)地(dì)产等几(jǐ)类行业在盖特纳(nà)曲线里属于成熟期或者衰退期(qī)的(de)行业，传统认知上没(méi)有(yǒu)什(shén)么投资(zī)机会的。但(dàn)在(zài)这几(jǐ)年特殊(shū)的行情里包括煤(méi)炭、电解铝等类似的行业也出现了一(yī)些机(jī)会(huì)，背后的逻辑是供(gōng)给侧发生了更大的(de)变化。”一(yī)不愿具名(míng)的上(shàng)海(hǎi)公募基金(jīn)经(jīng)理指出(chū)。

　　不过(guò)也(yě)有公(gōng)募(mù)人士持谨(jǐn)慎乐(lè)观态(tài)度：“行业前几年17亿～18亿(yì)平方(fāng)米(mǐ)的年销售(shòu)面(miàn)积很难再(zài)出现了，2022年光是居民存款数(shù)量增加了(le)15万亿元。中国存量有(yǒu)400亿平方米建筑面(miàn)积(jī)，考(kǎo)虑(lǜ)存量地产的更新，也有近10亿(yì)平(píng)方米。需求端(duān)还需(xū)要有一定的政策出来去刺(cì)激购房。”

　　宝盈基金(jīn)房地产研究员吕功绩也(yě)指(zhǐ)出：“时(shí)至今日，无论从城镇(zhèn)化的进程，还(hái)是人均住(zhù)房(fáng)面积（接近30平/人），我(wǒ)国均(jūn)已(yǐ)告(gào)别住房短缺(quē)时(shí)代，而目前居(jū)民的杠(gāng)杆(gān)率和房价收入也不(bù)支(zhī)撑每(měi)年18万亿(yì)元的销售额，以(yǐ)及过(guò)快上行的(de)房(fáng)价，因而行业高增的(de)时代已经过去(qù)，未来(lái)行业的需求(qiú)或将回(huí)落(luò)，在此(cǐ)过程中(zhōng)，伴随着地产的高杠杆属性，就很(hěn)容易出现信用风险问(wèn)题（类似2022年的(de)民(mín)营地产爆雷），行业进入到供给侧出清的过(guò)程。这个过程中(zhōng)，综合竞争力强(qiáng)的(de)公司就能够(gòu)通过大鱼吃小鱼(yú)的方式，获得市(shì)占率的提升(shēng)。当行业需求见(jiàn)顶回落(luò)时，行业(yè)的贝塔(tǎ)已(yǐ)经过去了，但不(bù)代(dài)表没有投资机会，机会在于城市、位(wèi)置、产(chǎn)品(pǐn)的(de)阿尔法，而对(duì)应到股票(piào)投资，就是强竞争力公(gōng)司的阿尔法。”

　　或(huò)许也是基于这样的认识转变，精耕细作个股成为公募(mù)乃至整(zhěng)体(tǐ)机(jī)构的(de)务实之举。

　　机构(gòu)配置(zhì)房地产(chǎn)“风物(wù)长宜放眼量(liàng)”

　　头部央国(guó)企、优质区(qū)域性标的成香饽(bō)饽

　　5月以(yǐ)来，房地产板块个股多(duō)出(chū)现小幅上涨，截至(zhì)5月(yuè)10日收盘，中信(xìn)房地产指数(shù)本(běn)月涨(zhǎng)幅约为2％。从具体的(de)个(gè)股来看(kàn)，《红周刊(kān)》利(lì)用Wind统计申万(wàn)房(fáng)地产板块个股(gǔ)，在纳入统计(jì)的124只(zhǐ)房(fáng)地产类标(biāo)的股中，本月以来(lái)实现股价上涨的达到(dào)了(le)81家。

　　其中，上(shàng)述时(shí)间段恰好排(pái)名前五(wǔ)的公司月(yuè)内涨幅(fú)超过(guò)了10％，它们分(fēn)别是上实发展、浦东金桥(qiáo)、*ST泛(fàn)海、华夏幸福(fú)、荣安(ān)地产。排名第一的上实发展，五一假期归(guī)来(lái)后(hòu)日成交量明显(xiǎn)放大，4日(rì)、5日(rì)连续两(liǎng)个交易日收出涨停。从(cóng)该股的基本面来看，上(shàng)实发(fā)展的主营(yíng)业务(wù)为房地(dì)产(chǎn)开发(fā)与经营(yíng)。公司的主要产品及服务为房地(dì)产销售、房(fáng)地产租赁、物业管理服(fú)务、工程项目、酒店经营。从业绩数据来(lái)看，2022年，其实现营业收入(rù)52.48亿元，比(bǐ)上期减少47.85％，归母净利润(rùn)1.23亿元，同比下降(jiàng)33.24％。2023年第(dì)一季度，其实现营业(yè)总收入27.87亿(yì)元，同比增长183.02％；归母(mǔ)净利润2.86亿元(yuán)，同比扭亏。

　　不过从十大流通股股东(dōng)来看，各类(lèi)机构都有对其布局的例子。以3月31日(rì)时的(de)首季十大流通股股东来看， 具体(tǐ)包括公募的上银基(jī)金(jīn)、私募的迎水文龙、中央(yāng)汇金、长城资(zī)产管理公司等(děng)都跻身前十的行列(liè)。

　　巧(qiǎo)合的是，涨幅(fú)暂时排(pái)名第二的浦东金桥也是(shì)上海本地(dì)房企，其第一季度(dù)的收(shōu)入利润规模大幅(fú)度复苏。究其原因，一(yī)方面是该(gāi)公司后疫情时(shí)代(dài)出租率复苏至(zhì)近年来最高，另一方面则(zé)是(shì)公司拿地(dì)结算持(chí)续性向好，从数字上看，一季(jì)度新增虹口135、138住宅地(dì)块，总建筑面(miàn)积约54万平方米。

　　在(zài)这样的(de)业(yè)绩势头向(xiàng)好(hǎo)背景下，自然也吸引了知名机构(gòu)在其中(zhōng)持(chí)续(xù)驻足。从第一(yī)季度十大(dà)流通股股东来(lái)看，知名私募高(gāo)毅邓晓(xiǎo)峰的(de)两只产品(pǐn)依然在前十(shí)中，这(zhè)也是连续第三个季度他有的两只产品杀入前(qián)十。同(tóng)时榜单中还(hái)有一(yī)支大名(míng)鼎鼎的(de)QFII阿布(bù)扎比投资局，其当季还小幅增加了(le)持股。

　　除去上(shàng)述两家(jiā)上海区域性地产公司外，荣安地(dì)产则是(shì)主要布局在深(shēn)圳(zhèn)的地产公(gōng)司，一季报交出的(de)也是一份报喜的(de)成绩单：首(shǒu)季公司实现营业(yè)收(shōu)入51.85亿元，同比增(zēng)长35.51％。归(guī)属于(yú)上市公司股东的(de)净利润6.48亿元，同比增长31.27％。

　　从机构态度来看，《红(hóng)周刊》注意到两(liǎng)只(zhǐ)公募指基首季新杀(shā)入(rù)十大流通股(gǔ)股东(dōng)行列(liè)。具体说来， 南方中证(zhèng)全指房(fáng)地产(chǎn)ETF上榜(bǎng)排(pái)名第(dì)七位，富(fù)国中(zhōng)证(zhèng)指数1000增(zēng)强则排名(míng)第九位，此外联袂出现的机构还有QFII高盛(shèng)国际和私募(mù)迎水聚宝。

　　接受(shòu)《红周刊》采(cǎi)访时，兴证全球基金相关人士分析：“经(jīng)历(lì)过行业洗(xǐ)牌(pái)和兼并重组后，龙头的(de)价值(zhí)更(gèng)为笃(dǔ)定突出；从拿地端看(kàn)，2022年土地市场大幅降温，优质(zhì)土地供给较多（券商测算对应(yīng)潜在毛利(lì)率在25％以上，目前房(fáng)企的利润率仅20％），绝大多数房企受限于信(xìn)用问题或者资金(jīn)紧张(zhāng)没(méi)法拿地，龙头房企趁机获(huò)取低成本(běn)土地(dì)，龙头房企(qǐ)的(de)拿(ná)地力度（拿地(dì)金额/销售金额）基本在30％以上；从融(róng)资上看(kàn)，龙头房(fáng)企杠杆率较低，净负债率基本(běn)在(zài)70％以(yǐ)下，而其(qí)他(tā)房企的(de)净(jìng)负债率普遍都在100％以上，加杠(gāng)杆(gān)空(kōng)间有限，从融资(zī)成本看，龙头房(fáng)企的融资(zī)成本不(bù)断下滑，基本(běn)在3％、4％左右；对应到2023年(nián)的(de)销售，龙头房企明显(xiǎn)跑赢行(xíng)业，1～4月百强房企的销售(shòu)额增速为9％，而(ér)TOP14的(de)销(xiāo)售额增速为29％。”

　　需(xū)要强调的是，在当(dāng)前中特估的浪潮下，央国企地(dì)产(chǎn)股或(huò)存在发(fā)展的大好机(jī)会。中信证券(quàn)指出：“房(fáng)地产行业的(de)结(jié)构性机会依(yī)然存在，少(shǎo)部分公(gōng)司尤其是央企占据(jù)显著优势，其(qí)主(zhǔ)要又体现为库存的优势。央企地产公司，现(xiàn)阶段表现出较低(dī)的(de)融(róng)资成本，优质的开(kāi)发资源和良好的不动(dòng)产资产运营能(néng)力的多重竞争优(yōu)势。”

　　“即使没有中特估，国(guó)央企相较于民营地产公(gōng)司也是更有优(yōu)势的。”吕(lǚ)功绩强调，“对于减值、土地资源债权债务(wù)关(guān)系(xì)等问题(tí)，市场对民营房开企业的资产会有更多担忧和质疑，所以在这一(yī)轮行(xíng)业出清的(de)过程中(zhōng)，央国(guó)企相较于(yú)民企来说估(gū)值的(de)修复更(gèng)明显。中特估的角度从(cóng)中(zhōng)长期的维度看(kàn)，行(xíng)业的逻辑在于集中度(dù)提(tí)升后，行业进(jìn)入高自考成绩查询时间是什么时候开始，自考成绩查询时间是什么时候查质量发(fā)展阶段，具备较(jiào)快速发展(zhǎn)阶段更稳定且可预期(qī)的盈利和(hé)现金(jīn)流创造能力，以此(cǐ)带(dài)来估(gū)值(zhí)中(zhōng)枢(shū)的提升(shēng)，应该关注估(gū)值相对较低，企业(yè)自身资产的质量好、运(yùn)营能力强、可以创造持(chí)续现金流的企(qǐ)业(yè)。”

　　“存量时(shí)代中(zhōng)行业普(pǔ)涨的概率比较低(dī)，行(xíng)业内部将出现分化，要(yào)关注将受益于行业集中度提升(shēng)的头部公司。”星石投资首席研究官(guān)方(fāng)磊也表示。

　　顺(shùn)应(yīng)机构这一思(sī)路的话，或许(xǔ)还(hái)是保利发(fā)展、招商蛇口等国资(zī)背景龙头前(qián)途(tú)更为(wèi)光(guāng)明。不(bù)过国投瑞(ruì)银(yín)基金(jīn)投资部副总监綦傅鹏表示：“需要客观地(dì)去持续观察(chá)国企(qǐ)央企在(zài)三个方面(miàn)是否可以维持(chí)，首先是融(róng)资成(chéng)本(běn)保(bǎo)持(chí)低位，其次(cì)是销售份额持续(xù)提升(shēng)，再次是拿地(dì)份(fèn)额持续(xù)提升。”

　　复苏速度缓慢

　　机构(gòu)需(xū)要多(duō)给一些(xiē)耐心

　　而《红周刊》也(yě)根据房企一季报梳理(lǐ)发(fā)现，对于2022年的业(yè)绩出现(xiàn)的整体(tǐ)下滑，2023年一季度(dù)的(de)业绩分(fēn)化更趋明显，保(bǎo)利发(fā)展、滨江集团(tuán)等房企营收、净利均实(shí)现了业绩的(de)回正，甚至是较大增速(sù)的增(zēng)长。而这(zhè)些公司也(yě)是机构的(de)重仓(cāng)对象。

　　对(duì)此(cǐ)，知名房地产(chǎn)业内(nèi)人(rén)士张(zhāng)宏伟向《红周刊》分析表(biǎo)示，业绩出现明显(xiǎn)改善的房企，主(zhǔ)要是因(yīn)为过去两三年时间，尤其是在2021年下半年民营(yíng)房企(qǐ)不怎(zěn)么投(tóu)资拿地之后(hòu)，国(guó)有企业仍在持续性地拿地(dì)，且(qiě)主要集中在核心(xīn)城市(shì)，投(tóu)资(zī)力度较大。投(tóu)资的驱动(dòng)能(néng)够推动(dòng)房企销(xiāo)售业绩的增长，从而在2023年一季度市(shì)场恢复但(dàn)仍处于调整的过程中(zhōng)，能够保有一个正增长(zhǎng)。

　　不过张宏伟同时也(yě)提醒表示，在房(fáng)地(dì)产的复苏(sū)过程中(zhōng)，还面临着一些(xiē)不确(què)定性。其实整个市场从四月份(fèn)开始又在往下掉。除了杭州、成都等极个别城市(shì)四月环比三月(yuè)相对表现较好之外，包括北京、上海(hǎi)在内的绝大多数(shù)城市(shì)都出现环(huán)比下滑的(de)情(qíng)况。而现在五月(yuè)的市场表现也不太乐观(guān)。按照(zhào)现在的经济状况、收入情(qíng)况，以及市(shì)场的去库存(cún)压力、企业的资(zī)金(jīn)面压力，可能(néng)会出现，到六月(yuè)份房(fáng)企(qǐ)为(wèi)了半年报冲业绩出现市场的短期反弹外的一个市场乏(fá)力现象。也就是(shì)说，第二季度、第三季度增(zēng)长不确定性的压力仍旧较大。

　　上(shàng)海利檀投资(zī)董(dǒng)事长陈昊(hào)扬也向《红周(zhōu)刊》指(zhǐ)出(chū)，现在整个房地产以(yǐ)及其上下游产业链的复苏速度都比想(xiǎng)象的要(yào)慢很多，我们(men)要多给(gěi)一些耐心，这(zhè)个(gè)时候(hòu)，在房地产以及上下(xià)游就(jiù)不是赚快钱(qián)的时(shí)候，只能(néng)赚他基本面的钱(qián)。但这也意味着，只有(yǒu)极为少数(shù)的、做(zuò)得比同(tóng)行好得多的企业，会(huì)伴随(suí)整个行业的(de)弱复苏，业绩会逐步体现出来。所以只能耐心(xīn)地(dì)去等待(dài)它的基本面不(bù)断地凸显出(chū)来(lái)，这需要(yào)时间(jiān)。

　　（本文已刊发(fā)于5月13日《红周刊(kān)》，文中提及(jí)个股(gǔ)仅为(wèi)举例分(fēn)析，不做买卖推荐。）

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