5月13日，年(nián)内首(shǒu)只央企主(zhǔ)题ETF——华泰柏瑞中(zhōng)证(zhèng)央企红利(lì)ETF发布(bù)公告称，其累计有效认购申(shēn)请份额总(zǒng)额超过20亿份发行(xíng)上(shàng)限，将(jiāng)启动(dòng)比例配售。这则(zé)小(xiǎo)公(gōng)告体现出市场对这一“中(zhōng)特估”主题的追捧力度。

　　实际上，近期围绕着“中特估”的行(xíng)情，市场关注度非常高(gāo)，5月15日首批(pī)3只央(yāng)企回报ETF发行(xíng)，更成为这一波“中特估”行(xíng)情(qíng)的催化剂。实际上，早在去年底(dǐ)及今年一季度(dù)，一些基(jī)金经理开始调仓换(huàn)股“中特估(gū)概念”。

　　目前(qián)“中特估”资金面、情绪面、估值方式等问题成为市场关(guān)注焦点，中国(guó)基(jī)金(jīn)报采访多(duō)位投研人士，解析“中(zhōng)特(tè)估(gū)”这(zhè)些(xiē)焦点问题。

　　央企主题ETF密集上报发(fā)行

　　行情催(cuī)化剂？

　　市场对“中特估”主题积极追捧。不仅华泰柏瑞(ruì)中证央(yāng)企红利ETF罕(hǎn)见出现启动“比例配售(shòu)”情况，今年场内多只“中(zhōng)字头”ETF也持续“吸金(jīn)”，15只央企、国企ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同(tóng)时，后续(xù)有多只(zhǐ)国央企主(zhǔ)题基金发行，市(shì)场对(duì)此充(chōng)满期待(dài)，如5月15日(rì)就有(yǒu)3只央企回报ETF，后续(xù)跟(gēn)踪央企科技引(yǐn)领(lǐng)、央企现代能源(yuán)等ETF也将获批发行，更有扎堆上报的(de)央国(guó)企基金在排队入市。

　　这(zhè)些或成为这一波“中特(tè)估”行(xíng)情的(de)催化剂。

　　融通红利机会基金(jīn)经理何龙表示，央企ETF发行在情(qíng)绪上(shàng)是构成催化因素(sù)的，近期(qī)银行(xíng)股大涨的一个催(cuī)化因(yīn)素就是积极推(tuī)介相关(guān)央企(qǐ)ETF的发行(xíng)。

　　“随着央(yāng)企(qǐ)ETF的发(fā)行，和(hé)诸(zhū)多主题(tí)基金(jīn)的申(shēn)报发行(xíng)，我认为确实会成为引爆行情(qíng)的催(cuī)化(huà)剂，基本面、资金(jīn)面、政策面(miàn)都在(zài)向好，下半年，中特估有可能独领风骚(sāo)。”万(wàn)家(jiā)基金章恒更(gèng)是表示。

　　同样，博时基(jī)金指(zhǐ)数与量化投资部基金经理杨振建就(jiù)表示，近(jìn)期密集(jí)申(shēn)报(bào)的国(guó)央企(qǐ)主题基金主(zhǔ)要涉及(jí)“股东回报”、“科(kē)技引领”、“现代能(néng)源”几大主题，这样的布局可以更(gèng)好支持央国企的估(gū)值(zhí)重(zhòng)塑。

　　“央企ETF的发行将成为行(xíng)情(qíng)进一(yī)步上涨的催化剂。去年以来公募基(jī)金发行整体平淡，近(jìn)期(qī)多只国央企(qǐ)主题基金(jīn)申(shēn)报和(hé)发行，行情火热下将为市场(chǎng)带来增量资金，有望推动(dòng)进一(yī)步(bù)上涨(zhǎng)。”杨(yáng)振(zhèn)建进(jìn)一步表示。

　　此外，银华基金(jīn)ETF业务总监(jiān)王帅认为，公募基金积极(jí)布局(jú)央国企(qǐ)主题基金(jīn)，一方面(miàn)是因为新一轮深(shēn)化(huà)国(guó)企改(gǎi)革的大幕将拉(lā)开，叠(dié)加“中特估”概念，央国企上市公司的投资价(jià)值凸显(xiǎn)，该主题(tí)的基(jī)金将为投资(zī)者(zhě)提供更丰(fēng)富的工具以(yǐ)参与到央国企投资。另一方(fāng)面是(shì)落(luò)实(shí)公募(mù)基(jī)金(jīn)行业高质量发(fā)展(zhǎn)的要求，引导更多资金参与央国企改革，更(gèng)好(hǎo)发挥公募基金服务资本市(shì)场(chǎng)改革、服务(wù)实体(tǐ)经(jīng)济和国家战略(lüè)的作(zuò)用(yòng)。

　　王(wáng)帅表示，未(wèi)来央企ETF的(de)发行将为央企相关标的和(hé)板(bǎn)块(kuài)带来增量(liàng)资金，提(tí)升交易活跃度，有望(wàng)成为中(zhōng)特(tè)估行情的催化剂。

　　存量(liàng)市场中变赛道

　　积(jī)极(jí)调仓换股？

　　2023年以(yǐ)来(lái)，市(shì)场结构性行情明显(xiǎn)，中(zhōng)特估和(hé)人(rén)工(gōng)智能成为两大明显的主(zhǔ)线，而新能源等前(qiá说女的炮台是什么意思，说女生是炮台啥意思n)期热门赛道股(gǔ)冷却，在此背景下，一些基金经理开(kāi)始调仓换股(gǔ)“中(zhōng)特估概念(niàn)”。

　　万家(jiā)基金基金经理章恒直言(yán)，自己目前重点关注三(sān)大行业，火电、券商、军工，这三(sān)大行(xíng)业主(zhǔ)要是央企或地方(fāng)国资(zī)所在的行业，民营企(qǐ)业占比较少。

　　“首先是基于行业本身基本(běn)面在今年会有(yǒu)重大(dà)的向上(shàng)变化的机会，比如(rú)火电(diàn)，会(huì)受益于煤(méi)炭价格的(de)下跌，扭(niǔ)亏为盈；券商，会受益于今(jīn)年市(shì)场成交量(liàng)的放大，盈利大幅说女的炮台是什么意思，说女生是炮台啥意思增(zēng)长(zhǎng)等。同(tóng)时(shí)，随着国有企(qǐ)业改(gǎi)革的推进，大概率这(zhè)些企业会(huì)进入一个提(tí)质(zhì)增效、释放业(yè)绩的过程。”章恒表示(shì)，中特估是过去5年(nián)10年改革的(de)成果(guǒ)，是非(fēi)常基本面的，和他过去1至2年(nián)研究(jiū)投资思(sī)路(lù)也非常吻合，为在下半年抓住这波中(zhōng)特估的(de)投资机会做好了准备。

　　“去年(nián)年底已(yǐ)开始重视中(zhōng)特估的投资机会，判断中特估的机会未来三年分两个(gè)阶段(duàn)。”融通红利机会基金经(jīng)理何(hé)龙表示，第一阶段也就是(shì)今年以数(shù)字经济和“一带一路”的主题普涨性机会(huì)为(wèi)主，包括低(dī)于1倍PB、分红(hóng)收(shōu)益率极(jí)高的品种，将会迎来普(pǔ)涨(zhǎng)性的机会。第二阶段是未来两年，在主题性机会消散(sàn)以(yǐ)后，基于顶(dǐng)层设计对国央(yāng)经(jīng)营管理价值导向变(biàn)化，我们判断经营成(chéng)果(guǒ)随之改变是(shì)一个慢变(biàn)量(liàng)，会在未来两(liǎng)年体现在(zài)每一个央国(guó)企的报表中(zhōng)。

　　何(hé)龙强调，目前在挖掘公司经营层面可能发生显著(zhù)正向变化的个股提前进行(xíng)布局，比如医(yī)药和消费等行业。

　　其(qí)实一季报(bào)已经显露出不少基金在(zài)行动。国金证(zhèng)券(quàn)研究所数(shù)据显示，偏股主动型基金(jīn)2022年年(nián)报前十(shí)大重仓股股票池中，“中特(tè)估”概念占偏股主动型基金持(chí)有(yǒu)股票市值比例(lì)仅有1.18％。而2023年一季报披露的持仓中，“中特估”概(gài)念占偏股主(zhǔ)动(dòng)型基金(jīn)持(chí)有股票市值比例提(tí)高到4.19％。

　　“中(zhōng)特(tè)估(gū)”概念股(gǔ)在偏股主动型基金的(de)持仓中，占(zhàn)比明显(xiǎn)提(tí)高。上述数据显(xiǎn)示，根据偏股主动型基金2022年报及2023年一季报(bào)十大(dà)重(zhòng)仓股的数据，剔(tī)除个股涨跌(diē)影(yǐng)响，估计了各基金主动加(jiā)仓(cāng)“中特估”概念股的市值(zhí)占2022年(nián)末股票总市值(zhí)比例，一季度超过30％的偏股主(zhǔ)动(dòng)型基金主动(dòng)加仓了(le)“中特估(gū)”概念股，198只基(jī)金在2022年末不持有“中(zhōng)特估”概念(niàn)股，但在一季(jì)度买入。

　　不仅如此，中信证券数(shù)据统计也显示(shì)，一季(jì)度主动偏股型(xíng)公(gōng)募基金对港股央国企的持股市值比重达到2019年(nián)以来的(de)新高，港股央国企持股(gǔ)总(zǒng)市值占港股持(chí)股总市值的比(bǐ)重由2022年四季度的(de)25.1％提升至2023年一季度(dù)的32.9％，远高于2020年低点时(shí)的7.5％。

　　投(tóu)研上(shàng)加大力量？

　　构建国央(yāng)企专门的股票库

　　可以(yǐ)说(shuō)中国特色估值体系，正深刻影响基金公司的(de)投研，落实到日常的投研流程和实践之中(zhōng)，不(bù)少(shǎo)基金(jīn)公司在加大(dà)投(tóu)研力量，更有专门构建国央(yāng)企(qǐ)股票库。

　　融通红利机会基(jī)金(jīn)经理何龙就(jiù)介绍，一方(fāng)面，从顶(dǐng)层设计改变(biàn)研究员过去对(duì)国(guó)央(yāng)企的固(gù)定思维(wéi)，需要实(shí)地考察国(guó)央企，并(bìng)且需要利用当前国央(yāng)企(qǐ)愿(yuàn)意交流的(de)契(qì)机，多花精力去进行跟踪发(fā)现变化(huà)。

　　另一方面(miàn)，融(róng)通基金(jīn)在行(xíng)动上，要求研究员将自己(jǐ)所(suǒ)覆盖行业(yè)的所有国央企构建专门(mén)的股票(piào)库，并进行长期跟踪，包括考察其实地调(diào)研(yán)的的(de)成(chéng)果，了解(jiě)国央(yāng)企经营(yíng)思路和财务导向的(de)变(biàn)化，结合行业趋势和(hé)特征，寻找价值洼(wā)地(dì)，发现预期(qī)差。

　　同样的，银(yín)华基金ETF业务总监(jiān)王(wáng)帅(shuài)也谈到(dào)“认识(shí)”上(shàng)的重(zhòng)视。他表示，通过深(shēn)入学习(xí)，对“中特估”有了(le)更深刻的(de)认识：首先要认识市(shì)场体(tǐ)制机制(zhì)、行(xíng)业产业结构、主体持(chí)续发展能力等方面(miàn)所(suǒ)体现的鲜明中国元(yuán)素(sù)和(hé)发展阶段特征，“中(zhōng)特(tè)估”应该是在此基础上构建的具有时代(dài)特征(zhēng)和中国特色、符(fú)合(hé)国家(jiā)战略(lüè)导向(xiàng)的估(gū)值体系，而(ér)不(bù)是简单套(tào)用国外的(de)传(chuán)统估值模型。

　　“中(zhōng)特估是一种(zhǒng)新的提法，但是这个概念(niàn)所(suǒ)涉及到的行业和公司，一直在(zài)发生(shēng)的变化。”万家基金经理章恒(héng)表示，万家基金一(yī)直非常关注传统产业的(de)变(biàn)化(huà)，诸如煤炭、金融、建筑等多个领域，因此也是一(yī)定(dìng)能够抓住中(zhōng)特估这(zhè)波(bō)行情的机会(huì)的。同时，随着时(shí)局的变化，也(yě)在增加(jiā)相关行业(yè)的(de)研究力量。

　　此外(wài)，创金合信基金首席(xí)经济学家魏凤春表示，积极(jí)践行(xíng)中国特色的(de)估值体(tǐ)系是资(zī)本(běn)市场使命，投资(zī)者(zhě)需要学(xué)习领会并针对原有(yǒu)的估值体系(xì)进行(xíng)改造，以适应现实(shí)的需要(yào)。明确该体(tǐ)系的框架是第(dì)一(yī)位的工作，合(hé)理设置指标也非常重要，投资者(zhě)的认可和(hé)实(shí)施是最终(zhōng)该体系能否具备长(zhǎng)期价(jià)值的基础(chǔ)。不过，他也提(tí)醒(xǐng)，人为的拔估值是很(hěn)大的认知(zhī)误区(qū)，市场(chǎng)化认可是基本的常识，不可(kě)误(wù)判。

　　体现社(shè)会(huì)价值与国家战略价(jià)值

　　新估(gū)值方式？

　　央国企是国民经(jīng)济的支(zhī)柱(zhù)，国企央企(qǐ)发展要符合(hé)国家战略发(fā)展(zhǎn)发向(xiàng)，更需要承担社(shè)会公共责任等。而这些都应该考(kǎo)虑进(jìn)估值体(tǐ)系之中，也(yě)引(yǐn)发市场关注(zhù)。

　　多(duō)数受访的基金经理认为(wèi)，对于国央(yāng)企(qǐ)的估值方式要(yào)充分体现(xiàn)企业的(de)社(shè)会(huì)价值与国(guó)家(jiā)战略(lüè)价值，目前已经形成了初步的企业社会价值评价体系。

　　“如何(hé)定价国有企业承担社会价(jià)值、符合国家战(zhàn)略(lüè)发展的(de)价值(zhí)？首要任务(wù)就构建中国特色的价(jià)值评价体系，改变从以私人股(gǔ)东权益出发，现金(jīn)流折现为主要(yào)方法的单一(yī)价(jià)值估值(zhí)体(tǐ)系，转向社会整(zhěng)体价(jià)值(zhí)观念、纳入中国特色(sè)的ESG评价体系，充(chōng)分(fēn)体(tǐ)现企业的社会价值与国(guó)家(jiā)战略价值(zhí)。”博时(shí)基金(jīn)指数与量化(huà)投资部基金经理杨振建(jiàn)表(biǎo)示(shì)。

　　杨振建也直言(yán)，近年来国资委指导国内团队对(duì)于(yú)中国特色(sè)ESG披露与评价体系不(bù)断(duàn)探索，结合国际通用规则，目(mù)前已经形成了初(chū)步的企业社会价值(zhí)评(píng)价体系(xì)，其(qí)中包括《企(qǐ)业ESG披露指(zhǐ)南》、《中央(yāng)企业上(shàng)市公司环(huán)境、社会及治理（ESG）蓝(lán)皮书（2022）》等。

　　银(yín)华基金(jīn)ETF业务总监、基金(jīn)经理(lǐ)王帅也认为，“中特估”应该是注重企(qǐ)业价值(zhí)的(de)可持续估值，要重视股东、员工和(hé)社会(huì)责任等(děng)要素对企业稳健(jiàn)成(chéng)长的(de)重大意义，重视稳定的(de)现金流、持续增长(zhǎng)的盈利、科技创新对提升(shēng)企业内在(zài)价值的积极(jí)作用，这样有利于提(tí)高(gāo)估值定价(jià)模型(xíng)的(de)科学(xué)性(xìng)和有效性(xìng)。

　　“在指数编制、策(cè)略构建等实务工(gōng)作中，都有成熟的(de)量化指标(biāo)可以使(shǐ)用，包括净资产收益率、营业现金比率(lǜ)、资产负债(zhài)率(lǜ)、研(yán)发经费投(tóu)入强度等(děng)等。”王帅(shuài)也表示。

　　嘉(jiā)实金融精选基(jī)金(jīn)经(jīng)理李欣(xīn)更细致分析(xī)在估值(zhí)思(sī)维、估值结(jié)论、估值判断上(shàng)有变化，尤其是估值(zhí)的方(fāng)法和指标上，他认为其包括产(chǎn)业链(liàn)上下游的衡量(liàng)、全要素(sù)成(chéng)本等，以(yǐ)及在(zài)纵向和(hé)横向上的研(yán)究，强(qiáng)调政策优惠、产业发展、市场竞争力和(hé)可持续发展等各种因素与企业价值的关系。这些(xiē)因素(sù)在(zài)对估(gū)值结论和(hé)判断的(de)影响上，也使得(dé)中(zhōng)国特色的估值体系与传统的估值体系(xì)有所(suǒ)不同。

　　“所以估值思(sī)维的变(biàn)化(huà)，还有估(gū)值结(jié)论和估值(zhí)判断的变化，都是为了更好地适应中国的市场和经济特点，提供(gōng)更精准、更合理的企(qǐ)业估值信息。”李(lǐ)欣表示。

　　不过(guò)，创金合信基(jī)金(jīn)首(shǒu)席经济学家魏凤(fèng)春直(zhí)言，这需要在实践(jiàn)中进行(xíng)探(tàn)索(suǒ)，目(mù)前(qián)尚没有公认的指标可以使用(yòng)。

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