付凌(líng)晖指出，在价格中食品和能源(yuán)由于受(shòu)到短期因素影响，往(wǎng)往波动会比较(jiào)大，看价(jià)格总体(tǐ)的状(zhuàng)况，更重要的还要看核心CPI。从核心CPI的状况来看，4月份同比上(shàng)涨0.7％，涨幅和(hé)上月相同，总体保(bǎo)持基本稳定。从核心CPI目前的情(qíng)况来看，目前0.7％的涨(zhǎng)幅和(hé)疫情(qíng)前相比还是偏低的，很重要的(de)原因是服务需求仍在恢复中(zhōng)，相关价格涨幅(fú)跟过去(qù)相(xiāng)比偏(piān)低。

　　他表示，随着(zhe)经济社会恢复常态化运行，服务需求稳步扩大，旅游、交通、住宿、餐饮等价格涨幅回升(shēng)，带动服(fú)务(wù)价(jià)格涨(zhǎng)幅有所扩(kuò)大。4月份(fèn)，服务价格同(tóng)比上涨(zhǎng)1％，涨(zhǎng)幅(fú)比(bǐ)上月扩(kuò)大0.2个百分点(diǎn)，连续两个月(yuè)回升。未来随着(zhe)服(fú)务消(xiāo)费需求带动增(zēng)强(qiáng)，价格回(huí)升也(yě)会推动核心CPI涨幅(fú)回归到合理的水平。

　　付凌(líng)晖指(zhǐ)出，从PPI情况来看，今年以(yǐ)来受到(dào)国内外多重因素影响，PPI同(tóng)比降幅连(lián)续扩(kuò)大(dà擅长和善于的区别，擅长和善长的区别造句)，4月份同比下降(jiàng)3.6％，主要影(yǐng)响因素有以下几个：

　　一是国际(jì)输入(rù)性因素影响。我国部分(fēn)大(dà)宗商(shāng)品价格与国际市场联(lián)系比较紧密，今年以来受(shòu)到世界经济恢复乏力影响，国际(jì)大宗商品(pǐn)价格走低、国(guó)内石油(yóu)、有色价格出现(xiàn)下降，4月份石(shí)油和天(tiān)然气开采(cǎi)业价格下降16.3％，化学原(yuán)料和化学制品业价格(gé)下降9.9％，有(yǒu)色金属冶炼和压延加工业价(jià)格下(xià)降8.6％。

　　二是部(bù)分行业市场需求不足。经济恢复常(cháng)态化运行以后，部分行业(yè)产能供给充裕，但市(shì)场需求相对不足，价格(gé)有所下(xià)降。比如(rú)煤(méi)炭产能继续释(shì)放，进口持(chí)续增(zēng)加，而电煤需求季节(jié)性减(jiǎn)少，市场进(jìn)入(rù)淡季，价格降幅有(yǒu)所扩(kuò)大，4月份煤炭开采和洗选业(yè)价格下降9.3％。我国钢材产(chǎn)能(néng)比较(jiào)充足，而市(shì)场(chǎng)需求还(hái)在恢复(fù)中(zhōng)，价格出(chū)现下降(jiàng)，4月份(fèn)黑色金属冶炼和压(yā)延加工业价格下降13.6％。

　　三是上年价格变动翘尾下拉影(yǐng)响加大。4月份上年(nián)价(jià)格翘尾(wěi)影响是负2.6个百分点，比3月份下(xià)拉影响扩(kuò)大0.6个百分点。

　　从下阶(jiē)段情况来看(kàn)，国际(jì)输入性影响还(hái)会持续，国(guó)内(nèi)市(shì)场需(xū)求仍(réng)在恢复中，部分工业(yè)品(pǐn)价格(gé)短期下行(xíng)情况还(hái)会延续。但是随着国内(nèi)经济(jì)恢(huī)复，市场(chǎng)需求回暖，总的判断，下半年PPI有望逐步回升。

　　央(yāng)行报告(gào)：当前(qián)我国经济没有出现通(tōng)缩

　　值得注意的是，昨天央行(xíng)发(fā)布的一季度货币政策(cè)报告也(yě)提及通缩。报告提到，我(wǒ)国通胀水平处于温(wēn)和区(qū)间。过去一年、五年(nián)和十年，CPI年均涨幅都在2％左右。

　　今年(nián)以来(lái)物价涨幅阶段性回落，主(zhǔ)要与供(gōng)需恢复时间差和基数效(xiào)应有(yǒu)关。我国经济运行(xíng)开局(jú)良好，同时通胀保(bǎo)持温和，CPI涨(zhǎng)幅逐月下(xià)行，4月涨幅(fú)降至0.1％，PPI近几个月运行在负值区间。

　　总的看，若经(jīng)济保持正(zhèng)常增长态(tài)势，CPI阶段性回落的影响不宜(yí)夸大。

　　本轮物(wù)价回落(luò)客(kè)观上(shàng)有以下因(yīn)素：

　　一是供给能(néng)力较强(qiáng)。在(zài)稳经济一揽子政策有(yǒu)力支持下，国内生产持续加快恢复，PMI生产分项保持在较高(gāo)景气区间；农(nóng)副(fù)产品生(shēng)产稳定(dìng)、物(wù)流(liú)渠道畅通，也保证了居民“菜篮(lán)子”“米(mǐ)袋子”供应充足(zú)。

　　二是(shì)需求(qiú)复苏偏慢。实体经(jīng)济(jì)生产、分配、流通、消费等环节(jié)本身有个(gè)过程，加(jiā)之疫情的“伤痕效应”尚(shàng)未消(xiāo)退，居(jū)民超额储蓄(xù)向消费的转化受收入分配分化、收入预(yù)期不(bù)稳等(děng)制(zhì)约，特别是汽车、家装等大宗消费(fèi)需求偏弱。近期居(jū)民出现提(tí)前(qián)还贷现象，也一定程(chéng)度影响当期消费(fèi)。

　　三(sān)是(shì)基数效应明显(xiǎn)。去年(nián)国际油(yóu)价一(yī)度逼近140美元大关(guān)，今年以来已回落至80美元(yuán)附近(jìn)，带(dài)动(dòng)CPI交通(tōng)工具燃料和居住水电燃料的同(tóng)比增速走低；疫(yì)情扰动使得去(qù)年3月鲜菜价格反(fǎn)季节上(shàng)涨，对今年(nián)也存在(zài)高基数影响。GDP等宏观经济数据同样存(cún)在明显基数(shù)效(xiào)应，去年(nián)二季度受(shòu)疫情冲击GDP同比(bǐ)降至0.4％，低基数作用下今年(nián)二季度(dù)GDP增速可(kě)能(néng)明(míng)显(xiǎn)回(huí)升。

　　未(wèi)来几个月受高基数(shù)等影响，CPI将低位(wèi)窄幅(fú)波动(dòng)。今年(nián)5-7月CPI还(hái)将阶段性保(bǎo)持(chí)低位，主要受去年(nián)同期CPI涨幅基本在2.5％左右的高(gāo)基数(shù)影响(xiǎng)。但要看到，随(suí)着(zhe)基数(shù)降低，特别是(shì)政(zhèng)策效(xiào)应将(jiāng)进一步显现(xiàn)，市场机(jī)制发挥充(chōng)分作(zuò)用，经济内生动力也在增(zēng)强(qiáng)，供(gōng)需缺(quē)口有望趋于(yú)弥合，预计下半年CPI中枢(shū)可(kě)能温和(hé)抬升(shēng)，年末可能(néng)回升至近(jìn)年(nián)均值(zhí)水平(píng)附近。

　　报(bào)告表示，当前我国经济没有出现通缩。通缩主要(yào)指价格持续负(fù)增长，货币供应量也具有下降(jiàng)趋势，且通常伴随经济衰退。我国物价仍在温和(hé)上(shàng)涨，特别是核心CPI同比稳(wěn)定在(zài)0.7％左右，M2和社融增长相对(duì)较快，经济运行持续(xù)好转，不符合通缩的特(tè)征。

　　中(zhōng)长期看(kàn)，我国经济总供求基本平衡，货币条件(jiàn)合理适度，居民(mín)预期稳(wěn)定，不存在长(zhǎng)期通缩或通胀的基础。

　　国(guó)金宏观：通缩讨(tǎo)论，可以休矣

　　一问：通缩大讨论？通缩是个(gè)伪命题，担忧大可不必(bì)

　　物价是经济短周(zhōu)期波(bō)动(dòng)的滞(zhì)后指标，不能仅以物价(jià)回落来评判(pàn)经(jīng)济(jì)进入“通(tōng)缩”。过(guò)往经验(yàn)显示，经济的周(zhōu)期(qī)性波(bō)动主要由需求驱(qū)动，物(wù)价跟随需求(qiú)变化而变化，使得物价变化(huà)滞后经(jīng)济1-2季度左右；经济(jì)复苏初(chū)期，需求才(cái)刚(gāng)刚开始修复，对(duì)价格的提振尚不明显，使(shǐ)得物价(jià)指标低位徘徊，例如，2015年初、2017年(nián)初CPI同(tóng)比均在1％以下。

　　领先(xiān)指(zhǐ)标(biāo)持续修复，显示经济处于(yú)复苏初期。以企(qǐ)业中长期(qī)资金来源刻(kè)画(huà)的有效(xiào)社融增速，去年9月(yuè)以来持续回升，由去年8月的8.7％回升2.8个(gè)百分点至今年4月的11.5％；按照有(yǒu)效社(shè)融变化领(lǐng)先(xiān)经济2个季度左右的(de)经验规律，本轮信用扩张会带动经济在2023年初见底(dǐ)回升，1季度(dù)经济指标已(yǐ)有(yǒu)所体现(xiàn)。

　　年初以来(lái)物价的回落，受基数、供(gōng)给(gěi)和外需等影响较大；伴随(suí)拖累减(jiǎn)弱、需求修复，CPI、 PPI或在年(nián)中前后开始(shǐ)抬升。除去(qù)年基(jī)数(shù)较(jiào)高外，猪(zhū)肉、鲜菜等食(shí)品价格(gé)回落，及油(yóu)、气价格回(huí)落等，对(duì)CPI、PPI的拖累显著，而线下活动相(xiāng)关服务(wù)、衣(yī)着等价(jià)格逐步抬升。伴随拖累减弱、需(xū)求(qiú)支撑增强，CPI即将底(dǐ)部回(huí)升、PPI在(zài)年中前(qián)后开始抬(tái)升。

　　二问：资(zī)金空转加剧(jù)，政策托底无(wú)用(yòng)？周期(qī)启动，渐入佳境

　　经(jīng)济(jì)复(fù)苏初期，资金存在一定空转较为常见(jiàn)。经(jīng)验显示，资金空转(zhuǎn)多发(fā)生在(zài)经济(jì)回(huí)落(luò)、货(huò)币明显宽松阶段，部分资(zī)金滞留在(zài)金融(róng)体系，使得M2-M1“剪(jiǎn)刀(dāo)差”扩(kuò)大，去(qù)年底以来也有类似特(tè)征；有所不同的是，当(dāng)前(qián)资(zī)金(jīn)多滞留在银行体系、而不是非银金融(róng)机构，与居民理(lǐ)财回表(biǎo)、购房偏弱带(dài)来的居民与企业之间信用派生偏少(shǎo)等紧密相关。

　　稳增长(zhǎng)思(sī)路不(bù)同(tóng)，使得信用派生驱(qū)动和表(biǎo)征不同过往，企业有效信用派(pài)生自去年9月以来持(chí)续改(gǎi)善(shàn)，而房地产相(xiāng)关(guān)融资(zī)拖累总体信用派生。传统周期下(xià)，信用扩(kuò)张以房地(dì)产(chǎn)驱动为主，使得居民贷款增长明显快于企业；相较之下(xià)，本轮信用修复主要(yào)靠企业(yè)融资扩(kuò)张，有效社融从去年9月(yuè)开始持续回升，而居民(mín)信贷一度拖累社融回落(luò)。

　　本(běn)轮信用派生(shēng)带来的经(jīng)济效应不同过往，有(yǒu)效信用派生对(duì)企业行为的(de)支持(chí)已开(kāi)始显现。去年3季度以来(lái)，资金加速(sù)流向制造业，而房地产(chǎn)相关(guān)融资(zī)显著弱(ruò)于以往，使得制造业投资(zī)表现(xiàn)显(xiǎn)著强于房地产(chǎn)；伴(bàn)随融资的持(chí)续改善，企(qǐ)业资本(běn)开支在1季度(dù)有所扩大。但(dàn)房地(dì)产“缺位”，压低了信用派生和经济增长的弹性(xìng)。

　　三(sān)问：中观(guān)数据已现“疲态”？疫情“后遗(yí)症”或被过(guò)度渲染

　　高频指标报复性反弹后走弱，主(zhǔ)要缘于场景恢复的(de)“脉(mài)冲”；但疫后“疤痕效应”的存在，使得大家容(róng)易产生悲观情绪。疫情政策调整，放大了“春节效(xiào)应”带来的经济波动，部分高(gāo)擅长和善于的区别，擅长和善长的区别造句频指标报复(fù)性反弹后出现走弱的迹象(xiàng)。其中，偏消费端的活动多在2月(yuè)底之后走弱，偏生产端略晚(wǎn)一点，导致(zhì)宏观数据屡超预期(qī)的同时，市场信心反其道(dào)而行(xíng)之(zhī)。

　　内生动(dòng)能的修(xiū)复(fù)已然开始，消费(fèi)动能或被(bèi)低估，前(qián)半程靠居民出行和企业消(xiāo)费，后半程靠居民消费能(néng)力的恢复。出(chū)行意愿的持续改(gǎi)善、企业经营活(huó)动正(zhèng)常(cháng)化等(děng)，皆指向场景恢复(fù)带来的消费(fèi)修(xiū)复持续性和弹性不宜(yí)低估；批发零售(shòu)、住宿餐饮等服务业，及稳增长相关行(xíng)业招工需(xū)求在逐步(bù)修复(fù)，有助于推动收(shōu)入(rù)与消费的正(zhèng)循环。

　　地产链条的“积极”信号也(yě)在累积。地产大周期向下(xià)已是共(gòng)识，地产链(liàn)条修复(fù)会弱于传统周期；但小周(zhōu)期超调后的修复出现一些“积极”信号。1）高能级(jí)城(chéng)市地产供(gōng)给增多、质量(liàng)改善，利于需求释放、形(xíng)成供(gōng)需“正向循环”；2）中西部地区棚改加(jiā)码(mǎ)（可(kě)比(bǐ)口径增长近60％）、中西(xī)部(bù)地区收入修复等，有利(lì)于稳定低能级城市需求。

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