5月13日，年内首只央企主(zhǔ)题ETF——华泰(tài)柏瑞中证央企(qǐ)红利ETF发布公告称，其累计有效(xiào)认购申请份(fèn)额总额(é)超过20亿(yì)份(fèn)发行(xíng)上限，将启动比例配售。这(zhè)则小公告体现(xiàn)出市场对这(zhè)一“中特估(gū)”主(zhǔ)题的追捧力度。

　　实际上，近(jìn)期围绕着“中特估(gū)”的行情，市场关注(zhù)度非常高，5月15日首(shǒu)批3只央企回(huí)报ETF发行，更成为这一波“中特估”行情的(de)催化剂。实际(jì)上，早在去年底及今年一季度，一些基金经理开始调仓(cāng)换股“中(zhōng)特估概念”。

　　目前“中特(tè)估”资金面、情(qíng)绪面(miàn)、估(gū)值方(fāng)式等问题成为市场关注焦(jiāo)点，中国基金报采访(fǎng)多(duō)位投研人士，解析“中特估”这些焦点问题。

　　央企主题ETF密(mì)集(jí)上报发行

　　行情(qíng)催化剂(jì)？

　　市场(chǎng)对(duì)“中特估”主题积极(jí)追捧。不仅华泰柏瑞(ruì)中(zhōng)证央企(qǐ)红(hóng)利ETF罕(hǎn)见出现启动“比例(lì)配(pèi)售”情况，今年(nián)场内(nèi)多(duō)只“中(zhōng)字(zì)头(tóu)”ETF也(yě)持续“吸金”，15只央企、国企ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同时，后续有(yǒu)多只国央(yāng)企主(zhǔ)题基金发行，市(shì)场(chǎng)对此充(chōng)满期待(dài)，如5月(yuè)15日就有3只央企回报ETF，后(hòu)续(xù)跟踪央企(qǐ)科技(jì)引(yǐn)领(lǐng)、央企现代能源等ETF也将(jiāng)获(huò)批发(fā)行(xíng)，更有(yǒu)扎堆(duī)上(shàng)报的央国企基金在(zài)排队入市。

　　这些或(huò)成为这一(yī)波(bō)“中特估”行情的催(cuī)化(huà)剂(jì)。

　　融通(tōng)红利(lì)机会基金经理何龙表(biǎo)示(shì)，央企(qǐ)ETF发行在(zài)情(qíng)绪上是构成催化因(yīn)素(sù)的(de)，近期(qī)银行股(gǔ)大涨的一个催化因素就是(shì)积极推(tuī)介相关央企ETF的发行。

　　“随着(zhe)央企(qǐ)ETF的发行(xíng)，和诸(zhū)多主题基(jī)金的申报发行(xíng)，我认为确实会成为引爆行(xíng)情的催化剂(jì)，基本面、资(zī)金(jīn)面、政策面都在(zài)向(xiàng)好，下半年(nián)，中特估有(yǒu)可能独领风骚。”万家基金章恒更是表示(shì)。

　　同(tóng)样，博时基金指数与量化投资部(bù)基金经理杨振建(jiàn)就表示，近(jìn)期密集申(shēn)报的(de)国央企主(zhǔ)题基金主(zhǔ)要涉及“股东回报”、“科技引领”、“现代能源”几大(dà)主题，这样的布(bù)局可以更好支持央国(guó)企的(de)估值重塑。

　　“央企ETF的发(fā)行(xíng)将成为行情进一步上(shàng)涨的(de)催化剂。去年以来公(gōng)募基金发行整体平淡，近期(qī)多只国(guó)央企主题基金申报和发行，行情火热(rè)下将为(wèi)市场带来增量资金，有望推动进(jìn)一步上(shàng)涨。”杨振建(jiàn)进一(yī)步表示。

　　此外(wài)，银(yín)华基金(jīn)ETF业务总监王帅(shuài)认为，公募基金(jīn)积极布(bù)局央国企主(zhǔ)题基金，一方(fāng)面是因为新(xīn)一轮深化国企改革的大幕(mù)将拉(lā)开(kāi)，叠加“中特估(gū)”概(gài)念，央国企上市公司的投资价值凸显，该主题的(de)基金将为(wèi)投资者提供更(gèng)丰富(fù)的工具以参与到央(yāng)国企投资。另一方面(miàn)是(shì)落实公募基金行(xíng)业(yè)高质量(liàng)发展的要求，引(yǐn)导更(gèng)多资金参与央国企(qǐ)改(gǎi)革(gé)，更好发挥(huī)公募(mù)基金服务资本市场改革、服务实体经(jīng)济和国家战略的(de)作用。

　　王帅表示，未来央企ETF的发行将为央企相关标(biāo)的和板块带来(lái)增量资金，提升(shēng)交易活跃度(dù)，有望(wàng)成为中特估行情的催化剂。

　　存量(liàng)市(shì)场(chǎng)中(zhōng)变赛道

　　积极调仓换股？

　　2023年以来，市场(chǎng)结构(gòu)性行(xíng)情(qíng)明显，中(zhōng)特估和人工智(zhì)能成为两大明(míng)显的主线，而新能源等前期热门赛道股冷却，在(zài)此背景下(xià)，一些(xiē)基金经理开始调仓换股“中特(tè)估(gū)概念”。

　　万家基金基金经(jīng)理章(zhāng)恒直言，自己目前重点关注三大行业(yè)，火电、券商(shāng)、军工，这三大行业(yè)主要是央企或(huò)地方国(guó)资所在的行业(yè)，民(mín)营企业占比较少。

　　“首先是(shì)基于行业本(běn)身基本面在今年会有重大的向上(shàng)变(biàn)化的机会，比如火电，会受(shòu)益于(yú)煤炭价格(gé)的(de)下跌，扭(niǔ)亏为盈；券商，会受益于今年(nián)市场成(chéng)交量的放大，盈利(lì)大幅增长等。同(tóng)时(shí)，随着(zhe)国(guó)有企(qǐ)业改革的推进，大概率这些企业会进(jìn)入一个提质增效(xiào)、释(shì)放业绩(jì)的过程。”章恒表示，中特(tè)估是过去5年10年改革(gé)的成果，是非常基本面的，和他过去1至2年研究(jiū)投资思路(lù)也(yě)非常吻合，为在(zài)下半年抓住这波中(zhōng)特估的投资机会做(zuò)好了准(zhǔn)备。

　　“去年年底(dǐ)已开始(shǐ)重视(shì)中特估的投(tóu)资机(jī)会，判断中特估(gū)的机会(huì)未来(lái)三年分两个阶段(duàn)。”融通(tōng)红利机会基金经理(lǐ)何龙表示(shì)，第一阶段也就是今年以(yǐ)数(shù)字(zì)经济和“一带(dài)一路”的主题普涨性(xìng)机(jī)会为主，包括低于1倍PB、分红(hóng)收(shōu)益率极高的品种(zhǒng)，将(jiāng)会迎来普涨性的机会。第二阶段是未来两年，在主(zhǔ)题性机(jī)会消散以(yǐ)后(hòu)，基(jī)于(yú)顶(dǐng)层设计对国央经营管(guǎn)理价值导向变化，我们判断经营成果随(suí)之改变是一个慢(màn)变量，会(huì)在未来两年体现(xiàn)在每(měi)一个央国(guó)企的(de)报表中。

　　何龙强调，目前在挖掘公司经营层面(miàn)可能发生显著正向变化的(de)个(gè)股(gǔ)提前进(jìn)行布局，比(bǐ)如医(yī)药(yào)和(hé)消费(fèi)等行(xíng)业。

　　其实(shí)一季报(bào)已(yǐ)经显露出不少基金在行(xíng)动。国金证券研究所数(shù)据显示，偏股主动型基金2022年(nián)年报前十大(dà)重仓股(gǔ)股(gǔ)票吃完布洛芬不能吃什么，吃完布洛芬不可以吃的东西池中，“中特估”概念占(zhàn)偏股(gǔ)主(zhǔ)动型(xíng)基金持(chí)有股票市值比例仅有1.18％。而2023年(nián)一季报披(pī)露的(de)持(chí)仓中，“中特(tè)估”概念占偏股主动型基金持有股(gǔ)票市值比例提高到4.19％。

　　“中(zhōng)特估”概念股(gǔ)在偏股主(zhǔ)动型(xíng)基金的持仓中(zhōng)，占比明显提高(gāo)。上(吃完布洛芬不能吃什么，吃完布洛芬不可以吃的东西shàng)述数据(jù)显(xiǎn)示，根据偏(piān)股主动型基金2022年报(bào)及2023年一季报十大重仓(cāng)股的数(shù)据，剔除个股(gǔ)涨跌影响，估(gū)计了各基(jī)金(jīn)主动(dòng)加仓(cāng)“中特估”概念股的(de)市值占2022年末(mò)股(gǔ)票总市值比例，一季度超过(guò)30％的偏股主动型基金主动加仓(cāng)了“中(zhōng)特估(gū)”概念(niàn)股，198只基金在(zài)2022年末(mò)不持有(yǒu)“中特估(gū)”概(gài)念股(gǔ)，但在一(yī)季度买入。

　　不(bù)仅如(rú)此(cǐ)，中(zhōng)信证(zhèng)券数据统(tǒng)计也显示，一季度主(zhǔ)动偏股型(xíng)公募基金对港股央国企(qǐ)的持股市值(zhí)比重达到2019年以来(lái)的新高(gāo)，港(gǎng)股央(yāng)国企(qǐ)持股(gǔ)总市(shì)值占港股持股总市值的(de)比重(zhòng)由(yóu)2022年四季度的25.1％提(tí)升(shēng)至2023年一(yī)季度的(de)32.9％，远高于2020年低点时的7.5％。

　　投(tóu)研上加大力量？

　　构建国央企专门的股票库

　　可以说中国(guó)特色估值体(tǐ)系，正深刻(kè)影(yǐng)响基金公(gōng)司的投(tóu)研，落实到日常的投研流程和实践(jiàn)之中，不少基金公司在加大投(tóu)研力量，更有专(zhuān)门(mén)构建(jiàn)国央企股票(piào)库。

　　融通(tōng)红利机(jī)会基金经理何(hé)龙就介(jiè)绍，一(yī)方(fāng)面，从顶层设计改变研究员过去(qù)对(duì)国央企的固(gù)定思维，需(xū)要实地考(kǎo)察国央企，并(bìng)且需要利用当(dāng)前国央(yāng)企(qǐ)愿意交(jiāo)流的契机，多花精力去进行跟踪(zōng)发现(xiàn)变化(huà)。

　　另一方(fāng)面(miàn)，融通基金在行动(dòng)上，要求研究员将自己所覆盖(gài)行业的所有国央企构(gòu)建专门的股(gǔ)票(piào)库，并进行长期(qī)跟(gēn)踪，包括考(kǎo)察其(qí)实地(dì)调(diào)研的的(de)成果，了解国央企(qǐ)经营思路和财务导向的变化，结合(hé)行业趋势和特征，寻找价值(zhí)洼地，发现预期(qī)差。

　　同样的(de)，银华基金ETF业务总监王帅也谈到“认(rèn)识”上的重视。他(tā)表示，通过(guò)深入学习(xí)，对“中特估”有了更深刻的认(rèn)识：首先(xiān)要认(rèn)识市场体(tǐ)制机制、行业(yè)产业结构、主体(tǐ)持续(xù)发展(zhǎn)能力等方(fāng)面所体现的(de)鲜明(míng)中国元素和(hé)发展阶段特征(zhēng)，“中特(tè)估”应该是在此基础上构建的具有时代特(tè)征(zhēng)和中国特(tè)色、符合国家战(zhàn)略导(dǎo)向的估值体(tǐ)系(xì)，而不是简单(dān)套用(yòng)国外的传统(tǒng)估值模型。

　　“中特估是一种(zhǒng)新(xīn)的提法，但是这个概念(niàn)所(suǒ)涉及(jí)到的(de)行业和公司，一直在发生的变化。”万家基(jī)金经理章恒表示，万家(jiā)基金一直非常关注传统产业的变化，诸如煤(méi)炭、金(jīn)融(róng)、建筑等多个领域(yù)，因此(cǐ)也是一定(dìng)能够抓住(zhù)中特估这波行情的机会的。同时，随着时局的变化，也(yě)在增加相关行业的(de)研究力量(liàng)。

　　此(cǐ)外，创金合信基(jī)金首席(xí)经济学家魏凤春表(biǎo)示(shì)，积极践行中(zhōng)国特色的估值体系是资本市(shì)场(chǎng)使(shǐ)命，投资(zī)者(zhě)需要学(xué)习领会(huì)并针对原(yuán)有的估值体系进行(xíng)改造，以适应(yīng)现实的需要。明确(què)该(gāi)体系的框架是第一位的(de)工作，合理设置(zhì)指标也(yě)非常重(zhòng)要，投资者的(de)认可和实施(shī)是最终该体系能否(fǒu)具(jù)备长(zhǎng)期价值的基础(chǔ)。不过，他也(yě)提醒(xǐng)，人为的拔估值(zhí)是很大(dà)的认知误(wù)区，市场化认可是基本的常识，不(bù)可误判(pàn)。

　　体(tǐ)现社(shè)会价(jià)值(zhí)与国家战(zhàn)略价(jià)值

　　新估值方(fāng)式(shì)？

　　央国(guó)企是国民经(jīng)济的支柱，国企央企发展(zhǎn)要(yào)符合国家(jiā)战(zhàn吃完布洛芬不能吃什么，吃完布洛芬不可以吃的东西)略发展发向，更需要承担社会公共责(zé)任等。而这些都应该考虑进估值体系之中，也引发市(shì)场关(guān)注。

　　多数受访的基金(jīn)经理(lǐ)认为，对(duì)于国央企(qǐ)的(de)估值方(fāng)式要充分体(tǐ)现(xiàn)企业的社(shè)会价(jià)值(zhí)与国家(jiā)战略(lüè)价值，目前已经(jīng)形成了初步的企业社(shè)会(huì)价值评(píng)价体(tǐ)系。

　　“如(rú)何定价国(guó)有企业(yè)承担(dān)社(shè)会价值、符合(hé)国(guó)家(jiā)战略发(fā)展的(de)价(jià)值(zhí)？首要任务就构建(jiàn)中国(guó)特色的价(jià)值(zhí)评价体系，改变从以私人股(gǔ)东权益出发，现(xiàn)金流折现(xiàn)为主(zhǔ)要方法的单(dān)一价(jià)值估值体系，转向社(shè)会整体价值观念、纳入中(zhōng)国特色的ESG评价体(tǐ)系(xì)，充分体现企业的(de)社(shè)会(huì)价值(zhí)与国家战略价值。”博时基金指数(shù)与量化(huà)投资部基(jī)金经理杨振建表示。

　　杨振建(jiàn)也直言，近年来国资委指导国内团队(duì)对(duì)于中国特(tè)色ESG披露与评价(jià)体系不断探(tàn)索，结合(hé)国(guó)际通用规则(zé)，目(mù)前已(yǐ)经形成了(le)初步的企业社会(huì)价值评(píng)价(jià)体(tǐ)系，其(qí)中包(bāo)括《企业ESG披露指(zhǐ)南》、《中央企业上市(shì)公司环境、社会及治理（ESG）蓝(lán)皮书（2022）》等。

　　银华基(jī)金ETF业务(wù)总监、基金经理王帅也认为，“中特估”应(yīng)该是注重(zhòng)企业价(jià)值的可(kě)持续估值，要重视(shì)股(gǔ)东、员工和社(shè)会责任等要素对企业稳健(jiàn)成长的(de)重大(dà)意义，重视稳定的现金流、持续增长的盈利、科(kē)技创新对提(tí)升企业内在价值的(de)积极作用(yòng)，这样有(yǒu)利于提(tí)高估(gū)值(zhí)定(dìng)价模型的科学(xué)性和(hé)有(yǒu)效性。

　　“在指数编制、策(cè)略构建等实(shí)务工(gōng)作中(zhōng)，都有(yǒu)成熟的量化指标可以使用(yòng)，包(bāo)括净资产收(shōu)益率、营业(yè)现金比率、资(zī)产负债率、研发(fā)经费投入强度等等(děng)。”王帅也(yě)表示。

　　嘉实金融精选基金经(jīng)理李欣更细致(zhì)分(fēn)析在估值思维、估值结论(lùn)、估(gū)值判断上有变化(huà)，尤其是估值的方法(fǎ)和(hé)指标上，他认(rèn)为其包括产业链上(shàng)下游的(de)衡量、全要素成(chéng)本等，以及在纵向和横向(xiàng)上的研究(jiū)，强调(diào)政策优惠(huì)、产业发(fā)展、市场竞争力和可持续发展等(děng)各种因素与企业价值的(de)关系。这(zhè)些因素(sù)在(zài)对估值结论和判断的影响(xiǎng)上，也使得(dé)中(zhōng)国特(tè)色的估(gū)值体(tǐ)系与传统(tǒng)的估(gū)值体系有所不(bù)同。

　　“所以估值思维的变化(huà)，还有估值结论和估值(zhí)判断的变化，都是为了更(gèng)好地适应中国的市(shì)场和经(jīng)济特点，提供更精(jīng)准、更合理的企(qǐ)业估(gū)值信息(xī)。”李欣表(biǎo)示。

　　不过(guò)，创金合信基金首席经济学家(jiā)魏(wèi)凤春直言，这需要在实践中进行探(tàn)索，目前尚没有公认的(de)指标(biāo)可以使(shǐ)用。

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