文(wén)丨明明 章立(lì)聪 余经纬

　　跨季结(jié)束后资金(jīn)利(lì)率自低位持续(xù)上行，即便(biàn)税期结束，资金利率(lǜ)却仍未回落，反而进(jìn)一步走高。我们认为主要是源于：①货币政策力度边际转弱；②税期走款叠加4月信贷投放情况较好，导致银行(xíng)资金(jīn)融出意(yì)愿与能力降低(dī)。③资金较(jiào)为(wèi)拥(yōng)挤导致债市(shì)敏(mǐn)感度增加。考(kǎo)虑假(jiǎ)期和月末因(yīn)素，预计短期内(nèi)，资金利率下行空间有限，波动幅度加大，建议投资者关注(zhù)资金(jīn)面的(de)边(biān)际变化，警惕流动性(xìng)大幅收紧对债市情绪以及头寸管理的影响。

　　▍近(jìn)期资金利率持(chí)续上行(xíng)。

　　跨季结束后资金利率(lǜ)自(zì)低位持续(xù)上行，4月(yuè)18-19日税(shuì)期(qī)缴款，DR007围绕2.10％中枢运行，然而税(shuì)期(qī)结(jié)束后却并(bìng)未(wèi)回落，4月(yuè)21日冲高至2.27％，隔夜利率上行幅度更大(dà)。从(cóng)隔(gé)夜利率角度(dù)观(guān)察，银行与(yǔ)非银机构间流动性(xìng)分(fēn)层现象(xiàng)弱化(huà)；此外，隔夜(yè)利率与7天利率的(de)期(qī)限利差也明显压缩，DR001与DR007甚至已经倒挂。我们认为税期结束，资金(jīn)不松，主要有(yǒu)以(yǐ)下几点原因：

　　▍其一，货(huò)币sand可数吗还是不可数，thousand可数吗政策力(lì)度边际转弱。

　　稳健的(de)货币政策坚持以(yǐ)我为主、稳字当头，保持(chí)货币信贷(dài)合理(lǐ)增长，确保利(lì)率水平(píng)合适，在追求经(jīng)济提振的(de)同时(shí)，也注重防范市场过热带来的金(jīn)融风险(xiǎn)。在满足广义流动性供(gōng)需(xū)匹(pǐ)配(pèi)的前提下，货币工具力度(dù)可能会有(yǒu)所回摆。从央(yāng)行的具体操作上(shàng)来看(kàn)，MLF小幅增量续做，逆(nì)回购投(tóu)放低量操作，结(jié)构性工具“有进(jìn)有退”，均预示后续政策将更加“精(jīng)准有力”，流动(dòng)性投放趋(qū)于谨慎。

　　▍其二，税(shuì)期走款叠加4月信贷投放(fàng)情况(kuàng)较好，导致银(yín)行资(zī)金(jīn)融出意愿与能力降低。

　　4月18到19日税期缴(jiǎo)款，而4月通常是缴税大月，因(yīn)此走款(kuǎn)可能对(duì)银(yín)行间流动性带来了一定的压力(lì)。此外，参(cān)考近期票据利率走势，预计信贷增速(sù)较(jiào)一季度(dù)将会有所放缓(huǎn)，但4月预计仍将保(bǎo)持同(tóng)比多增的(de)态势(shì)。税(shuì)期缴款叠(dié)加信贷投放，银行系统(tsand可数吗还是不可数，thousand可数吗ǒng)整体资金流出(chū)，因此(cǐ)向同业融出的(de)意愿和(hé)能力有(yǒu)所降低。

　　▍其三，资金较为(wèi)拥挤可(kě)能会导致(zhì)债市脆(cuì)弱性(xìng)和(hé)敏感度增加，且投资者(zhě)对(duì)于未来一(yī)个月资金利率上行的担忧增加(jiā)。

　　从质押式回(huí)购成交量和我们(men)测(cè)算的杠杆率来看，虽然上周受资(zī)金收(shōu)紧影响，加杠杆(gān)情(qíng)绪有所降温，但依然处(chù)于(yú)历史相(xiāng)对积(jī)极的水平(píng)，导致(zhì)债市敏感度增(zēng)加。此(cǐ)外(wài)投资者对货币政策力度以及跨(kuà)月资金(jīn)面(miàn)情况仍存担忧(yōu)，使(shǐ)得市(shì)场上对于未来一个月(yuè)内(nèi)资金(jīn)价(jià)格上行的预(yù)期更为强(qiáng)烈。

　　▍后市展望：五(wǔ)一假期(qī)临近，回购资金(jīn)的(de)期限(xiàn)被(bèi)动拉长，利率下(xià)行空间(jiān)有限。

　　月末(mò)往往财政集中支(zhī)出(chū)，向市场释(shì)放资(zī)金；但跨月前夕银行(xíng)资金融出意愿一般较(jiào)低，预计资(zī)金波动幅(fú)度较大。对(duì)于债市(shì)而言，短期交易主线或(huò)延续政策与基本面预期(qī)交易，预(yù)计利率以震(zhèn)荡(dàng)走势为主，建议投资者关注(zhù)资金面(miàn)的边际(jì)变化，警惕流动性大(dà)幅收紧对债市情(qíng)绪以及头寸管理(lǐ)的影响。

　　▍风险提(tí)示(shì)：

　　央(yāng)行货币(bì)政策(cè)不及预期；经济(jì)复苏节(jié)奏(zòu)不及预期；银行间(jiān)市场(chǎng)流动性过(guò)快(kuài)收紧(jǐn)。

未经允许不得转载：市场调查|社会调查|问卷调查|市场执行|店面验收|神秘客|满意度-提供最专业的市场信息咨询服务-宁波信恒新市场信息咨询有限公司 sand可数吗还是不可数，thousand可数吗