《基(jī)金经理投资笔记》宏(hóng)观策略系列

　　把脉经(jīng)济周期拐点 实现财富管理升(shēng)级(jí)

　　作者：魏 凤 春（博士），创(chuàng)金(jīn)合信基金首席(xí)经济学家

　　　　  罗(luó) 水 星（博士(shì)），创金合信基(jī)金基金经理

　　乱云飞渡仍从容(róng)

　　上期(qī)分享(xiǎng)中（查看(kàn)原文），我(wǒ)们(men)提出了5月是乱花渐欲迷人眼，一个(gè)大的背景是市场进入了战略相持阶段，进攻(gōng)和防(fáng)守的理由都不(bù)是非常(cháng)清(qīng)晰(xī)。周末中央发布长期的产(chǎn)业政策，基(jī)调是清晰(xī)的，但那是诗和远方，是战略性的布局，很多投(tóu)资者更喜(xǐ)欢战术性的(de)机会。伯克希(xī)尔哈(hā)撒韦年度股东大会(huì)在巴菲特的(de)老家奥巴哈举行，吸(xī)引了全(quán)球投(tóu)资者的目光，投资者(zhě)总希望可(kě)以从(cóng)中寻找(zhǎo)到投资的秘诀，价值投资的道虽相同，但法、术(shù)、器是各异的(de)。不仅如此，伯(bó)克希尔(ěr)决策者对宏观(guān)环境的(de)担忧，对数字(zì)技(jì)术的批判，很多(duō)与会者(zhě)收获的可(kě)能不是清(qīng)晰的思路，而(ér)是在迷宫中又多(duō)走(zǒu)了一(yī)圈。

　　一(yī)、市场陷入僵持阶段：Sell in May？

　　港(gǎng)股(gǔ)市场有“五(wǔ)穷、六绝、七翻身”的说(shuō)法，谨慎的A股投资者也开始考虑Sell in May,一个很重(zhòng)要的理(lǐ)由是根据(jù)惯例，银行(xíng)保(bǎo)险(xiǎn)等利好(hǎo)兑现后往(wǎng)往是(shì)市场开始(shǐ)调整的(de)开始。A股投资历(lì)来(lái)是(shì)有季节性的(de)，但(dàn)这未必是历史的铁律，比如2022年5月(yuè)市(shì)场在新的(de)政策基调(diào)下(xià)开始全(quán)面大(dà)反攻。我们需要(yào)因时(shí)而变，投资者需要考虑到当前的市场(chǎng)背景已经和之前有很大的不同(tóng)。当前市场进入(rù)战略僵持阶段的一个(gè)重要理由(yóu)是(shì)除了逻辑推演，很(hěn)多重(zhòng)要问(wèn)题很(hěn)难用清晰的事实(shí)来验证。谨(jǐn)慎的投资者(zhě)往往是见好就收或(huò)者谋(móu)定而后动，因(yīn)此(cǐ)才有(yǒu)了上(shàng)述的猜测。

　　市场不清楚的地(dì)方在哪(nǎ)里呢？

　　第一(yī)，从内部看，市场已经提前(qián)交易了政策的方向(xiàng)，而且(qiě)今年(nián)国内的政策本身也不是大开大合。新出台(tái)的政(zhèng)策(cè)更多地在落实上，较少(shǎo)新的提法。

　　第(dì)二，从外部看，美联(lián)储依然在通胀(zhàng)、就业数据、金融数(shù)据(jù)和增长数据传递的混乱(luàn)信息中纠结。

　　第(dì)三，从投资主线看，数(shù)字经济和中特估依然既有政策、也有业绩或者(zhě)有未(wèi)来预期(qī)的业绩改善，但短期游戏、传媒、中特估(gū)与(yǔ)其他(tā)板块分化较为极致，也(yě)是不争的事实(shí)。除了这(zhè)两条主线(xiàn)外，金融、消(xiāo)费和公(gōng)用事业有反弹(dàn)，但难以成(chéng)为持续的配置主题，新能源崩坏的筹码预(yù)期也决(jué)定了反弹(dàn)的(de)脆弱性。

　　第四(sì)，从交(jiāo)易行为看，投资者并未形(xíng)成一(yī)致预期。随着一季报的披露，市(shì)场(chǎng)阶段性发(fā)挥了对盈利(lì)现实的(de)定(dìng)价效率。具(jù)体表现为，业绩出现(xiàn)一定修复和表(biǎo)现(xiàn)有韧性的金(jīn)融(róng)、中药(yào)、电力、中特估主题以及TMT中的游戏传媒等表现较好，家电(diàn)此(cǐ)前也有一定(dìng)表现。不过，随着业绩的公布(bù)反而出现(xiàn)了一定的买预期卖(mài)现实的操作。当然，相(xiāng)对而言市场也(yě)有定价(jià)效率不稳定(dìng)的一面，同样是业绩修复或有(yǒu)韧性的(de)农林(lín)牧渔、新能源和(hé)消(xiāo)费板块，整体表现则一般。

　　二、市场(chǎng)僵持的原因：一季报显示企业(yè)盈利仍在(zài)磨底阶段

　　短期市场的(de)核心矛盾在于缺乏特别明显的亮点，TMT主(zhǔ)线前期(qī)超额(é)收益过于显著，目(mù)前除了游戏、传媒一(yī)枝(zhī)独秀外，其他TMT细(xì)分领域阶段性有所回调(diào)。中(zhōng)特估相关的基建、银(yín)行(xíng)、石油、出版等板块盈(yíng)利(lì)有支撑、估值也较低，因此在最近(jìn)市场调整(zhěng)的时(shí)候整体表(biǎo)现(xiàn)较好。在这两条(tiáo)我们(men)看好的全(quán)年主线之外，市场(chǎng)部分定价了一(yī)季报行(xíng)情，但核心问题在于当前盈利仍(réng)处在(zài)磨(mó)底阶(jiē)段(duàn)。扣除金(jīn)融和两桶油(yóu)，A股的盈利还在下滑，这意味着(zhe)短(duǎn)期盈利很难撑起A股系统性的行情。所以，我们看(kàn)到这两条主线之外其他业绩尚可(kě)的(de)板块(kuài)，整体反弹(dàn)的(de)幅度都相对有限。消费的(de)盈利有一(yī)定(dìng)的修复(fù)，而市场由(yóu)于前期的悲观情(qíng)绪尚未对其定价，这(zhè)可能蕴含阶(jiē)段性交易机会(huì)。

　　三、战略(lüè)性布局(jú)是清晰而明确(què)的：政(zhèng)策(cè)关注产(chǎn)业升级(jí)和人(rén)的问题(tí)

　　近期国(guó)内也(yě)处于(yú)一个会议密(mì)集召(zhào)开(kāi)的阶段(duàn)，政(zhèng)治(zhì)局会(huì)议(yì)、中央财经委会(huì)议和(hé)国常会相继召开(kāi)。决(jué)策(cè)层对于当(dāng)前(qián)经济复苏动力(lì)不足(zú)、复苏(sū)势头不稳(wěn)的问题，有着清醒的认识，短期的工作重点是恢复和扩大需求，但同(tóng)时也明确不会再走老路——不会通过(guò)低水平的债务扩(kuò)张来(lái)刺激(jī)经济，而是聚焦实体经济的(de)产(chǎn)业升级(jí)，推进产业智能(néng)化、绿色化、融合化(huà)。

　　现代(dài)产业体(tǐ)系下的融合发展(zhǎn)

　　这次财经(jīng)委会议的一个新提法是(shì)“坚持三次产业(yè)融合发展，避(bì)免割裂对立；坚持(chí)推动传统产(chǎn)业(yè)转型升级，不能当成‘低(dī)端产业(yè)’简单退(tuì)出”，这个提法(fǎ)很(hěn)重要。我们去年底强调接下(xià)来一段时间的政策需要强调均衡性(xìng)和系统性(xìng)，才能形成经济发展的合力(lì)。卡脖子(zi)的领域(yù)要(yào)重(zhòng)点(diǎn)支持和(hé)发展，但是经济(jì)的运(yùn)行是一(yī)个完整的系统，生产(chǎn)和消费、实体经济(jì)和金融支撑、高科技领(lǐng)域和低(dī)技术(shù)领域、融资-设计(jì)-制造—物(wù)流-销售(shòu)-服务等各方面需要协调(diào)发展，大家的信心(xīn)慢慢恢复、收入(rù)慢慢(màn)恢复，才(cái)能够(gòu)真正(zhèng)把需(xū)求拉动起(qǐ)来。不能够孤立、片面地(dì)理解和执行政策，毕竟(jìng)即使是芯片这(zhè)么最高科(kē)技的领域(yù)，它(tā)的下游(yóu)需求也主要来自(zì)消费电(diàn)子产品中的手机、汽(qì)车、智能(néng)家居(jū)等等(děng)，没有需求的拉动，产业的发展就缺乏良性循环的(de)基础。

　　高质量的人才(cái)红利

　　另外，最近政策讨论的一个重点是(shì)人，作为投资生产(chǎn)拉动核心(xīn)的企(qǐ)中海物业是国企还是央企 中海和万科哪个档次高业家(jiā)、作(zuò)为人力资源重(zhòng)点(diǎn)的人才、承载民族未来(lái)的新(xīn)生人口、需要(yào)关(guān)注的老龄人口。当(dāng)前(qián)中(zhōng)国的发展逐(zhú)渐从资本和(hé)劳动要素(sù)拉动(dòng)转向人力资(zī)源拉动，技术创新成为能否突破(pò)内外部(bù)约束的关(guān)键。技术创(chuàng)新(xīn)能力取决(jué)于制度保障下的(de)主观能动性(xìng)，在经历了过(guò)去几中海物业是国企还是央企 中海和万科哪个档次高年的非常态之后，在内(nèi)外部不确定性(xìng)的制(zhì)约(yuē)下，如何让(ràng)当前(qián)每个(gè)主体充满信心、充满主观能动性，是(shì)政(zhèng)策的(de)重心。以人工智能(néng)为代(dài)表的数字经济大(dà)发展，有可能(néng)能够帮助我们适当缩(suō)小(xiǎo)国际竞(jìng)争中(zhōng)人力资(zī)源的(de)差(chà)距，这需要从一个(gè)更高(gāo)的角度理解人工智能和数字经济。

　　四、乱云飞渡(dù)仍从容(róng)：乱战(zhàn)之后(hòu)的投资路径

　　5月的市场，看起来(lái)是战略僵持(chí)阶段的乱战。接下来的政策力度和效果有多大、盈(yíng)利能否实质性的反弹(dàn)、经济(jì)复(fù)苏的斜率(lǜ)是否面临趋缓的压(yā)力、海外的潜在风险到底有多大、美(měi)联(lián)储(chǔ)到底下一步(bù)面临的是什么样的经济形势等，投(tóu)资者希望渐次判断上(shàng)述一系列(liè)的(de)重要(yào)问题(tí)的程度(dù)，并据此进(jìn)行布局。

　　从这个(gè)意(yì)义上讲，5月(yuè)交易机会可能更均(jūn)衡、但(dàn)也更脆弱，当前可能(néng)是一个布局的好阶段，而(ér)未(wèi)必会是(shì)收获(huò)的(de)阶段。投资者(zhě)需要多一(yī)点(diǎn)耐心，风(fēng)浪越大，下一(yī)次的鱼(yú)越贵。

　　“乱云飞渡(dù)仍从容(róng)”，这(zhè)是我们从巴菲特历次股东大会(huì)上(shàng)看到价值投资(zī)者很重要的(de)一个特质，即我们提(tí)倡的“道(dào)”。市场的(de)乱是(shì)暂时的，随(suí)着事实(shí)的清(qīng)晰，投(tóu)资路(lù)径也将会非常(cháng)明(míng)确。这个(gè)路径，我们从产业视(shì)角(jiǎo)做了一下(xià)梳理，供投资者参考(kǎo)。

　　具体而言：投资的上(shà中海物业是国企还是央企 中海和万科哪个档次高ng)限是产业现代化，科技自(zì)主可用(yòng)，数字化、高端(duān)化与智(zhì)能化是明确的(de)诗(shī)与远方(fāng)，需要进行战略布局。投资(zī)的下限是避免系统(tǒng)性的(de)风(fēng)险，在现代化(huà)的产(chǎn)业转(zhuǎn)型(xíng)中，当前蕴藏风险和未来(lái)跟(gēn)不上历史步伐的产业是不能进行战略布局的(de)。投资(zī)的中间状态(tài)是周(zhōu)期(qī)与消费行业，是战(zhàn)术性的(de)布局。

　　产业视角(jiǎo)下的投资路线图

　　【了(le)解作者】

　　魏(wèi)凤春博士，创金合信基(jī)金首席经济(jì)学家，投委会委员兼秘书长，宏观策(cè)略配置部总监，兼(jiān)任MOMFOF投研总(zǒng)部总监，南开大(dà)学经济(jì)学博士(shì)，清华大学管理(lǐ)科学与(yǔ)工(gōng)程博(bó)士后。学术研究(jiū)与(yǔ)教学以及宏(hóng)观(guān)经济走势、金融(róng)产(chǎn)品分析等实务领域经(jīng)验(yàn)丰(fēng)富、成果卓著。从(cóng)业23年以来(lái)，一直致(zhì)力于在周期波动的框(kuāng)架内(nèi)运用财政(zhèng)的视角解构宏观(guān)经(jīng)济的(de)运行，将中国(guó)经济(jì)看作一(yī)份资产(chǎn)，通过资本资产(chǎn)定价的(de)方式来确定其价值与风险。

　　罗水星(xīng)博士，创金合信(xìn)基金经理(lǐ)、首(shǒu)席宏观分析师，2022年(nián)2月加入创(chuàng)金合(hé)信(xìn)基金。此前(qián)履职博时(shí)基金，负责(zé)宏观策(cè)略、宏观(guān)政策、大类资产(chǎn)配(pèi)置与(yǔ)择时研(yán)究(jiū)。武汉大学学(xué)士(shì)，上(shàng)海财经大(dà)学经(jīng)济学硕士、博士，中国社(shè)科院经济学(xué)博士后，学(xué)术论(lùn)文多(duō)发表于国际SSCI英文核心经济学期刊。

未经允许不得转载：市场调查|社会调查|问卷调查|市场执行|店面验收|神秘客|满意度-提供最专业的市场信息咨询服务-宁波信恒新市场信息咨询有限公司 中海物业是国企还是央企 中海和万科哪个档次高