文(wén)丨明明 章立(lì)聪 余经纬

　　跨季结束后资金(jīn)利率自(zì)低位(wèi)持(chí)续上行，即便税期(qī)结束(shù)，资金利率(lǜ)却(què)仍未回落，反而(ér)进一(yī)步走高。我们认为(wèi)主要是源(yuán)于：①货币政策力度(dù)边(biān)际转(zhuǎn)弱；②税(shuì)期走款叠加4月信贷(dài)投放情况较好，导(dǎo)致银行(xíng)资金(jīn)融出意愿与(yǔ)能力降低。③资金(jīn)较为拥挤(jǐ)导致债市敏感度增加。考虑(lǜ)假期和(hé)月末因(yīn)素，预计短(duǎn)期(qī)内(nèi)，资(zī)金利率下行空间(jiān)有限，波动幅度加大，建议(yì)投资者关注资金面的(de)边(biān)际变化，警惕流动性(xìng)大(dà)幅收紧对债市情绪以及头寸管理(lǐ)的影响(xiǎng)。

　　▍近期(qī)资金利率持续上行。

　　跨(kuà)季(jì)结束(shù)后资金利率自(zì)低位(wèi)持续(xù)上行，4月(yuè)18-19日税期(qī)缴款，DR007围绕2.10％中枢运行，然而税(shuì)期结束(shù)后却并未回落，4月21日(rì)冲高至2.27％，隔夜利(lì)率上(shàng)行幅度更大。从(cóng)隔(gé)夜利率角度观察，银行与非银机(jī)构间流动性分层现象弱化(huà)；此外，隔夜利(lì)率与7天利率的期限利差(chà)也明显压缩，DR001与(yǔ)DR007甚(shèn)至(zhì)已经(jīng)倒挂。我(wǒ)们认为税(shuì)期结束，资沈阳所有中专学校名单一览表，沈阳所有中专学校名单表金不松，主要有以(yǐ)下(xià)几点原因：

　　▍其一，货币(bì)政(zhèng)策力度边际转弱。

　　稳(wěn)健的(de)货币政策坚持(chí)以我为主、稳字当头，保持(chí)货币信贷合理增长(zhǎng)，确保利率水平合适(shì)，在(zài)追(zhuī)求经济(jì)提振的同时，也(yě)注(zhù)重防范市场过热带(dài)来的金融风险。在满足广义(yì)流(liú)动性供需(xū)匹配的前提(tí)下，货币(bì)工(gōng)具力度可(kě)能会有所回摆。从央行的具(jù)体操作上来看，MLF小(xiǎo)幅增量续(xù)做，逆回购投放(fàng)低(dī)量操(cāo)作(zuò)，结构性工具(jù)“有进有(yǒu)退(tuì)”，均(jūn)预示后续政(zhèng)策(cè)将(jiāng)更(gèng)加“精准有(yǒu)力(lì)”，流动性投放趋(qū)于谨慎。

　　▍其二，税期走款叠加4月信贷投(tóu)放情况较好，导致银行资金融(róng)出意愿与能(néng)力(lì)降低。

　　4月(yuè)18到19日税期缴(jiǎo)款，而4月通(tōng)常是缴税大(dà)月，因(yīn)此走款可能对(duì)银行(xíng)间流动(dòng)性带来了一定的(de)压力(lì)。此外(wài)，参考近期票据利率走(zǒu)沈阳所有中专学校名单一览表，沈阳所有中专学校名单表势(shì)，预(yù)计(jì)信贷增速较(jiào)一季度(dù)将会有所放缓，但4月(yuè)预计仍将保持同(tóng)比多增的(de)态势。税(shuì)期(qī)缴(jiǎo)款叠加信贷投放，银行系统整体资金流出，因此向同(tóng)业融(róng)出的意愿和(hé)能力(lì)有所降低。

　　▍其三，资金较(jiào)为拥挤可能会导致债(zhài)市脆弱(ruò)性和敏感度(dù)增加，且投资者对(duì)于未来一个月资金(jīn)利(lì)率上行(xíng)的担忧(yōu)增(zēng)加。

　　从(cóng)质押式(shì)回购(gòu)成交(jiāo)量(liàng)和我们测算的杠(gāng)杆(gān)率(lǜ)来(lái)看，虽(suī)然上周受(shòu)资金收紧影响，加杠杆情绪有(yǒu)所降(jiàng)温，但依(yī)然(rán)处(chù)于历史相对积极的水平，导致债市敏(mǐn)感度增(zēng)加(jiā)。此外投资(zī)者对货币政策力度以及跨月(yuè)资金面情况仍存担忧(yōu)，使(shǐ)得市场上对于(yú)未来(lái)一个月内(nèi)资(zī)金价(jià)格(gé)上行的预期更为(wèi)强(qiáng)烈。

　　沈阳所有中专学校名单一览表，沈阳所有中专学校名单表g>▍后(hòu)市展望：五一假期(qī)临近，回购资金的期(qī)限被动拉长，利率(lǜ)下(xià)行(xíng)空间有限。

　　月末往往财政集中支出，向(xiàng)市(shì)场释放资金；但跨(kuà)月(yuè)前夕银行(xíng)资(zī)金融出意(yì)愿(yuàn)一般较低，预计资(zī)金波(bō)动(dòng)幅度较(jiào)大(dà)。对于债市(shì)而言，短期交(jiāo)易主线或延续政策与基本面预期交易，预计利率(lǜ)以震(zhèn)荡走势为(wèi)主，建议投资者关(guān)注资金(jīn)面(miàn)的(de)边际(jì)变(biàn)化，警惕流动性大幅收(shōu)紧(jǐn)对债市情绪(xù)以及头寸(cùn)管理的影响。

　　▍风险提示：

　　央(yāng)行货币政策(cè)不及(jí)预期(qī)；经济复苏节奏不及预期；银行间(jiān)市(shì)场(chǎng)流动性过(guò)快收紧。

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